스미토모 구리 스캔들: '미스터 5퍼센트'는 10년의 손실을 어떻게 숨겼는가 (1986–1996)

아무도 예상하지 못한 보도자료

1996년 6월 13일 목요일 도쿄 시각 오후 5시 30분, 주오구 하루미 지구에 위치한 스미토모 상사 본사는 일본 기자클럽에 두 쪽짜리 성명을 발표하였습니다. 비철금속부의 수석 트레이더였던 하마나카 야스오가 약 10년간 무허가 구리 거래를 해 왔으며, 회사는 18억 달러의 손실을 상각하게 되었다는 내용이었습니다. 이 숫자는 잠정치이며 내부 감사로 보완될 것이라고 성명은 밝혔습니다. 4개월 안에 그 숫자는 26억 달러로 상향 조정되었고, 이는 당시 상사 기업이 공시한 손실 중 최대 규모였습니다.

보도자료는 런던 시각 오전 9시 30분에 로이터 단말기로 송출되었고, 이는 런던금속거래소가 목요일 링 거래를 개장하기 1분 전이었습니다. 그때 구리는 톤당 2,165달러에 거래되고 있었습니다. 링 세션이 마감될 무렵 가격은 2,050달러였고, 그 다음 주 금요일에는 1,900달러 아래로 무너져 2주 만에 25퍼센트 이상 하락하였습니다. 하마나카가 인도 가능한 물량 부족을 배경으로 워런트를 매점함으로써 타이트하게 유지해 왔던 현금·3개월 스프레드는, 며칠 사이에 195달러의 백워데이션에서 콘탱고로 전환되었습니다. 지난 1년 내내 현물 구리가 부족하여 하마나카의 스퀴즈를 상대로 포지션을 캐리하면서 차입 비용을 지불해 오던 트레이더들이, 갑자기 시장의 유일한 매수자가 되었습니다 (Gilbert, 1996).

그의 장부가 세계 구리 가격을 떠받쳐 왔던 그 인물은, 1970년 스미토모에 입사하여 비철금속부에서 한 걸음씩 올라왔고 다른 부서에는 한 번도 배치된 적이 없었던 과묵한 회사원이었습니다.

스미토모의 비철금속 데스크

스미토모 상사는 일본의 종합상사(소고쇼샤) 가운데 하나로, 그 사업 모델은 현물 상품, 산업 금융, 그리고 자이바쓰 계열 제조 그룹들과의 장기 공급계약에 걸쳐 있습니다. 구리에서 스미토모는 자연스러운 참여자였습니다. 그 계열사인 스미토모 금속광산은 일본 최대 구리 생산자 중 하나였고, 일본의 전선·케이블·건설 산업은 세계에서 구리를 가장 많이 소비하는 부문에 속하였습니다. 현물 흐름을 LME에서 헤지하는 거래 장부는 이 사업과 부합하였습니다.

하마나카는 대학이 아니라 고등학교 졸업 후 채용되었습니다 — 종합상사의 커리어 트레이더로서는 이례적인 경로였습니다. 그는 5년간 구리의 현물 쪽을 배웠고, 또 다른 5년간 스미토모의 도쿄 데스크에서 일한 뒤, 1980년대 초 LME 장부를 담당하게 되었습니다. 그의 첫 대규모 거래 손실은 그의 훗날 증언과 대장성 조사관들의 재구성에 따르면, 1980년대 말 도쿄 자산버블의 되감기 과정에서 발생하였습니다. 그는 스미토모의 신용 한도를 사용하여 투기적 포지션을 잡았지만, 그것이 자신에게 불리하게 움직이자 손실을 장부에 반영하는 대신 포지션을 두 배로 늘렸습니다. 그 거래도 손실이 나자, 그는 런던의 메릴린치에 무허가 계좌를 열고 공식 장부와 병행하는 두 번째 비밀 장부를 운영하기 시작하였습니다 (Kilman and Howe, 1997).

이 숨겨진 장부는 정교하지 않았습니다. 장외 신용약정으로 자금을 조달하고, 계약월마다 롤오버되는 구리 선물의 레버리지 롱 포지션일 뿐이었습니다. 복잡함은 그가 이것을 어떻게 위장하였는가에 있었습니다 — 위조된 브로커 확인 팩스, 가공의 상대방, 그리고 자택 타자기로 직접 작성한 서명 승인서였습니다.

왜 현물시장이 매점될 수 있었는가

구리는 작은 시장입니다. 1990년대 중반 연간 세계 정제 구리 소비량은 약 1,100만 톤이었지만, 연간 LME 인도 가능 워런트 재고는 50만 톤을 넘기는 경우가 드물었고 10만 톤 아래로 떨어지는 경우도 많았습니다. LME 워런트 제도는 대량 보유자가 현물 인도를 요구할 수 있도록 허용하였고, 그 결과 공매도자들은 다른 창고에서 — 종종 프리미엄을 얹어 — 금속을 조달하거나, 아니면 포지션을 롤하기 위한 차입 비용을 지불해야 하였습니다. 창고 재고 중 유의미한 유동분을 지배하는 참가자는 사실상 근월 가격을 스스로 정할 수 있었습니다.

하마나카가 지배하는 법을 익힌 시장이 바로 이것이었습니다. 1993년까지 그의 현물·서류상 합산 포지션은, CFTC의 이후 추정에 따르면 특정 월의 LME 워런트 재고 중 3분의 1에서 절반에 해당하였습니다. 그는 광산과의 장기 계약으로 구리를 매입하여 LME 창고에 보관하였습니다. 3개월 선물을 매수하여 선도 노출을 구축하였습니다. 그리고 결정적으로, 현물 사용자에게 금속을 빌려주면서 동시에 선물 커브를 통하여 다시 빌려 왔고, 이로써 현물 스퀴즈와 스프레드 구조를 모두 통제할 수 있었습니다 (CFTC Sumitomo Order, 1998).

이 패턴은 외부에서도 감지 가능하였습니다. 겉으로는 구리가 지속적인 백워데이션 — 근월물이 3개월물보다 프리미엄에 거래되는 현상 — 을 수년간 매달 보이는 것처럼 나타났습니다. 생산물을 헤지하는 구리 생산자들은 그 백워데이션 안에서 매도하고 손실을 보며 헤지를 롤해야 하였습니다. 현물 인도를 받으려 한 산업 소비자들은 보관 프리미엄을 지불하였습니다. 스프레드 자체가 세금이 되었고, 그 세금은 하마나카의 장부로 흘러들었습니다.

거래상대방들

CFTC의 1998년 명령과, 1997년부터 2004년까지 뉴욕 남부지구 법원에 제기된 민사 원고들의 병행 소송은 하마나카의 자금조달 상대방이었던 월스트리트 기업들을 일일이 열거하였습니다. 메릴린치는 런던 금속 자회사를 통하여 그에게 장외 신용 한도를 제공하였습니다. 모건스탠리는 그가 LME에 드러내지 않고도 추가 노출을 축적할 수 있도록 구리 연계 구조화 노트를 설계하였습니다. R. 데이비드 캠벨이 이끌던 뉴욕 소재 현물 트레이더 글로벌 미네랄스 앤 메탈스(Global Minerals and Metals)는 그를 대신하여 창고 스왑을 실행하였습니다. 프랑스 브로커의 금속 자회사인 크레디 리요네 루즈와, 이후 체이스맨해튼의 상품 부문이 그의 장부 일부를 청산하였습니다.

어느 합의에서도 이들 기업이 거래가 무허가였음을 알았다는 인정은 포함되지 않았습니다. 혐의는 보다 좁았습니다 — 한 고객에게 신용을 공여하고 거래를 실행한 그 규모가 공개된 LME 포지셔닝과 결합될 때 조작 우려를 불러일으켰어야 하였다는 것이었습니다. 메릴린치는 1999년 자사 몫을 인정 없이 2,500만 달러에 합의하였고, 모건스탠리는 2006년 민사 집단소송에서 3,500만 달러를 지급하였으며, 체이스맨해튼은 2006년 1억 2,500만 달러를, 크레디 리요네 루즈는 3,750만 달러를 지급하였습니다. 자금조달 상대방들로부터의 민사 회수액 합계는 결국 6억 달러를 넘어섰습니다 (Kilman and Howe, 1997; Jorion, 2007).

1995년 — 스퀴즈가 부서진 해

10년 동안 하마나카는 이 수법을 조용히 유지할 수 있었는데, 손실이 관리 가능하였고 그가 만들어낸 스퀴즈들이 자체적으로 재원을 조달하였기 때문입니다. 더 높은 가격의 매 회차는 기존 롱 포지션에 시가평가 이익을 발생시켰고, 그것이 롤 비용을 상쇄하였으며 때때로 비밀 장부의 축소를 가능하게 하였습니다. 시장은 일본 수요가 강하므로 구리가 구조적 백워데이션에 거래되는 것이라는 설명을 받아들였습니다. 1995년 초 그 내러티브가 무너졌습니다.

1995년 여름이 되자 LME 창고 재고가 현물 수요로는 설명되지 않는 속도로 감소하고 있었습니다. 구리는 1995년 1월에 톤당 3,000달러를 돌파하였고, 중국 수요 부진으로 되밀렸다가, 가을 내내 다시 오르며 하마나카가 이용 가능한 워런트를 흡수하였습니다. 현금·3개월 스프레드는 200달러 이상의 백워데이션까지 벌어졌는데, 이는 LME 자체 감시 담당자들이 후일 내부 서신에서 어떠한 합리적인 재고 모델과도 부합하지 않는 수준이라고 기술한 정도였습니다. 칠레 국영 광산 Codelco와 미국 Phelps Dodge를 포함한 생산자들이 공개적으로 불만을 제기하였습니다.

1995년 11월 LME의 시장관행 특별위원회가 비밀 검토를 개시하였습니다. 그해 12월 영국 증권투자위원회(SIB) — 현재의 금융감독청(FSA)의 전신 — 는 스미토모에 LME 포지셔닝에 관한 정보를 공식적으로 요청하였습니다. CFTC는 집행국을 통하여 미국 기업들이 지배적 포지션을 방조하고 있는지에 대한 병행 조사를 시작하였습니다. 하마나카의 상사인 비철금속부 제너럴 매니저는 하마나카가 답할 수 없는 내부 질문들을 제기하기 시작하였습니다.

풀림은 서서히, 그리고 갑작스레 진행되었습니다. 1996년 6월 5일 스미토모는 하마나카가 검토를 이유로 구리 데스크에서 보직 이동될 것임을 사내에 발표하였습니다. 그는 자신의 업무 공간에서 동반 퇴장 조치되었고 단말기 접근 권한이 박탈되었습니다. 스미토모 자체 감사팀이 Tohmatsu의 외부 회계사들과 함께 진행한 그의 장부에 대한 포렌식 재구성이 이후 한 주 동안 이어졌습니다. 6월 13일 회사는 무허가 장부에 18억 달러의 손실이 누적되었다는 결론을 내렸습니다. 공시는 그날 오후 이루어졌습니다.

붕괴

그 이후 벌어진 일은 구리시장 역사상 단일 포지션의 최대 규모 청산이었습니다. 스미토모의 자문 투자은행 — 골드만삭스가 청산 자문사로 선정되었습니다 — 은 200만 톤이 넘는 구리 종이 노출을 청산하고, 50만 톤이 넘는 현물 워런트를 시장 전면적 붕괴 없이 시장에 풀어야 하였습니다. 그들은 부분적으로만 성공하였습니다. 구리는 10거래일 만에 25퍼센트 하락하였습니다. 현금·3개월 스프레드는 콘탱고로 뒤집혔습니다. 공시일에 113,000톤이었던 LME 창고 재고는 스미토모가 금속을 시장에 방출함에 따라 연말까지 450,000톤 이상으로 증가하였습니다.

1996년 10월 하마나카는 사문서 위조와 사기 혐의로 도쿄에서 기소되었습니다. 그는 10월 22일 체포되어 보석 없이 구금되었고, 1997년 2월 24일 도쿄지방법원에서 유죄를 인정하였습니다. 그의 진술은 자신이 단독으로 행동하였으며, 어떠한 상사도 손실 은폐를 지시하지 않았고, 위조는 자신의 책임이라는 내용이었습니다. 1998년 3월 13일 곤도 히로시 판사는 그에게 노역을 포함한 8년의 징역형을 선고하였습니다 — 일본에서 화이트칼라 범죄에 대하여 내려진 가장 가혹한 형량 가운데 하나였습니다. 그는 후추 형무소에서 복역하였으며 2005년 7월 석방되었습니다.

합의와 규제의 재편

민사 및 규제 후속 조치는 형사재판보다 더 긴 시간에 걸쳐 전개되었습니다. 1998년 5월 11일 CFTC는 스미토모가 상품거래법을 위반하여 구리 가격을 조작하였다는 명령을 발표하였고, 1억 2,500만 달러의 민사 제재금을 부과하였습니다 — 당시 CFTC 역사상 최대 금액이었습니다. 영국 SIB와의 병행 합의에서는 스미토모가 800만 파운드를 지불하였습니다. 양 명령은 회사 측의 고의적 위법행위 인정 없이 협상되었지만, 하마나카의 장부가 스퀴즈를 설계하였고 스미토모의 내부통제가 실질적으로 결함이 있었다는 사실 인정은 회사가 받아들였습니다.

LME의 제도적 대응은 더 큰 파급력을 가졌습니다. 1996년부터 1997년에 걸쳐 거래소는 이후 대차 지침(lending guidance)으로 알려지게 된 규정들을 도입하였는데, 이는 현물 결제일이 가까워진 대형 롱 보유자가 상한이 설정된 프리미엄으로 시장에 금속을 빌려주도록 요구함으로써, 하마나카가 이용하였던 스퀴즈 메커니즘을 제한하는 것이었습니다. 창고 재고 보고는 더 엄격해졌고, 일정 비율을 초과하는 포지션에 대해서는 실소유자 공시가 의무화되었습니다. CFTC는 후속 조작 사건들에서 스미토모 사실관계를 하나의 템플릿으로 활용하였고, 관할권 법리 — 미국 규제 대상 시장에 영향을 미치는 장외 행위를 하는 외국 트레이더가 미국의 집행 범위에 들어온다는 — 는 후일 도드-프랭크법 제753조와 그 강화된 포지션 한도 체제에 명문화되었습니다.

보다 폭넓은 교훈은 바로 그 전해에 닉 리슨의 싱가포르 데스크가 가르쳤던 것과 나란히 도착하였습니다. 1990년대는 두 가지의 정전적(正典的) 아시아 로그 트레이더 사건을 낳았습니다 — 1995년 베어링스의 리슨과 1996년 스미토모의 하마나카 — 이 둘 모두 동일한 구조적 취약점 위에 세워졌습니다. 즉, 자신의 결제에 대한 백오피스 통제권을 가진 트레이더가, 모회사 경영진이 노출이 아니라 이익센터로 취급하는 지리적으로 먼 사무실에서 영업하였다는 점입니다. 스미토모 사건이 있은 지 2년 뒤 롱텀캐피털매니지먼트 붕괴는 동일한 역학이 다른 도구로 스케일업된 모습을 보여주었습니다 — 시장 전반적 균열 없이는 해소될 수 없을 만큼 거대한 단일 집중 장부였습니다.

하나의 학문으로서의 리스크 관리는, 『Financial Risk Manager Handbook』 제2판이 기술한 바와 같이 스미토모 교훈을 명확히 흡수하였습니다. 이 사건은 운영 리스크가 시장 리스크와 분리된 교과서적 사례가 되었습니다 — 포지션의 규모와 방향이 주된 실패 요인이 아니라, 그 은폐와 자금조달 구조가 실패 요인이었던 사례입니다 (Jorion, 2007). 그 프레이밍은 2004년부터 도입된 바젤 II의 운영 리스크 자본 부과, 그리고 2010년 이후 제정된 상품 특유의 포지션 한도 확대에 반영되었습니다.

후추 형무소의 한 복도

2005년, 하마나카가 형기를 마치고 후추 형무소를 걸어 나온 그날, LME 현물 구리 가격은 막 톤당 3,800달러를 넘어섰습니다 — 그가 한 번도 유지해 본 적이 없는 수준이었습니다. 중국 건설 수요에 힘입은 전 세계 구리 수요는 그의 옛 스퀴즈를 몇 배로 능가할 만큼 성장하였습니다. 그는 어떠한 인터뷰도 하지 않았습니다. 어느 일본 신문에 익명으로 말한 한 전직 동료에 따르면, 그는 수감 기간 동안 유지해 오던 가족의 집으로 돌아갔고, 금속 업계에서는 다시는 모습을 드러내지 않았습니다. 그를 가능하게 하였던 제도들 — LME, 종합상사의 거래 문화, 비철금속부의 백오피스 관행 — 은 모두 그보다 오래 살아남았으며, 각각이 이전보다 다소 더 엄격한 감시 아래 놓이게 되었고, 또한 모두가 한 남자가 신뢰받는 기업 안에서 10년간 조용히 일하는 것만으로 산업 금속의 세계 가격을 어떠한 중앙은행보다도 크게 움직일 수 있다는 사실을 인식하게 되었습니다.