라틴아메리카 외채위기: 멕시코의 1982년 모라토리엄과 잃어버린 10년

1982년 8월 13일 금요일, 멕시코의 헤수스 실바 에르소그 재무장관은 멕시코시티발 이스턴항공편에 올라 워싱턴으로 향하면서 미국 재무부와 연방준비제도와 국제통화기금에 전달할 단 하나의 메시지를 품고 있었습니다. 페트로달러 시대 10년 동안 상업은행에서 약 800억 달러를 차입한 자국이 8월 23일 월요일 만기 상환을 이행할 수 없다는 통보였습니다. 월요일이 되자 실바 에르소그는 뉴욕연방준비은행 리버티가의 목재 패널 회의실에 모인 약 800명의 상업은행가들에게도 동일한 내용을 설명하였습니다. 그로부터 석 달 안에 브라질·아르헨티나·칠레·베네수엘라와 또 다른 20여 개 중소 채무국이 마찬가지로 지급을 중단하였습니다. 라틴아메리카 대외부채 약 3,300억 달러—전 세계 개발도상국 차입의 절반에 가까운 규모—가 재조정 절차에 들어갔으며, 이 절차는 1989년 니컬러스 브래디 계획이 채권은행에 채무탕감 수용을 가능하게 할 때까지 마무리되지 못하였습니다.

페트로달러 엔진

1982년 8월을 이해하려면 1973년 10월에서 출발해야 합니다. 욤키푸르 전쟁이 OPEC 금수조치를 촉발하였고, 사우디 라이트유 가격이 한 분기 만에 네 배로 뛰었으며, 카르텔 회원국의 경상수지 흑자 합계는 1973년 70억 달러에서 1974년 680억 달러로 급증하였습니다. 그 흑자는 어딘가에 예치되어야 했고, 거의 전부가 시티은행·체이스맨해튼·매뉴팩처러스 하노버·모건 개런티·뱅크오브아메리카·로이즈·도이체방크·크레디 리오네 등 미국·유럽 머니센터 은행의 유로달러 예금으로 흘러 들어갔습니다. 1967년부터 1984년까지 시티코프를 이끈 월터 리스턴은 "국가는 파산하지 않는다"고 즐겨 말하였으며, 자행 대출 담당자들에게 예금이 들어오는 즉시 재배치하라고 지시하였습니다. 지리적 답은 분명하였습니다. 예금을 채워 준 바로 그 석유를 사오기 위하여 달러가 필요한 석유 수입 개발도상국이 차입자였고, 연 5~7퍼센트의 성장률과 인프라 차입에 굶주린 독재정권을 함께 갖춘 라틴아메리카가 자연스러운 거래상대가 되었습니다.

동일한 석유 충격이 세계 금융을 어떻게 재편하였는지에 관하여는 욤키푸르 전쟁과 오일 쇼크를 참고하시기 바랍니다.

1974년부터 1981년 사이 비석유 개발도상국에 대한 신디케이트 대출 잔액은 약 140억 달러에서 약 3,000억 달러로 늘었습니다. 멕시코의 대외부채는 1975년 190억 달러에서 1982년 중반 860억 달러로, 브라질은 동기간 240억 달러에서 870억 달러로, 베네수엘라는 네 배로 증가하였습니다. 이 차입에서 고정금리 채권은 거의 사용되지 않았습니다. 조건은 대부분 LIBOR에 일정 가산금리—3개월 LIBOR에 0.625~1.5퍼센트 포인트—를 더한 신디케이트 은행대출로서 3개월 또는 6개월마다 롤오버되는 구조였습니다. Cline (1995)은 1982년 라틴아메리카 중장기 상업부채의 80퍼센트가 변동금리였다고 추정하였습니다. LIBOR가 한 베이시스 포인트 움직일 때마다 그대로 국가 예산을 짓눌렀습니다.

볼커 충격이 도래하다

1979년 8월 지미 카터 대통령은 두 자릿수 미국 인플레이션을 잡기 위하여 폴 볼커를 연방준비제도 의장에 임명하였습니다. 10월에 이르러 새 의장은 연방기금금리 대신 비차입 지급준비금을 운영 목표로 전환하여 금리가 통화량 수요에 따라 자유롭게 움직이게 하였습니다. 연방기금금리는 1980년 3월 20퍼센트에 닿았고 1980년 짧은 경기침체기에 하락하였다가 1981년 중반 다시 19퍼센트를 넘었습니다. 3개월 LIBOR도 동조하여 1978년 8.8퍼센트에서 1981년 16.7퍼센트로 올랐으며, 달러는 1980년에서 1985년 초까지 무역가중 기준으로 50퍼센트 넘게 절상되었습니다. 그 메커니즘은 볼커 충격 편에서 다루었습니다.

산술은 잔혹하였습니다. 멕시코의 연간 이자비용은 1977년 약 20억 달러에서 동일한 명목 채무 잔액 위에서 1982년 120억 달러에 이르렀고, 거의 전적으로 LIBOR 재설정 효과 때문이었습니다. 1970년대 말 인플레이션과 함께 올랐던 원자재 가격은 미국의 긴축이 세계 수요를 위축시키자 가파르게 떨어졌습니다. IMF 원자재지수는 1980년에서 1982년 사이 4분의 1을 잃었습니다. 멕시코·베네수엘라·에콰도르의 신용도가 의존하던 자산인 원유는 1981년 초 배럴당 35달러에서 1982년 중반 28달러로 내려갔습니다. Sachs (1989)는 1979년에서 1982년 사이 교역조건 충격과 금리 충격이 합쳐져 라틴아메리카에 매년 약 GDP의 15퍼센트 규모의 자원 이전을 강요하였다고 추정하였습니다.

8월 13일, 워싱턴

실바 에르소그는 1982년 8월 12일 목요일 멕시코시티에서 중앙은행 외환보유고가 약 1억 8천만 달러 남았고 다음 월요일에 약 3억 달러의 만기가 도래한다는 사실을 확인하였습니다. 그날 밤 도널드 리건 재무장관에게 전화한 뒤 금요일 아침 멕시코 중앙은행 총재 미겔 만세라와 함께 비행기에 올랐습니다. 금요일 회의는 재무부에서 연방준비제도, 그리고 IMF 총재실로 이어졌습니다. IMF 사관 보턴(2001)은 실바 에르소그가 리건에게 처음 건넨 말이 "우리는 돈이 다 떨어졌습니다"라는 조용한 진술이었다고 기록하였습니다. 패키지는 72시간 안에 짜였습니다. 전략비축유 매입을 위한 미국 정부의 10억 달러 선급, 상품신용공사(CCC) 대출 10억 달러, 뉴욕 연준의 스왑 협정을 통한 국제결제은행(BIS) 18억 5천만 달러, 그리고 멕시코가 30일 이내에 IMF 스탠바이 협약을 협상하겠다는 확약이 그것이었습니다.

8월 23일 월요일 IMF는 뉴욕 연준에서 13개 최대 상업은행 채권자—이른바 은행자문위원회—회의를 소집하였습니다. 실바 에르소그는 모든 원금 상환의 90일 롤오버를 요청하였습니다. 은행들은 이를 수용하였는데, 그 대안이 평균적으로 1차 자기자본의 80~200퍼센트에 해당하는 신디케이트 대출을 손상차손 처리하는 것이었기 때문입니다. Cohen (1991)이 정리한 익스포저 비율을 보면 1982년 말 시티은행의 라틴아메리카 대출이 자기자본의 174퍼센트, 매뉴팩처러스 하노버 263퍼센트, 뱅크오브아메리카 158퍼센트, 체이스맨해튼 169퍼센트였습니다. 동시 평가절하는 미국 대형 은행들을 사실상 지급불능으로 만들었을 것입니다. 연준과 재무부는 정직한 회계가 아니라 협조융자(concerted lending)만을 허용하는 길을 선택하였습니다.

연쇄 확산

브라질은 6월부터 멕시코를 초조하게 지켜보았습니다. 브라질 은행들은 런던과 뉴욕의 유로달러 은행간 시장을 통해 매일 무역금융 라인을 갱신하였습니다. 1982년 9월에 이르러 브라질 은행(Banco do Brasil) 해외 지점에 대한 은행간 라인이 더 이상 갱신되지 않았습니다. 12월 1일 에르나니 갈베아스 재무장관이 8월 실바 에르소그가 시작한 것과 동일한 협상을 위하여 워싱턴에 도착하였습니다. 1982년 4월부터 6월까지 영국과 포클랜드 전쟁을 치른 아르헨티나는 이미 런던 시장에서 차단된 상태였으며, 멕시코보다 5개월 앞선 1982년 3월에 60일 모라토리엄을 선언하였으나 주목을 덜 받았습니다. 1970년대 후반과 1980년대 초반 피노체트 치하에서 자유화를 추진하던 칠레는 1982년 6월 페소 평가절하 프로그램이 무너졌고, 자국 은행의 민간 달러 부채는 GDP의 80퍼센트를 넘어섰습니다. 베네수엘라는 1983년 2월 외환통제를 도입하며 "사우디식" 석유 자신감의 종말을 알렸습니다.

자료: 뉴욕 연방준비은행과 ECLAC, Cline (1995) 정리.

오른쪽 익스포저 비중 열은 절대 부채 합계보다 더 중요합니다. 1982년 말 라틴아메리카 주요 채무국에 대한 대출은 미국 은행 시스템 대차대조표상 단일 최대 신용 집중이었습니다. 1985년 FDIC 의장에 오른 윌리엄 사이드먼은 훗날 1982년부터 1988년까지 감독당국이 "건설적 은폐"라는 명목으로 부실 국채 대출을 액면가로 평가하는 회계를 묵인하였다고 회고하였습니다. 시장가가 1달러당 30센트 수준이라는 사실은 모두가 사적으로 인지하고 있었습니다.

잃어버린 10년

재조정 이후 회복은 오지 않았습니다. 7년에 걸친 음(-)의 순자원 이전이 이어졌습니다. 1973년부터 1981년 사이 연평균 약 130억 달러의 외자를 수입하던 라틴아메리카는 1983년부터 1989년 사이 매년 약 240억 달러—역내 GDP의 약 4퍼센트—를 채권자에게 송출하였습니다. 1989년 말 1인당 실질 GDP는 멕시코·아르헨티나·브라질·베네수엘라·페루·볼리비아 등 대부분의 국가에서 1980년보다 낮은 수준이었습니다. 라틴아메리카·카리브경제위원회는 이 사태를 가리켜 "la década perdida(잃어버린 10년)"라는 용어를 사용하였습니다.

멕시코의 경험은 상징적이었습니다. 1981년 28퍼센트였던 인플레이션은 1982년에 100퍼센트를 넘어섰고 1987년에도 다시 그러하였습니다. 페소는 1982년 2월 달러당 26페소에서 1988년 2,300페소로—약 90배—절하되었습니다. 공식 부문의 실질 임금은 10년 동안 약 40퍼센트 떨어졌습니다. 멕시코 정부는 채무상환을 위한 달러 확보를 위하여 공공투자를 1981년 GDP의 12퍼센트에서 1988년 4퍼센트로 축소하였습니다. 아르헨티나는 1985년, 1989년, 1990년에 세 차례의 하이퍼인플레이션을 겪었으며 1989년 7월 월간 물가상승률이 197퍼센트에 달하였습니다. 페루는 1985년 알란 가르시아 정권 아래 IMF에 대한 채무도 불이행하였고 1990년 연간 7,650퍼센트의 하이퍼인플레이션을 겪었습니다. 정치적으로는 부채에 지친 유권자가 아르헨티나의 라울 알폰신, 브라질의 탕크레두 네브스, 페루의 가르시아를 재조정 또는 거부 공약 위에 권좌에 올렸습니다.

베이커는 실패하고, 브래디는 결실을 거두다

제임스 베이커 재무장관은 1985년 10월 서울에서 열린 IMF 연차총회에서 상업은행들이 가장 부채가 큰 15개국에 3년에 걸쳐 200억 달러 규모의 순신규대출을 제공하고 IMF·세계은행이 구조조정 개혁을 부과하는 방안을 설득하려 하였습니다. 베이커 플랜은 200억 달러 목표 대비 약 130억 달러의 신규 대출만 끌어냈으며 채무탕감은 전혀 만들지 못하였습니다. 1988년 멕시코 대출의 유통시장 가격은 1달러당 40센트로, 아르헨티나 대출은 22센트로 떨어졌습니다. Krugman (1988)은 채무 과잉(debt overhang) 문제 논문에서 신규 대출만으로는 파레토 열위 균형을 해소할 수 없음을 분석적으로 보여 주었습니다. 즉 기존 부채가 전액 변제될 수 없다면 합리적 한계 대주는 더 빌려주기를 거부하며, 협조된 채무탕감만이 차주의 투자 유인을 회복시킨다는 것이었습니다.

1988년 11월 대선 이후 베이커의 뒤를 이어 재무장관이 된 니컬러스 브래디는 1989년 3월 10일 브레튼우즈 기념 회의에서 연설을 통해 계획을 발표하였습니다. 브래디는 상업은행이 기존 대출을 시장금리 미만 6.25퍼센트 표면이자율의 30년 만기 액면채(par bond) 또는 1달러당 65센트로 가격된 LIBOR 가산금리 변동 30년 만기 할인채(discount bond) 중 하나로 교환하도록 제안하였습니다. 두 채권 모두 원금이 IMF·세계은행·일본수출입은행 자금으로 매입한 미 재무부 무이표채 스트립으로 담보화되었습니다. 은행은 자행의 세제·자본 사정에 맞는 메뉴를 선택할 수 있었습니다.

멕시코는 1990년 2월 4일 시범 브래디 협약에 서명하였습니다. 약 480억 달러의 신디케이트 은행 채권이 교환되었으며, 채권자의 약 41퍼센트가 할인채를, 49퍼센트가 표면이자율을 낮춘 액면채를, 10퍼센트가 신규 자금 제공을 선택하였습니다. Cline (1995)은 재조정 포트폴리오의 현재가치 기준 채무축소 효과를 약 35퍼센트로 산출하였습니다. 멕시코 주식은 협약 체결 다음 주에 26퍼센트 상승하였습니다. 페소가 안정되고 인플레이션은 1990년 30퍼센트에서 1993년 한 자릿수로 내려왔습니다. 자본이 돌아오기 시작하였습니다.

1997년까지 18개국이 브래디 교환을 실행하였는데, 아르헨티나·브라질·불가리아·코스타리카·코트디부아르·도미니카공화국·에콰도르·요르단·멕시코·나이지리아·파나마·페루·필리핀·폴란드·러시아·우루과이·베네수엘라·베트남이 포함되었습니다. 브래디 채권의 총 액면 발행액은 1,600억 달러를 넘었고, 1996년 유통시장 거래 규모는 약 2조 7,000억 달러에 달하였습니다. 표준화된 약정, 담보, 룩셈부르크·런던 거래소 상장 등 이후 모든 신흥국 국채의 구성 요소가 브래디 채권에서 도입되었습니다. 1994~1995년 테킬라 위기와 2001~2002년 아르헨티나 붕괴는 모두 이러한 시장 구조 안에서 전개되었습니다.

대출이 산 것, 그리고 그 대가

1990년 시점에서 돌아보면, 1974년부터 1981년까지의 페트로달러 대출 호황은 라틴아메리카의 영속적인 자본 형성을 거의 사들이지 못하였습니다. Sachs (1989)는 호황기 동안 역내로의 자원 이전이 자본 도피에 의하여 상당 부분 상쇄되었음을 보였습니다. 멕시코와 베네수엘라 거주자들이 1979년부터 1982년 사이 자국 은행에서 약 600억 달러를 빼내었으며, 그 자금은 흔히 자국 정부에 대출을 제공하던 같은 머니센터 은행의 달러 계좌로 이동하였습니다. 국제 은행 체계는 사실상 페트로달러를 라틴아메리카 정부를 거쳐 대주의 예금기반으로 다시 순환시켰고, 그 왕복 거래에 100~150베이시스 포인트의 마진을 부과하였습니다. 잃어버린 10년은 이 왕복을 되감는 대가였습니다.

실바 에르소그는 1992년 구술 기록에서 1982년 8월에 가장 또렷이 기억하는 장면이 무엇이냐는 질문에, 금요일 아침 뉴욕 연방준비은행에 도착하자 당시 행장이던 앤서니 솔로몬이 엘리베이터에서 자신을 맞이하며 커피를 권하였고, 곧이어 연준이 그가 도착하기를 6개월 동안 기다려 왔다고 말하였다고 답하였습니다.