1986年の原油価格崩落：サウジのネットバック取引がOPECを壊した年

1985年8月、サウジアラビアの原油生産量は日量約220万バレルでした。人口400万人、最初の海上油田の生産開始が1971年というノルウェーが、その4分の3ほどを生産していました。王国は世界の確認埋蔵量の4分の1を抱え、日量1000万バレルを超える輸出設備を築いていながら、1962年を下回る量しか汲み上げていなかったのです。

その減少分は一滴残らず自発的なものでした。OPECが1983年3月に採用した割当制度のもとで、サウジアラビアは調整役を引き受けていました。他の加盟国が超過生産をするたびに減産し、その算術をひとりで吸収して、公示価格を組織が定めた水準にとどめる役です。この仕組みは基準価格を1バレル29ドルに保ち、その代償としてサウジ財政の健全性を奪いました。1981年に約1190億ドルだった石油収入は、1985年には約260億ドルになりました。政府は赤字を出し、対外資産を取り崩し、自国の顧客がかわりにメキシコ、北海、ソ連から買うのを眺めていました。

1985年9月13日、1962年から石油相を務めてきたアフメド・ザキ・ヤマニは、王国がその役目をやめると同僚の閣僚たちに告げました。四か月のうちに1バレルの価格は三分の二下落し、アメリカの数百の銀行が破綻へ向かうゆるやかな行進を始め、ソ連最大の外貨獲得源が稼ぐことをやめました。

調整役の算術

高い価格は、高い価格がすることをしました。1970年代の二度の衝撃——1973年の第四次中東戦争と石油危機で扱った禁輸と、イラン革命後の供給途絶——は原油を1バレル3ドル未満から35ドル超の高値まで押し上げ、その反作用は約5年の遅れをもって到来しました。産業需要家はガスと石炭に切り替えました。日本車がアメリカ車に取って代わりました。3ドルでは成り立たない油田も30ドルなら立派な事業になりますから、プルドーベイ、フォーティーズとエコフィスク、カンタレル、そして一連のシベリアの巨大油田が一斉に生産に入りました。

需要と非OPEC供給が同時にカルテルに不利に動きました。共産圏を除く世界の石油消費は1979年以降4年連続で減少しました。OPEC自身の生産量は1979年の日量約3100万バレルから1985年には約1600万バレルへ落ち、その減少のほぼすべてを一つの加盟国が引き受けました。

サウジアラビアはまた欺かれてもいました。これは数量より重い問題でした。日量200万バレルの割当を持つ加盟国が300万バレル売り、公示価格には表れないバーター取引、延長された信用、調整された運賃条件を通じて値引きをしていたのです。王国は、自らが手放したバレルを売るために、仲間が静かに切り崩している価格を守っていました。

ネットバック

ヤマニが代わりに選んだのは数量目標ではなく価格算定の方式であり、その方式の選択がこの物語のすべてです。

ネットバック取引は、貨物の価格を仕向地から逆算します。積出ターミナルで1バレルあたりのドル額を合意するのではなく、売り手と買い手は、精製された製品——ガソリン、軽油、重油——が陸揚げ先の市場でいくらになるかを待ちます。その実現額から運賃、保険料、精製費を引き、さらに製油所のために取り決めたマージンを引きます。残った額が原油の値になります。

サウジアラビアは1985年9月と10月、国有化前にアラムコを所有していたアメリカの4社、エクソン、モービル、テキサコ、シェブロンにこの条件を提示しました。断れなかった理由は単純です。ネットバック条件の製油所は原油で損をすることがありません。マージンが契約で保証されているからです。何年も止めていた精製設備が戻り、製油所は王国が売るというバレルをすべて引き取りました。彼らにとって、そのバレルが引き合わなくなる価格というものが存在しなかったからです。

サウジの生産は1985年秋を通じて増え、その後も増え続けました。他の産油国も顧客を守るために同じ条件をそろえ、1986年初めには国際的に取引される原油のかなりの部分がネットバックまたはネットバック連動の契約で動いていました。オックスフォード・エネルギー研究所のために書いた分析がこの仕組みについて最も明快な説明であり続けているロバート・マブロは、ネットバック価格が崩落と時期を同じくしただけでなく、崩落を加速したと論じました。高い原油価格に抵抗する製油所の誘因を取り除くことで、製品市場のあらゆる弱さをそのまま原油価格に伝え、そこで生まれた数量を同じ製品市場へ戻したというのです（Mabro, 1987）。

OPECは1985年12月のジュネーブ会議でこの戦略を追認し、組織は「加盟国の開発に必要な収入に見合う、世界石油市場における公正な取り分を確保し防衛する」と決議しました。声明に価格はなく、割当もありませんでした。トレーダーたちはそれを正しく読みました。

自由落下

原油は1985年11月末に1バレル31ドル近辺でした。1986年1月末には20ドル近辺、2月には13ドル近辺、3月の最後の数日には10ドル前後で取引されました。重質の現物貨物はそれを下回る値で手を替えました。

ワシントンはこれが勝利なのかどうか決めかねていました。安い石油は国民所得の2パーセント程度を生産者から消費者へ移し、政権は5年にわたって、価格は閣僚ではなく市場が決めるべきだと主張してきました。同時にアメリカの生産も落ちており、メキシコ湾岸とパーミアン盆地を動かす人々は共和党員でした。

テキサスの石油人だったジョージ・ブッシュ副大統領は1986年4月初めにサウジアラビアへ飛び、会談に先立って記者団に、安定の必要を説くつもりだと述べ、「パラシュートなしで飛び降りた降下兵のように自由落下が続くことだけは避けねばならない」と付け加えました。ホワイトハウスはその後の数日を、アメリカの政策は依然として市場価格を選好するものであり、副大統領は提案したのではなく描写したのだと説明することに費やしました。この訪問について問われたヤマニは、王国は市場の力と争うつもりはないと述べました。

油田地帯

アメリカの掘削業界は、どの価格系列よりも正確にこの崩落を記録しました。ベーカー・ヒューズが週次で集計する回転式リグ数は1981年12月に4530基で頂点を打ちました。1986年7月の第3週には663基でした。七基のうち六基が止まった計算になります。本土48州の原油生産はそこから四半世紀続く減少を始め、1985年に27パーセントだった輸入依存度は、80年代が終わる前に40パーセントを超えました。

銀行の損傷は遅れて現れました。埋蔵量を担保にした融資は再評価が遅いからです。テキサス、オクラホマ、ルイジアナのエネルギー融資は、1バレル30ドル以上で割り引いた埋蔵量推定に基づいて実行され、10ドルを想定した条項はどこにもありませんでした。1986年と1987年に埋蔵量技師が担保を評価し直したとき、その融資は毀損しているどころか無担保でした。石油経済が雇い続けるという前提の上に建てられたヒューストンとダラスの商業用不動産も同じ時期に空室となり、地方銀行の帳簿にある最大の二つの資産が同時に崩れました。

テキサス最大の銀行持株会社で資産約330億ドルを抱えたファースト・リパブリックバンク・コーポレーションは、1988年7月に連邦預金保険公社によって処理されました。当時としてはアメリカ史上最大の銀行破綻です。1989年3月にはMCorpが、その夏にはテキサス・アメリカン・バンクシェアーズが続きました。テキサスの上位10の銀行組織のうち9つが1987年から1990年の間に破綻するか、連邦支援のもとで売却されました（FDIC, 1997）。1980年から1995年の貯蓄貸付組合危機で扱った金利損失をすでに抱えていた同じ州の貯蓄機関は、同じ担保にとどめを刺されました。

債務国と一つの帝国

アメリカの外では計算はいっそう厳しいものでした。産油国はバレルを担保に借りていたからです。

メキシコは1985年に石油輸出で約148億ドル、1986年には約63億ドルを稼ぎました。四年前にすでに債務不履行に陥っていた経済——メキシコの1982年モラトリアムと失われた10年で扱った出来事です——は1986年に4パーセント近く縮小し、インフレ率は100パーセントを超えました。その年にメキシコが国際通貨基金と結んだスタンドバイ取極には石油随伴条項が入っていました。基金がそれまで使ったことのない仕掛けで、価格が定められた下限を割り込めば追加融資が自動的に実行される仕組みです。ナイジェリア、ベネズエラ、インドネシアも規模の小さい同じ一年を通り抜けました。

ソ連にはそのような手立てがありませんでした。石油とガスが、輸入穀物、機械、消費財の代金を払う外貨を供給していたのに、その両方の価格が一緒に下がりました。1992年にロシアの首相代行となった経済学者エゴール・ガイダルは、ソ連国家の末期的な財政危機をサウジアラビアが減産をやめた1985年秋に置き、それによるモスクワの年間損失を約200億ドルと見積もりました（Gaidar, 2007）。穀物の購入はその後も五年間、借りた金で維持されました。

輸入国にとっては移転が逆向きに働きました。アメリカの消費者物価は1986年に1.9パーセント上昇し、21年ぶりの緩やかな伸びとなりました。連邦準備制度はその年、公定歩合を7.5パーセントから5.5パーセントへ四度引き下げました。1985年半ばに10パーセントを超えていた30年国債利回りは1986年春に7パーセント方向へ下がり、ダウ工業株30種平均は1年前の1,546.67に対して1986年末を1,895.95で終えました。1987年10月の大暴落で終わる上昇局面のただ中です。石油ショックのマクロ経済学に関するジェームズ・ハミルトンの研究は、この種の局面を読みにくくする非対称性を指摘します。大幅な価格上昇はアメリカの景気後退に確実に先行してきた一方、大幅な下落は算術の対称性が示唆するよりも弱く遅い刺激しかもたらさない、というものです（Hamilton, 2011）。

18ドル

1986年の夏までに市場シェア戦争は掲げた目的を達し、その過程で王国をより貧しくしました。サウジの生産は日量500万バレルを超えて1985年の1.5倍ほどに戻りましたが、1バレルあたりの収入は半分以下に落ちていました。OPECは8月5日にジュネーブで会い、9月と10月の二か月だけ割当に戻ることで合意し、価格は数週間で14ドルを超えて回復しました。信頼できる上限にどれほどの価値があるかを閣僚たちに教えた出来事です。

政治的な清算は10月29日、ファハド国王がヤマニを解任したときに訪れました。彼は24年間石油相であり、1975年のウィーンでのOPEC会議でカルロス・ザ・ジャッカルに誘拐されたことがあり、この崩落が壊した価格の公の顔でした。後任のヒシャム・ナゼルは、すでに進行中の交渉を引き継ぎました。

1986年12月20日、OPECはネットバック価格を捨て、7油種のバスケットに対する1バレル18ドルの固定基準価格に戻ること、および1987年2月1日から日量1580万バレルの生産上限を置くことで合意しました。価格はしばらくその水準近くまで回復しもしました。しかし体制はもちませんでした。加盟国は値引きし、バスケットは漂い、約二年のうちにサウジアラビアと他の加盟国は公式価格算定へ移りました。原油をブレントやウエスト・テキサス・インターミディエイトといった公表された現物指標に対する差額で売る方式であり、その指標は閣僚ではなくトレーダーが決めます。

これが1986年が実際にもたらした変化です。それ以前、石油の価格は委員会が発表する数字でした。それ以後、石油の価格は先物の画面が言う値になりました。のちに13億ドルの石油ヘッジを壊したメタルゲゼルシャフトの戦略がそもそも可能だったのも、一国の予算がニューヨークで取引される契約の四半期の値動きで崩れうるようになったのも——ロシアが2014年のルーブル危機で経験したとおりです——そのためです。この時期を描いたダニエル・ヤーギンの叙述は、この崩落を、1973年に握った道具は痛むまで減産しなければ握り続けられないと産油国が発見した瞬間として読みます（Yergin, 1991）。

1986年のクリスマスの二日前にジュネーブで合意された18ドルの基準価格は、静かな値引きのなかで二年ももたず、以後、原油に固定価格を公示しようとした者はいません。