CSRC में एक रविवार दोपहर
शनिवार 4 जुलाई 2015 को, मुख्यभूमि चीन की इक्कीस सबसे बड़ी प्रतिभूति ब्रोकरेज कंपनियों के अध्यक्षों को बीजिंग के फ़ाइनेंशियल स्ट्रीट पर स्थित चीन के प्रतिभूति विनियामक आयोग (CSRC) के मुख्यालय बुलाया गया। शंघाई कंपोज़िट तीन हफ़्तों में, 12 जून के 5,166 के शिखर से, पिछले दिन के लगभग 3,687 के बंद तक 28 प्रतिशत गिर चुका था। खुदरा ब्रोकरेज खातों पर मार्जिन कॉल्स ऐसी मात्रा में चल रहे थे जिसके लिए विनियामक के पास कोई ऐतिहासिक तुलना नहीं थी, और CSRC के उपाध्यक्ष ज़ुआंग शिनयी ने उपस्थित लोगों से कहा कि हर फ़र्म अपनी शुद्ध परिसंपत्ति का 15 प्रतिशत, यानी कुल मिलाकर लगभग 1,200 अरब युआन, एक स्थिरीकरण कोष में देगी। कोष को सूचकांक 4,500 के नीचे रहने तक ब्लू-चिप ETF ख़रीदने और रखने का दायित्व दिया गया। उसी रात शिनहुआ के माध्यम से जारी संयुक्त वक्तव्य पर इक्कीस हस्ताक्षर थे। अगली सुबह रविवार 5 जुलाई को राज्य परिषद ने सभी 28 लंबित IPO स्थगित कर दिए। सोमवार सुबह बाज़ार खुलते ही ब्रोकरेज ख़रीद शुरू कर चुके थे।
वह सप्ताहांत चीन के पूँजी बाज़ार के आधुनिक इतिहास में पहली बार था जब राज्य ने पूरे प्रतिभूति उद्योग को एक एकल ख़रीदार-पक्ष के रूप में संगठित किया। और यह आख़िरी बार भी नहीं था। अगले सात हफ़्तों में चीन का पीपल्स बैंक ब्याज दर और रिज़र्व अनुपात की युग्म-कटौती करेगा, राज्य-स्वामित्व परिसंपत्ति पर्यवेक्षण और प्रशासन आयोग (SASAC) केंद्रीय राज्य-स्वामित्व उद्यमों को हिस्सेदारी न घटाने का आदेश देगा, सार्वजनिक सुरक्षा मंत्रालय 'दुर्भावनापूर्ण' बताए गए शॉर्ट सेलर्स की आपराधिक जाँच शुरू करेगा, और तथाकथित 'राष्ट्रीय टीम' — चाइना सिक्योरिटीज़ फ़ाइनेंस कॉर्प, सेंट्रल हुईजिन, राज्य विदेशी मुद्रा प्रशासन, और राज्य-स्वामित्व वाणिज्यिक बैंक — अनुमानित 1.8 लाख करोड़ युआन की प्रत्यक्ष इक्विटी ख़रीद करेगी। 26 अगस्त को, जिस दिन सूचकांक 2,927 पर तला हुआ, आधिकारिक तर्क बाज़ार स्थिरीकरण से वित्तीय स्थिरता और फिर राजनीतिक स्थिरता तक खिसक चुका था, और इक्विटी गिरावट को संप्रभु-साख समस्या के रूप में परिभाषित करने का ढाँचा चीनी नीति-सिद्धांत में लिख दिया गया।
पृष्ठभूमि: सुधार, स्टॉक कनेक्ट और खुदरा उछाल
यह उछाल आरंभ में एक सट्टा-घटना के रूप में नहीं शुरू हुआ था। इसका पहला पैर नवंबर 2013 में 18वीं केंद्रीय समिति के तीसरे पूर्ण अधिवेशन के बाद कम्युनिस्ट पार्टी द्वारा आगे बढ़ाए गए शेयर-बाज़ार ढाँचे पर लगाए गए नीति-दाँव पर खड़ा था। उस अधिवेशन की विज्ञप्ति ने नेतृत्व को यह वचन दिलाया कि बाज़ार संसाधन-आबंटन में निर्णायक भूमिका निभाएगा — और 2014 के मध्य के केंद्रीय वित्तीय कार्य सम्मेलन ने इस भाषा को CSRC के लिए कार्य-निर्देश में बदल दिया। पूँजी को बैंक-ऋण-केंद्रित ढाँचे से बाहर निकलकर इक्विटी के ज़रिए बहना था, और सबसे दृश्यमान ढाँचा 17 नवंबर 2014 को खुला सीमा-पार द्विमुखी कोटा माध्यम शंघाई-हांगकांग स्टॉक कनेक्ट था। कनेक्ट के माध्यम से मुख्यभूमि खुदरा निवेशक पहली बार हांगकांग में सूचीबद्ध शेयर ख़रीद सकते थे, और अंतरराष्ट्रीय संस्थागत निवेशक 2002 से विदेशी पहुँच को बाधित कर रही धीमी QFII-कोटा प्रक्रिया के बिना A-शेयर ब्रह्मांड के एक हिस्से तक पहुँच सकते थे (Allen and Qian, 2010)।
बाज़ार की प्रतिक्रिया तत्काल थी। शंघाई कंपोज़िट ने 2014 के पहले दस महीने 1,990 और 2,300 के संकीर्ण दायरे में बिताए थे। कनेक्ट खुलने के बाद के चार हफ़्तों में सूचकांक 19 प्रतिशत चढ़ा, और 2014 को 3,235 पर बंद हुआ — कैलेंडर वर्ष में 50 प्रतिशत की वृद्धि, जिसकी जनवरी में चीन की वृद्धि-मंदी का पूर्वानुमान लगाने वाला कोई व्यक्ति कल्पना नहीं कर सकता था। 21 नवंबर को दो वर्षों में पीपल्स बैंक की पहली बेंचमार्क-दर कटौती का इरादा पुनर्वित्तीयन दबाव में फँसे रियल-एस्टेट डेवलपर्स को सहारा देना था, लेकिन इसने तेज़ी को दूसरा पैर भी दिया। अप्रैल 2015 तक सूचकांक 4,500 के पार चला गया, और आधिकारिक पीपल्स डेली ने '4,000 तो बुल बाज़ार की केवल शुरुआत है' शीर्षक से संपादकीय छापा — खुदरा निवेशकों ने इस राज्य-प्रेस की भाषा को सूचकांक स्तर पर एक संप्रभु पुट के रूप में पढ़ा।
इसके बाद आया खुदरा प्रवाह चीन के पूँजी बाज़ार के इतिहास में अप्रतिम पैमाने पर था। चीन सिक्योरिटीज़ डिपॉज़िटरी और क्लियरिंग कॉर्पोरेशन ने 17 अप्रैल को समाप्त हुए सप्ताह में 16.6 लाख नए A-शेयर ट्रेडिंग खातों की रिपोर्ट दी। अगले हफ़्ते यह संख्या 32.5 लाख थी। मई के दूसरे हफ़्ते में पाँच कारोबारी दिनों में 41.3 लाख नए खाते खुले, जिससे A-शेयर खातों की कुल संख्या 20 करोड़ के पार चली गई। राज्य परिषद के विकास अनुसंधान केंद्र के बाद के समाजशास्त्रीय अध्ययन में पाया गया कि नए खाताधारकों में से 56 प्रतिशत ने केवल मध्यविद्यालय या उससे कम तक की पढ़ाई की थी, और 2015 में खोले गए सभी खुदरा खातों की होल्डिंग अवधि का मध्यमान 11 दिन था। मई में स्टॉक मार्केट ऐप्स ने पहली बार चीन के Apple App Store की रैंकिंग में गेम ऐप्स को शीर्ष से हटा दिया।
मार्जिन और अम्ब्रेला ट्रस्ट
2014–15 की तेज़ी को महज एक क़ीमत-समस्या के बजाय वित्तीय-स्थिरता समस्या में बदलने वाली चीज़ थी लीवरेज। शंघाई और शेनझेन एक्सचेंजों पर मार्जिन-फ़ाइनेंसिंग 2010 से एक नियंत्रित प्रयोग थी — केवल बड़े ब्रोकरेज को, और केवल एक परिभाषित स्टॉक सूची के विरुद्ध। CSRC का औपचारिक मार्जिन शेष जून 2014 में लगभग 6,700 अरब युआन तक पहुँच गया था — कोई छोटी संख्या नहीं, लेकिन A-शेयर फ्री फ्लोट के लगभग 25 लाख करोड़ युआन के मुक़ाबले छोटी। अगले बारह महीनों में यह शेष तीन गुने से अधिक बढ़ा, 18 जून 2015 को 2.27 लाख करोड़ युआन पर पहुँचा — किसी चीनी शेयर बाज़ार पर दर्ज सबसे ऊँचा आँकड़ा और, ग्रे-मार्केट चैनलों को जोड़ें तो, फ्री फ्लोट के लगभग 9 प्रतिशत के बराबर।
ग्रे-मार्केट चैनल दूसरी कहानी थे। अम्ब्रेला ट्रस्ट — फ़ंड प्रबंधन सहायक कंपनियों के माध्यम से जारी संपत्ति-प्रबंधन उत्पाद, जो निवेशक धन इकट्ठा करके इसे शेयर-बंधक के साथ अक्सर 5:1 लीवरेज पर ट्रेडर्स को वापस उधार देते थे — 2013 से ही CSRC के दायरे से बाहर और चीन बैंकिंग विनियामक आयोग (CBRC) के संपत्ति-प्रबंधन क्षेत्र के अंदर एक विनियामक अंधकार-क्षेत्र में बैठे थे। 2015 के वसंत तक, अम्ब्रेला ट्रस्ट और पीयर-टू-पीयर मार्जिन प्लेटफ़ॉर्म, उन खुदरा खातों को अनुमानित 1.5 से 2 लाख करोड़ युआन का अतिरिक्त मार्जिन प्रदान कर रहे थे जो CSRC की औपचारिक उपयुक्तता-परीक्षा पास नहीं कर सकते थे। एक चीनी बड़े ब्रोकर के खाता-स्तर डेटा का उपयोग करते हुए की गई एक बाद की शैक्षणिक पुनर्रचना ने पाया कि ग्रे-मार्केट खाते की मध्यमान पोज़िशन उसकी नक़द जमानत के सात गुने के बराबर थी और अधिकांश खाते पिछले छह महीनों के भीतर ही खोले गए थे (Bian and Zhou, 2018)।
क्रैश से पहले प्रकाशित हुई और उस समय लगभग अनदेखी रही पीपल्स बैंक की 2015 वित्तीय स्थिरता रिपोर्ट ने नोट किया कि मार्जिन वृद्धि की दर आधुनिक डेटा शुरू होने के बाद से किसी भी प्रमुख इक्विटी बाज़ार की मार्जिन वृद्धि की दर से अलग हो गई थी (PBOC, 2015)। उसकी मौन सिफ़ारिश यह थी कि CSRC मार्जिन नियम कड़े करे। CSRC की पहली कोशिश, 16 जनवरी 2015 को, ने एकल दिन में 8 प्रतिशत की गिरावट और पीपल्स डेली के संपादकीय बोर्ड की क्रोधित प्रतिक्रिया उत्पन्न की। 12 जून की दूसरी कोशिश कम दिखाई दी, लेकिन परिणाम में अधिक निर्णायक थी।
Source: Shanghai Stock Exchange daily closes
कसावट, कैस्केड, और चीन का ब्लैक मंडे
शुक्रवार 12 जून को CSRC ने अम्ब्रेला-ट्रस्ट चैनलों के माध्यम से ओवर-द-काउंटर मार्जिन उधार पर नियमों को कड़ा करने का नोटिस जारी किया। अगले कारोबारी दिन सोमवार 15 जून को शंघाई कंपोज़िट भारी वॉल्यूम में 2 प्रतिशत गिर गया। ग्रे-मार्केट उधारी का ढेर लगभग तुरंत खुलने लगा। 5:1 लीवरेज देने वाले मार्जिन प्लेटफ़ॉर्म, जैसे ही जमानत-मूल्य उनकी सीमा-रेखा से नीचे गिरा, स्वचालित बलात्-विक्रय रूटीन सक्रिय कर बैठे, और सबसे भारी मार्जिन वाले नामों — विशेषकर चीनेक्स्ट बोर्ड के स्मॉल-कैप शेयर — पर बलात्-विक्रय ने अगले दिन के नुक़सान को 3.5 प्रतिशत तक पहुँचा दिया। शुक्रवार 19 जून तक सूचकांक हफ़्ते में 13 प्रतिशत नीचे था। CSRC ने उस शाम एक वक्तव्य जारी किया जिसमें इस गति को 'स्वस्थ सुधार' कहा।
ऐसा नहीं था। अगले दो हफ़्तों में मार्जिन परिसमापन तेज़ हुआ। अम्ब्रेला-ट्रस्ट प्रतिपक्षों के साथ प्रत्यक्ष एक्सपोज़र रखने वाले ब्रोकरेज ने अतिरिक्त जमानत माँगी; अतिरिक्त जमानत बलात्-इक्विटी विक्रय के रूप में पहुँची; बलात्-विक्रय ने क़ीमतों को उन खातों की मार्जिन-सीमाओं तक नीचे ढकेल दिया जिन्हें अभी तक कॉल नहीं किया गया था। 12 से 26 जून के बीच सूचकांक 24 प्रतिशत गिरा। 27 जून शनिवार रात पीपल्स बैंक की आपातकालीन कार्रवाई — बेंचमार्क दर व रिज़र्व-आवश्यकता अनुपात की युग्म-कटौती, 2008 की शरद के बाद पहली युग्म ढीलाई — ने सोमवार सुबह एकल दिन में 5.5 प्रतिशत की उछाल दी, जो बुधवार के बंद तक पूरी तरह वापस लौट गई। कैस्केड अब मूल्यांकन की समस्या नहीं था। यह उन मार्जिन-रेखाओं की बाध्यकारी पकड़ की समस्या थी जिनके पास व्यवस्थित ढंग से खुलने का कोई रास्ता नहीं था।
CSRC में 4 जुलाई का वह सप्ताहांत हस्तक्षेप का पहला टुकड़ा था जिसने क़ीमत की गिरावट को तोड़ा। ब्रोकरेज स्थिरीकरण कोष, IPO रोक और चाइना सिक्योरिटीज़ फ़ाइनेंस कॉर्प की समानांतर घोषणा कि ब्रोकरेज को दिए गए ऋण-सीमा को 2.6 लाख करोड़ युआन तक बढ़ाया जाएगा, इन सबने 6 जुलाई सोमवार को 5.8 प्रतिशत की उछाल दी और शिखर के बाद से पहली स्थिर बंद-क्रम भी। फिर भी इन्होंने अंतर्निहित परिसमापन को नहीं रोका। 6 से 10 जुलाई के सप्ताह में 1,300 से अधिक सूचीबद्ध कंपनियों — A-शेयर ब्रह्मांड के आधे से अधिक — ने 'महत्वपूर्ण अप्रकाशित जानकारी' या 'पुनर्गठन' को आधार बनाकर ट्रेडिंग हॉल्ट का आवेदन किया, जो विनियामक का एकल-स्टॉक स्तर पर बलात्-विक्रय रोकने के लिए मोटा हथियार था। CSRC ने सार्वजनिक रूप से इन हॉल्ट को स्थिरता-उपाय बताया; हांगकांग सिक्योरिटीज़ ऐंड फ़्यूचर्स कमीशन (SFC) ने अपने मुख्यभूमि समकक्षों को निजी तौर पर बताया कि इन हॉल्ट ने बाज़ार के पास उपलब्ध मूल्य-खोज की अखंडता को तोड़ दिया है।
| तिथि | प्राधिकरण | कार्रवाई |
|---|---|---|
| 27 जून 2015 | PBOC | बेंचमार्क ऋण दर 25 bp व RRR 50 bp घटाई — 2008 से पहली युग्म ढीलाई |
| 1 जुलाई 2015 | CSRC | ग्रे-मार्केट मार्जिन उधारी की जाँच अस्थायी रूप से रोकी |
| 4 जुलाई 2015 | CSRC + 21 ब्रोकरेज | संयुक्त वक्तव्य से 1,200 अरब युआन का स्थिरीकरण कोष; 4,500 के नीचे ETF ख़रीदना अनिवार्य |
| 5 जुलाई 2015 | राज्य परिषद | सभी 28 लंबित IPO स्थगित |
| 8 जुलाई 2015 | CSRC | 5%+ हिस्सेदारी वाले प्रमुख शेयरधारकों पर छह महीने तक बिक्री-निषेध |
| 8 जुलाई 2015 | चाइना सिक्योरिटीज़ फ़ाइनेंस कॉर्प | ब्रोकरेज को ऋण सीमा बढ़ाकर 2.6 लाख करोड़ युआन |
| 9 जुलाई 2015 | SASAC | केंद्रीय SOE को इक्विटी हिस्सेदारी न घटाने का आदेश |
| 13 जुलाई 2015 | CFFEX | स्टॉक-इंडेक्स वायदा पोज़िशन सीमा हर खाते के लिए 10 कॉन्ट्रैक्ट तक कड़ी |
| 31 जुलाई 2015 | सार्वजनिक सुरक्षा मंत्रालय | 'दुर्भावनापूर्ण शॉर्ट सेलर्स' की आपराधिक जाँच शुरू |
| 4 अगस्त 2015 | PBOC + SAFE | राज्य-स्वामित्व बैंकों के माध्यम से सेंट्रल हुईजिन के एजेंट के रूप में प्रत्यक्ष ख़रीद |
| 25 अगस्त 2015 | PBOC | 'चीनी ब्लैक मंडे' के बाद और 25 bp दर तथा 50 bp RRR कटौती |
| 26 अगस्त 2015 | CSRC | 'राष्ट्रीय टीम' की प्रत्यक्ष ख़रीद 'आवश्यकतानुसार' जारी रहने की पुष्टि |
घबराहट का दूसरा पैर सोमवार 24 अगस्त — अंतरराष्ट्रीय प्रेस के 'चीनी ब्लैक मंडे' — पर आया। इसका ट्रिगर बाहरी जितना ही आंतरिक भी था: 11 अगस्त को PBOC ने युआन की दैनिक फ़िक्सिंग बैंड को केंद्रीय समता को 1.9 प्रतिशत अवमूल्यन करके चौड़ा करने का निर्णय लिया, जिसे विश्वव्यापी रूप से प्रतिस्पर्धात्मक अवमूल्यन के रूप में पढ़ा गया, और अगले दस दिनों में एशियाई व लातिन अमेरिकी बाज़ारों में हुआ अति-प्रवाह उन विदेशी खातों के नवीकृत जोखिम-त्याग की पोज़िशनिंग के माध्यम से शंघाई में लौटकर आया जिन्होंने सिर्फ़ कनेक्ट इस्तेमाल करना शुरू ही किया था। शंघाई 24 अगस्त को 8.5 प्रतिशत और 25 अगस्त को 7.6 प्रतिशत गिरा, और 26 अगस्त को 2,927 पर स्थिर हुआ — 12 जून के शिखर से 53 कारोबारी दिनों में 43 प्रतिशत की गिरावट। उसी शाम PBOC ने एक और युग्म-ढीलाई की घोषणा की। क़ीमत ने तत्काल प्रतिक्रिया नहीं दी, लेकिन ढीलाई की ख़बर एक और दृश्यमान राज्य-बैंक ख़रीद-दौर के साथ मिली, और अगले सत्र में सूचकांक मामूली बढ़त के साथ बंद हुआ।
राष्ट्रीय टीम
अगस्त के अंत से बाज़ार को संभालने वाली ख़रीद किसी भी पारंपरिक परिभाषा के अनुसार मार्केट-मेकिंग नहीं थी। यह कुछ राज्य-वाहनों के माध्यम से चलाया जा रहा संप्रभु इक्विटी कार्यक्रम था। चाइना सिक्योरिटीज़ फ़ाइनेंस कॉर्प की स्थापना 2011 में ब्रोकरेज को प्रतिभूति-उधार और पुनर्वित्तीयन देने के लिए की गई थी; जुलाई 2015 में इसका अधिकार प्रशासनिक रूप से बढ़ाकर राज्य-बैंकों में खोले गए खातों के माध्यम से इक्विटी की प्रत्यक्ष ख़रीद को शामिल किया गया। सेंट्रल हुईजिन, जो वित्त मंत्रालय का वह वाहन है जो चार बड़े वाणिज्यिक बैंकों में राज्य की हिस्सेदारी रखता है, ने उसी दिशा में अपनी ट्रेडिंग पुस्तिका बढ़ाई। राज्य विदेशी मुद्रा प्रशासन (SAFE), जो चीन के विदेशी भंडार का प्रबंधन करता है, राज्य-बैंक मध्यस्थों के माध्यम से नियम-हल्की ऑनशोर इक्विटी ख़रीद शुरू कर दी, जिनकी अलग रिपोर्टिंग नहीं की गई।
कार्यक्रम का कुल आकार पूरी तरह कभी प्रकाशित नहीं किया गया। CSRC की 2018 की समीक्षा ने 2015 में राज्य-संरेखित कुल ख़रीद को 1.5 लाख करोड़ युआन माना, लेकिन गोल्डमैन सैक्स की जुलाई 2016 की पुनर्रचना — एक ऐसी पद्धति जिसने राज्य-स्वामित्व बैंकों की होल्डिंग-कंपनी स्तर पर प्रतिभूति-निवेश पंक्तियों की पूर्व-संकट आधार-रेखा से तुलना की — ने यह निष्कर्ष निकाला कि संरचित उत्पादों और ट्रस्ट मध्यस्थों के माध्यम से रखी गई बैलेंस-शीट-बाह्य पोज़िशनों सहित व्यापक कुल राशि 1.8 लाख करोड़ युआन के आसपास थी। अगस्त 2015 के अंत में A-शेयर फ्री फ्लोट के अंश के रूप में, यह लगभग 7 प्रतिशत के बराबर था। चाहे जो सटीक आँकड़ा हो, वर्षांत तक राष्ट्रीय टीम बाज़ार में A-शेयर फ्री फ्लोट के पाँच सबसे बड़े एकल धारकों में से एक बन चुकी थी।
यह पोज़िशन उस समय घोषित किसी समय-सीमा पर बंद नहीं की गई। राज्य-स्वामित्व बैंकों ने 2016 में प्रकट इक्विटी पोज़िशन घटाई, लेकिन सेंट्रल हुईजिन और संबंधित राज्य-वाहनों ने मूल स्थिरीकरण-तर्क समाप्त होने के बाद भी हस्तक्षेप अवधि में जोड़ी गई इक्विटी पंक्तियाँ रखी रखीं। 2016 के अंत तक शंघाई कंपोज़िट लगभग 3,100 तक वापस आ चुका था — जून 2015 के शिखर से बहुत नीचे, फिर भी अगस्त 2015 के तले से पर्याप्त ऊपर, और एक ऐसी सीमा में जिसे राष्ट्रीय टीम बिना अतिरिक्त ख़रीद के यथोचित रूप से बचाव कर सकती थी। हस्तक्षेप अक्टूबर 2016 में प्रशासनिक रूप से पूरा घोषित किया गया, हालांकि न तो मूल अधिकार और न ही उसका समापन किसी सार्वजनिक विधायी या न्यायिक समीक्षा का विषय बना।
2000 से तुलना
2015 की घटना के लिए अधिक उपयोगी तुलना-बिंदु कोई अन्य उभरते बाज़ार का संकट नहीं है, बल्कि 2000 के डॉट-कॉम बुलबुले का फूटना है। दोनों घटनाएँ एक मूल्यांकन-छाप साझा करती हैं — दोनों बाज़ारों में सट्टा-वृद्धि बोर्डों पर शिखर पर ट्रेलिंग P/E 70 के पार था, और मुख्य बोर्डों पर 20 के निकट था — और दोनों में एक ही व्यापक-आर्थिक समाचार ने शिखर अंकित करने की भूमिका निभाई। लेकिन नीति-प्रतिक्रिया से जुड़े हर आयाम पर वे विपरीत दिशा में जाती हैं।
2000 का पतन गहरी शॉर्ट-ब्याज, ऑप्शन-बाज़ार हेजिंग, खुदरा प्रवाह को आत्मसात करने में सक्षम संस्थागत डीलर-बही और एक ऐसे विनियामक के ऊपर पेशेवर तथा संस्थागत धन से चालित था, जिसने क़ीमत को 31 महीनों में नैस्डैक कंपोज़िट में 78 प्रतिशत की कुल गिरावट के साथ साफ़ होने दिया। 2015 का पतन औपचारिक और अनौपचारिक दोनों चैनलों के माध्यम से मार्जिन किए हुए खुदरा खातों द्वारा, पतली शॉर्ट-ब्याज, अल्पविकसित इक्विटी-ऑप्शंस बाज़ार, खुदरा प्रवाह की तुलना में छोटी संस्थागत डीलर-बही और मूल्य-समाशोधन की अनुमति न देने वाले विनियामक के ऊपर चालित था। 2018 के CSRC समीक्षा में स्पष्ट रूप से दर्ज चीनी नीति-समुदाय का निष्कर्ष यह था कि प्रभावी शॉर्ट-साइड हेजिंग के बिना खुदरा लीवरेज पर खड़ा A-शेयर बाज़ार अमेरिकी नीति-टेम्पलेट पर नहीं चलाया जा सकता। बाद के CSRC सुधार-लेखन का केंद्रीय अप्रत्यक्ष निष्कर्ष यह बना कि जिस बाज़ार में राज्य ने लोगों को प्रवेश करने के लिए प्रोत्साहित किया हो, वह ऐसा बाज़ार नहीं हो सकता जिसमें राज्य उन्हें हानि उठाने दे।
उस सिद्धांत ने तब से चीनी पूँजी-बाज़ार नीति को आकार दिया है। CSRC के 2016–2020 सुधार कार्यक्रम ने औपचारिक मार्जिन-शेष सीमा घटाई, अम्ब्रेला-ट्रस्ट विनियमन को CBRC से CSRC/CBRC संयुक्त ढाँचे में स्थानांतरित करके कड़ा किया, और खुदरा खातों के लिए अधिक विस्तृत उपयुक्तता-व्यवस्था विकसित की। दशक के उत्तरार्ध में राष्ट्रीय टीम की अवशिष्ट पोज़िशनों ने राज्य को निष्क्रिय किंतु विश्वसनीय मूल्य-समर्थन तंत्र दिया। 2018 की शंघाई-शेनझेन गिरावट का सामना छोटे लेकिन कार्यात्मक रूप से समान हस्तक्षेप से किया गया। 2022 के रियल-एस्टेट डेवलपर तनाव और उसके साथ आई इक्विटी-बाज़ार गिरावट का सामना उसी तरह की कार्रवाई के बारे में अलंकारिक प्रतिबद्धताओं से किया गया, हालाँकि वास्तव में लगाई गई मात्रा कभी 2015 के स्तर तक नहीं पहुँची।
2015 की तुलना किनसे
चीन की 2015 की घटना उस समय अंतरराष्ट्रीय पर्यवेक्षकों द्वारा उठाए गए जापानी या अमेरिकी तुलनात्मक ढाँचों में स्पष्ट रूप से नहीं बैठती। 1985–1989 की जापानी संपत्ति-मूल्य बुलबुला मुख्यतः एक संस्थागत-लीवरेज कथा थी — बैंक, कॉर्पोरेट क्रॉस-होल्डिंग्स और प्लाज़ा समझौते का व्यापक-आर्थिक परिवेश — और शिखर के बाद जापानी नीति-प्रतिक्रिया एक धीमी कसावट थी जिसने एक दशक तक संपत्ति की क़ीमतों को मुद्रास्फीति-विपरीत होने दिया। 1929 का अमेरिकी क्रैश कॉल मनी और ब्रोकर ऋणों के माध्यम से खुदरा-लीवरेज में अधिक निकट समानांतर रखता था, लेकिन उस समय का नीतिगत ढाँचा चीन द्वारा तैनात किए गए जैसे एकीकृत राज्य-ख़रीद कार्यक्रम को रोकता था। निकटतम विश्लेषणात्मक तुलना एक काल्पनिक 1929 से है जिसमें न्यू यॉर्क फ़ेड को सीधे शेयर ख़रीदने का अधिकार होता, ट्रेज़री दो महीनों तक IPO पर रोक लगाती, और न्याय विभाग पहचाने गए शॉर्ट सेलर्स की आपराधिक जाँच शुरू करता।
2010 की फ़्लैश क्रैश से सूक्ष्म-संरचनात्मक तुलना भी अपूर्ण है। फ़्लैश क्रैश गहरे ऑप्शन और वायदा हेजिंग वाले बाज़ार में एक इंट्रा-डे तरलता घटना थी; 2015 का शंघाई क्रैश एक ऐसे बाज़ार में दस-सप्ताह की साख-व-मार्जिन घटना थी जिसमें इनमें से कुछ भी नहीं था। 2015 ने पहले की किसी भी घटना से अधिक स्पष्टता से दिखाया कि आधुनिक चीनी राज्य की इक्विटी-गिरावट के प्रति सहिष्णुता उसकी रियल-एस्टेट-गिरावट, साख-बाज़ार-गिरावट या मुद्रा-गिरावट के प्रति सहिष्णुता की तुलना में काफ़ी संकरी थी, और इक्विटी-स्थिरीकरण के लिए उसका नीति-उपकरण-किट किसी भी अन्य प्रमुख पूँजी बाज़ार से अधिक चौड़ा था। 2015 की घटना तब से किसी भी विश्लेषक के लिए एक प्रायोगिक संदर्भ-बिंदु बन गई है जो यह पूछता है कि सत्तावादी पूँजी बाज़ार उस संपत्ति-वर्ग के गिरने पर क्या करता है जिसका वह सार्वजनिक रूप से समर्थन कर चुका है (IMF, 2015)।
सूचकांक पर एक अंतिम टिप्पणी
शंघाई कंपोज़िट ने 2015 को 3,540 पर बंद किया। मार्जिन शेष, जो जून में 2.27 लाख करोड़ युआन से ऊपर शिखर पर थे, वर्षांत में 1.18 लाख करोड़ युआन पर समाप्त हुए और 2016 के दौरान घटते रहे। 5 जुलाई को स्थगित 28 IPO नवंबर–दिसंबर 2015 के दौरान एक प्रबंधित अनुसूची पर बाज़ार में लौटे। जुलाई में रुके हुए 1,300 शेयर अगस्त के मध्य तक सभी ट्रेडिंग पुनः शुरू कर चुके थे, हालांकि ट्रेडिंग-हॉल्ट दुरुपयोग की CSRC जाँच 2017 तक खिंची। जुलाई के अंत और अगस्त में कम-से-कम 197 ट्रेडर्स को हिरासत में लेने वाली शॉर्ट सेलर्स की आपराधिक जाँच 2016 के मध्य तक अधिकांशतः बिना अभियोग के बंद कर दी गई; CITIC सिक्योरिटीज़ के पूर्व अधिकारी शू गांग को 2017 में हस्तक्षेप अवधि तक जाने वाले इनसाइडर ट्रेडिंग आरोपों पर साढ़े चार साल की सज़ा सुनाई गई। क्रैश के दौरान CSRC के अध्यक्ष शियाओ गांग को फ़रवरी 2016 में बदल दिया गया, जिसे प्रेस ने जून-अगस्त की घटनाओं की देरी से आई जवाबदेही के संकेत के रूप में पढ़ा।
जुलाई में किसी शनिवार को इस आदेश के साथ बनाई गई संस्था कि वह 4,500 के नीचे ETF ख़रीदे, आज भी मौजूद है। चाइना सिक्योरिटीज़ फ़ाइनेंस कॉर्प का प्रत्यक्ष इक्विटी-ख़रीदार के रूप में अधिकार कभी निरस्त नहीं किया गया, केवल चुप किया गया। जब भी सूचकांक राज्य परिषद का ध्यान आकर्षित करने के लिए पर्याप्त तेज़ी से गिरता है, बीजिंग ब्रोकरेज के हर बाज़ार-रणनीतिकार नोट को समाप्त करने वाली पंक्ति — 'राष्ट्रीय टीम लौट आई है' — मुख्यभूमि के हर खुदरा ट्रेडर द्वारा एक मौद्रिक-नीति-संकेत के रूप में, न कि एक बाज़ार-अवलोकन के रूप में पढ़ी जाती है। उस पंक्ति को संभव बनाने वाला, 2015 का वही ग्रीष्म था।
संबंधित
Historical records हमारी कार्यप्रणाली के बारे में और जानें.