貯蓄貸付組合危機：規制緩和が千の銀行を破壊した経緯 (1980-1995)

アメリカン・ドリームを一件の住宅ローンから

貯蓄貸付組合——一般に「スリフト」と呼ばれたこれらの機関は、20世紀の大半にわたり、アメリカの金融システムにおいて特殊かつ保護された領域を占めていました。19世紀の住宅金融組合から生まれたこれらの機関は、ただ一つの目的のために存在していました。地域社会から貯蓄預金を受け入れ、その資金を住宅ローンとして貸し出すことです。銀行家たちが冗談で「3-6-3ルール」と呼んだ単純なビジネスでした——預金者に3%を支払い、6%で貸し出し、午後3時にはゴルフ場にいる、というものです。

議会は意図的にこの仕組みを設計しました。1933年のグラス＝スティーガル法の枠組みの一部として制定されたレギュレーションQにより、連邦政府は銀行とスリフトが預金に支払える金利に上限を設けました。スリフトにはわずかな優遇が与えられ——商業銀行より0.25ポイント高い金利を提供することが認められました。これは貯蓄を住宅分野に誘導するための優遇措置でした。この補助の見返りとして、スリフトはほぼ完全に住宅ローン貸付に限定されていました。連邦貯蓄貸付保険公社（FSLIC）による連邦預金保険が個人口座を4万ドルまで、後に1980年には10万ドルまで保証しました。

数十年間、この仕組みは機能しました。1960年代までにスリフトはアメリカの住宅ローンの約半分を資金供給しており、住宅所有率は1940年の44%から1980年には65%に上昇しました。¹ 地域社会は郵便局を信頼するように地元の貯蓄貸付組合を信頼していました——退屈で、信頼でき、根本的に安全でした。

誰も気づかなかった、あるいは意図的に無視したのは、このモデルに内在する脆弱性でした。スリフトは短期で借りて長期で貸す構造でした。いつでも引き出し可能な預金を受け入れ、その資金を30年固定金利の住宅ローンに固定していたのです。金利が安定している限り、預金コストと住宅ローン収入の差が安定した利益を生み出しました。しかし金利が急騰すれば、構造全体にひびが入ることになります——そして1970年代末、金利は誰も想像しなかった形で急騰しようとしていました。

ボルカーの鉄槌

1979年8月にポール・ボルカーが連邦準備制度理事会議長に就任し、歴史的なインフレとの戦いを開始すると、スリフト業界への影響は即座かつ壊滅的でした。短期金利は15%を超え、18%を超え、1981年6月にはついに20%に達しました。比較的新しいイノベーションであるマネー・マーケット・ミューチュアル・ファンドは、レギュレーションQの上限をはるかに上回るリターンを貯蓄者に提供し、預金者はディスインターメディエーション（中抜き）と呼ばれる現象の中でスリフトから資金を引き出し始めました。

スリフトは不可能な板挟みに直面しました。資産は1960年代から70年代に6%〜8%で固定された長期住宅ローンが圧倒的な割合を占めていました。負債である預金は今や二桁のリターンを要求していました。毎月、住宅ローンポートフォリオの収益と預金者への支払い義務の差が広がっていきました。1981年までに業界全体で年間46億ドルの損失を記録し、全S&Lの約3分の2が赤字でした。²

規制当局と議会は選択を迫られました。数百の債務超過スリフトを直ちに破綻させることもできましたが、そうすればFSLICの保険基金を圧倒し、高額の納税者救済が必要になります。あるいは規制を緩和し——スリフトが高利回り資産への投資によって危機を脱することを期待することもできました。ワシントンは後者の道を選びました。

規制緩和：ガーン＝セントジャーメイン法

1982年10月15日、ロナルド・レーガン大統領はガーン＝セントジャーメイン預金金融機関法に署名し、これを「50年間で金融機関にとって最も重要な法律」と称しました。完全に間違ってはいませんでしたが、その重要性は建設的というより壊滅的なものでした。

ガーン＝セントジャーメイン法はS&Lの権限を劇的に拡大しました。住宅ローンに限定されていたスリフトが、資産の最大40%を商業不動産に、30%を消費者ローンに、10%を商業ローンに投資できるようになりました。クレジットカードの発行、無担保融資、不動産開発事業への直接投資も可能になりました。同時に、1980年の預金金融機関規制緩和・通貨管理法がレギュレーションQの金利上限を段階的に撤廃し、連邦預金保険の上限を口座あたり4万ドルから10万ドルに引き上げていました。

州レベルでは規制緩和はさらに進みました。二大S&L市場であるカリフォルニアとテキサスは独自の自由化法を制定し、州認可のスリフトが事実上あらゆるもの——社債、先物契約、風力発電所、スキーリゾート——に投資することを許可しました。カリフォルニア州認可のS&Lは、資産の100%を投機的不動産開発に合法的に投入できました。

致命的な組み合わせがここにありました。預金保険は、S&Lの経営者が機関がどれほど無謀に投資しても預金者がリスクを一切負わないため、市場金利を上回る利率を提示して無制限に資金を集められることを意味しました。規制緩和は、その資金を最もリスクの高い投機に投入できることを意味しました。そして資金不足の規制当局——FSLICは約20機関に1人の検査官しかいませんでした——は何が起きているかを監視する資源がありませんでした。

経済学者たちは後にこれをモラルハザードの教科書的事例と呼びました。他の誰かが下振れリスクを負う場合、合理的な行為者は最大限のギャンブルをします。政府保険付きのチップを持つギャンブラーにはカジノを去る理由がありませんでした。

カウボーイ、詐欺師、そしてジャンク債

続いたのは、常識を超えた投機と不正の狂宴でした。銀行経験のない開発業者が破綻寸前のスリフトを二束三文で買収し、最小限の資本を注入し、ブローカード・デポジット——ウォール街のブローカーがFSLIC保険付きの最高金利を探し回って集めた大規模な資金プール——を使って大型不動産プロジェクトに資金を供給しました。1980年代初頭の石油ブームが土地価格を押し上げていたテキサスでは、スリフトが資金を提供した建設が風景を埋め尽くしました。ダラスの半分空いたオフィスタワー、ヒューストンの空きショッピングセンター、空の草原に伸びる投機的コンドミニアム開発が林立しました。

テキサス州ヴァーノン貯蓄貸付組合のドン・ディクソンは預金者の資金でカリフォルニア州デルマーに200万ドルのビーチハウス、高級航空機の一団、そして膨大な美術品コレクションを購入しました。フランスのシャトーで豪華なパーティーを開きました。ヴァーノンが1987年に破綻した際、納税者の負担は13億ドルに達し、当時テキサス史上最も費用のかかった単一スリフト破綻でした。

ダラスのサンベルト貯蓄組合のエド・マクバーニーはハロウィンとクリスマスのパーティーにそれぞれ10万ドル以上を費やし、販促イベントでライオンやアンテロープの肉を振る舞い、ほとんど書類審査なしに建設ローンを実行しました。サンベルトの破綻はさらに20億ドルを追加しました。

しかし危機の象徴的存在は、カリフォルニア州アーバインのリンカーン貯蓄貸付組合のチャールズ・キーティングでした。1984年にリンカーンを買収したキーティングは、直ちにこれを従来型の住宅ローン機関から高リスク投資の手段へと変貌させました。キーティングの指示の下、リンカーンは預金者の資金をアリゾナ砂漠の未開発地、マイケル・ミルケンのドレクセル・バーナム・ランベルトのネットワークを通じて購入したジャンク債、通貨スワップ、そしてスコッツデールに建設費3億ドルをかけたフェニシアンというラグジュアリーホテル開発に注ぎ込みました。

連邦検査官がリンカーンの悪化する状態を指摘すると、キーティングは反撃しました——より良い審査ではなく、政治的コネクションで。彼は5人の米国上院議員——カリフォルニアのアラン・クランストン、アリゾナのデニス・デコンチーニ、オハイオのジョン・グレン、アリゾナのジョン・マケイン、ミシガンのドナルド・リーグル——の選挙運動に130万ドルを献金していました。1987年4月、後にキーティング・ファイブとして悪名を馳せることになるこの5人の上院議員は連邦規制当局と面会し、リンカーンの検査を緩和するよう圧力をかけました。この介入により規制措置は約2年遅延しました。

リンカーン貯蓄組合は1989年4月についに破綻しました。23,000人を超える債券保有者——その多くは、保険付きCDを購入していると思い込んでリンカーンの支店で無保証の劣後債を購入させられた高齢の退職者でした——が生涯の貯蓄を失いました。納税者の負担総額は34億ドルに達しました。キーティングは詐欺、恐喝、共謀で有罪判決を受けましたが、一部の有罪判決は後に手続き上の理由で覆されました。彼は4年半を服役しました。³

テキサスと石油不況

テキサスほど深刻な打撃を受けた州はありませんでした。ここではS&L危機が崩壊する石油産業と衝突し、驚異的な規模の金融破綻を引き起こしました。原油価格は1981年にバレルあたり35ドルでピークを打ち、州全体の商業不動産価格を押し上げる不動産ブームを煽りました。規制緩和された権限とブローカード・デポジットで潤うテキサスのスリフトは、この過熱した市場に無謀に突入しました。

1986年に原油価格がバレルあたり10ドルまで暴落すると、ピラミッド全体が崩壊しました。ダラスとヒューストンのオフィス空室率は30%を超えました。商業不動産価値は40%から60%急落しました。石油地帯の不動産に融資を集中させたスリフトは、ローンポートフォリオが実質的に無価値になったことを発見しました。1986年のテキサスの281のS&Lのうち、驚くべきことに237が最終的に破綻しました——84%の致死率です。

人的被害も深刻でした。州全体で建設労働者、不動産業者、銀行員が職を失いました。新築住宅の住宅街全体が空き家のまま放置されました。ブーム期に繁栄していたコミュニティは、吸収に10年を要する未完成の開発地に囲まれていることに気づきました。

FSLICの債務超過と政治的清算

1986年までに連邦貯蓄貸付保険公社は事実上破産していました。準備金は25億ドルに減少し、推定負債は200億ドルを超えていました。危機を認めることの政治的余波を恐れた議会は対応を先送りしました。1987年、議会は競争均等銀行法を通じてFSLICに108億ドルの資本補充を認可しましたが、関係者全員がこの金額では到底足りないと知っていました。

なぜ遅延したのか。政治です。大規模な救済は規制緩和が失敗したことを認めることを意味し、両党にとって致命的でした。共和党はガーン＝セントジャーメイン法を推進しました。民主党はさらに寛容な規則を可決した多くの州議会を支配していました。テキサス出身の下院議長ジム・ライトは、債務超過のテキサスのスリフトに対して手心を加えるよう規制当局に積極的に圧力をかけました。これらのスリフトのオーナーの中には政治的同盟者が複数いました。

その間、死んだ機関が歩き回っていました。規制当局は「フォーベアランス（寛容）」を実践しました——技術的に債務超過のスリフトが回復することを期待して営業を継続させたのです。寛容の毎月が最終的なコストを積み上げました。ゾンビ・スリフトが市場金利を上回る利率でブローカード・デポジットを集め、ますます絶望的な投資に賭ける現象を、規制当局は婉曲的に「復活のためのギャンブル」と呼びました。

FIRREAと整理信託公社

現実を永遠に先送りすることはできませんでした。1989年8月、就任したばかりのジョージ・H・W・ブッシュ大統領は金融機関改革・回復・執行法（FIRREA）に署名しました——1930年代以来、スリフト業界に対する最も包括的な再編です。

FIRREAは連邦住宅貸付銀行理事会とその保険部門FSLICを廃止し、スリフトの預金保険をFDICに移管しました。破綻したスリフトの資産を清算する臨時機関として整理信託公社（RTC）を設立しました。より厳格な自己資本要件を課し、ジャンク債と商業不動産へのスリフトの投資を制限し、詐欺に対する罰則を大幅に強化しました。

RTCは一時的にアメリカ最大級の不動産保有者となりました。ピーク時にはRTCは747の破綻機関から約3,940億ドルの資産——オフィスビル、集合住宅、未開発地、ショッピングモール、ゴルフ場、そして少なくとも1件の記憶に残る事例としてテキサスのバッファローの群れまで——を管理しました。これらの資産を低迷する不動産市場に清算することは膨大なロジスティクス上の課題でしたが、RTCは概ね有能に業務を遂行し、売却資産の1ドルあたり約87セントを回収しました。

残骸を数える

最終的な決算が完了した時、破壊の規模は驚愕的でした。1986年から1995年の間に、危機発生時に存在していた約3,200の貯蓄機関のうち1,043が破綻しました。総損失は約1,600億ドルに達し、そのうち1,320億ドルを納税者が負担しました。残りは業界自体が保険料を通じて吸収しました。インフレ調整後の納税者負担は2025年ドルで約2,750億ドルに相当します。

数百人のS&L幹部が刑事訴追され有罪判決を受けました。キーティングの有罪判決が最も著名でしたが、司法省の取り組みは数千件に分散せざるを得ませんでした。最悪の違反者の多くが最小限の刑期で済んだか、訴追を完全に免れました。

学ばれなかった教訓

S&L危機は金融規制に関するいくつかの根本的な教訓を教えました——あるいは教えるべきでした。第一に、預金保険はモラルハザードを生み出します。預金者が損失に直面しない場合、自分の資金を預けている機関を監視する動機がなく、監視の負担は完全に規制当局に移ります。第二に、対応する監督能力を伴わない規制緩和は災害の処方箋です。議会はスリフトができることを拡大する一方で、実際に何をしているかを監視する責任を負う機関を兵糧攻めにしました。第三に、金融規制への政治的介入は壊滅的な結果を招きます——キーティング・ファイブ・スキャンダルは蔓延するパターンの最も目立つ例にすぎませんでした。

最も憂慮すべきはフォーベアランスに関する教訓でした。短期的な政治的困惑を避けるために債務超過機関の処理を遅らせることは、常に最終コストを増大させます。危機に関するあらゆる研究が同じ結論に達しました。早期介入が数百億ドルを節約できたはずだと。しかし遅延の政治的インセンティブは依然として強力であり、2008年の金融危機が20年後にそれを再び証明しました。

RTCはあらゆる困難にもかかわらず、より希望に満ちた先例を提供しました。明確な法的権限と十分な資金を持つ専門の処理機関を設立することが、システミックな銀行危機の管理に有効であることが証明されました。2008年に不良資産救済プログラム（TARP）やその他の緊急措置が設計された際、政策立案者は明示的にRTCモデルを参考にしました。

アメリカがより深い教訓——政府保証と民間のリスクテイクの組み合わせには、恒常的で十分な資金が確保され、政治的に独立した監督が必要であること——を真に吸収したかどうかは、未解決の問題です。規制体制は危機後に拡大しブーム期に縮小するもので、これは金融市場そのものと同じくらい古いパターンです。貯蓄貸付組合危機は、監督が規制対象の野心に追いつけなくなった時に何が起こるかを示す記念碑として残っています。