런던 골드 풀: 온스당 35달러를 지킨 방어선, 1961-1968

동트기 전에 서명된 포고문

1968년 3월 15일 자정을 갓 넘긴 시각, 몇몇 추밀원 고문관들이 버킹엄궁에 모여 엘리자베스 2세 여왕으로부터 은행 휴일을 선포하는 포고문에 서명을 받았습니다. 당시 영국에서 공표된 은행 관련 비상사태는 없었습니다. 그 포고문은 몇 시간 전 워싱턴의 요청을 받아 급히 작성된 법적 장치였는데, 영국법상 런던 금시장을 몇 시간 만에 폐쇄할 수 있는 수단은 은행 휴일뿐이었기 때문입니다. 바로 전날인 3월 14일 목요일, 매수자들은 단 한 거래일에 추정 350~400톤의 금을 시장에서 빼내 갔으며, 그 뒤를 받치던 중앙은행들의 손실은 당시 추정으로 공식 가격 기준 약 3억 5천만 달러에서 4억 달러에 이르렀습니다. 여덟 개 중앙은행의 대리인으로서 그 금을 공급해 온 영란은행의 금고는 그런 하루를 다시 견뎌낼 수 없었습니다.

런던 금시장은 두 주 동안 문을 닫았습니다. 4월 1일 다시 문을 열었을 때, 6년 반 동안 세계 금값을 온스당 35달러에 붙들어 두었던 그 장치는 더 이상 존재하지 않았습니다. 런던 골드 풀은 브레턴우즈 통화질서를 방어하기 위하여 만들어진 가장 구체적인 기계 장치였으며, 그 붕괴는 달러의 금 닻이 시장 가격이 아니라 외교적 형식으로 전락한 시점을 표시하였습니다. 그 형식마저 남아 있던 기간은 리처드 닉슨이 금 태환 창구를 닫은 1971년 8월까지 마흔한 달에 불과하였습니다.

트리핀의 산술

브레턴우즈 체제는 단 하나의 약속 위에 서 있었습니다. 미국은 해외 공적 보유자에게 온스당 35달러로 달러를 금으로 바꾸어 주고, 다른 모든 회원국 통화는 달러에 대하여 고정 평가를 유지한다는 것이었습니다. 금은 체제의 최종 결제 자산이었고, 달러는 그 실무 자산이었습니다. 이 구조는 미국의 금 보유량이 해외의 달러 청구권을 압도하는 동안에만 작동하였는데, 1940년대 후반이 바로 그러한 시기였으며 당시 미국 재무부는 약 246억 달러어치의 금, 곧 세계 공적 통화용 금의 약 3분의 2를 보유하고 있었습니다.

예일대학교에 재직하던 벨기에 출신 경제학자 로버트 트리핀은 1959년 10월 미국 의회 합동경제위원회 증언에서 이 문제를 제기하였고, 이듬해 Gold and the Dollar Crisis에서 이를 상세히 전개하였습니다. 세계 무역은 팽창하고 있었고, 그 결제를 받쳐 줄 준비자산이 필요하였습니다. 그 준비자산은 압도적으로 달러의 형태로 공급되었으며, 이는 곧 미국의 국제수지 적자에서 나왔음을 뜻하였습니다. 적자 하나하나가 체제에 필요한 유동성을 공급하는 동시에, 늘어나지 않는 금 보유고에 대한 해외 청구권 더미를 키웠습니다. 트리핀의 결론은, 금환본위제가 세계 준비자산 부족을 덜어 줄 수 있는 것은 오직 기축통화국이 자국의 순준비 포지션 악화를 감수하는 만큼뿐이며, 계산 가능한 어느 시점에 이르면 그 악화가 구조 전체를 떠받치던 신뢰를 파괴하리라는 것이었습니다 (Triffin, 1960).

1960년에 이르러 그 교차점이 도래하였습니다. 미국의 대외 달러 부채가 사상 처음으로 미국 금 보유고의 시장가치를 넘어섰으며, 그 규모는 금 178억 달러에 대하여 약 190억 달러 수준이었습니다. 경제학자의 경고였던 산술은 이제 매매 포지션이 되었습니다. 달러가 결국 금에 대하여 평가절하되리라 믿는 사람은 누구나 런던에서 금을 매수함으로써 그 견해를 표현할 수 있었는데, 그곳에서는 금이 자유롭게 거래되었고 1954년 3월 시장이 재개장한 이래 가격이 고시되고 있었습니다.

1960년 10월의 급등

투기가 처음으로 제대로 된 틈을 찾은 것은 미국 대통령 선거 운동 기간이었습니다. 선거를 두 주 앞둔 1960년 10월 20일, 민주당 정부가 재정을 크게 풀고 평가절하를 단행하리라는 소문이 도는 가운데 런던 금값은 온스당 40.60달러까지 치솟았는데, 이는 공식 평가 대비 약 16퍼센트의 프리미엄이자 전쟁 이전 이후 시장이 본 적 없던 수준이었습니다. 영란은행은 미국 재무부가 공급한 금으로 개입하였고, 가격은 며칠 만에 다시 내려왔습니다.

존 F. 케네디는 1960년 10월 31일 서면 공약으로 대응하여, 당선된다면 "현재의 환율에서 달러를 평가절하하지 않겠다"고 약속하며 오히려 "달러의 현재 가치와 건전성을 지키겠다"고 밝혔습니다. 대통령이 된 뒤에도 그는 1961년 2월 6일 국제수지 교서에서 이 약속을 되풀이하였습니다. 그 말들은 당장의 공황은 가라앉혔으나 그 밑에 깔린 산술은 건드리지 못하였으며, 대서양 양편의 당국자들은 두 번째 급등이 언젠가는 오리라는 것을 알고 있었습니다. 이 사건이 보여 준 것은, 작고 자유로우며 은행 계좌만 있으면 누구에게나 열려 있던 런던 시장이 공식 가격 35달러를 허구처럼 보이게 하는 가격을 매길 수 있다는 사실, 그리고 공식 가격이 허구가 되는 순간 모든 외국 중앙은행이 태환이 가능한 동안 달러를 금으로 바꾸려 달려들리라는 사실이었습니다.

여덟 개 중앙은행과 바젤의 장부

해법은 중앙은행 총재들이 매월 회동하던 바젤의 국제결제은행(BIS)을 통하여 마련되었으며, 1961년 11월에는 이미 가동되고 있었습니다. 여덟 개 중앙은행은 금을 공동으로 출연하고, 가격이 온스당 35.20달러를 크게 웃돌 조짐이 보일 때마다 런던 시장에 매도하기로 합의하였습니다. 이 상한선은 뉴욕에서 금을 운송하고 보험에 가입하는 비용으로 결정된 수준이었습니다. 미국이 부담의 절반을 맡았습니다. 나머지는 이후 6년간의 모든 결제를 규정하게 될 쿼터에 따라 일곱 개 유럽 회원국에 배분되었습니다.

운영 방식에서 골드 풀은 정교하였습니다. 이미 시장의 중심 중개자로서 런던 가격 결정(피싱)을 주관하던 영란은행이 여덟 곳 모두의 대리인 역할을 맡아, 어느 날 어느 규모로 시장에 들어갔는지를 밝히지 않은 채 그룹을 대신하여 매매하였습니다. 매월 말 BIS가 계정을 상계하였고, 각 회원국은 쿼터에 따라 자기 몫을 금으로 결제하였습니다. 1962년부터 이 장치는 양방향으로 작동하였습니다. 가격이 미국 재무부의 매입 수준인 34.9125달러 쪽으로 처지면 대리인이 골드 풀을 위하여 금을 매수하였고, 그 금은 동일한 비율로 배분되었습니다. 가브리엘레 토니올로의 BIS 역사서는 골드 풀을, 중앙은행가들이 협력을 조약도 공표된 규정도 그 어떤 의회 감독도 없이 대중의 시선 밖에서 수행하는 기술적 기예로 다루던 시대의 정점으로 묘사합니다 (Toniolo, 2005).

작동하던 시절

처음 4년 동안 골드 풀은 대체로 이익을 냈습니다. 연간 약 1,000톤으로 비공산권 생산량의 4분의 3에 가까운 물량을 공급하던 남아프리카 광산들은 민간 매수자들이 원하는 것보다 많은 금을 생산하였고, 소련은 흉작 이후 북미산 곡물 대금을 치르기 위하여 1963년과 1964년에 연간 수억 달러어치의 금을 대량으로 매도하였습니다. 그 시기의 순매수 덕분에 회원국들은 본래 준비금을 소진시키기 위하여 만들어진 바로 그 바젤 장부를 통하여 오히려 자국 준비금을 늘릴 수 있었습니다.

1962년 10월 쿠바 미사일 위기조차 감당할 만한 소동을 일으키는 데 그쳤습니다. 미국의 외환 운용을 지휘하였고 훗날 이 시기에 관한 표준적인 당사자 기록을 남긴 뉴욕 연방준비은행의 찰스 쿰스는 그 시절의 이 장치를 기술적 성공으로 평가하였습니다. 시장 가격은 평가 수준에서 몇 센트 이내로 고정되었고, 비용은 크지 않았으며, 투기 세력은 골드 풀에 맞서 거는 것이 언젠가는 맞더라도 값비싼 방법임을 납득하고 있었습니다 (Coombs, 1976). 달러의 부상을 다룬 배리 아이컨그린의 서술은 같은 판단을 더 긴 시야에 놓으며, 이 장치가 해법이 아니라 시간을 사들였을 뿐이고 미국의 국제수지에 정작 필요하였으나 끝내 주어지지 않은 것이 바로 그 시간이었다고 지적합니다 (Eichengreen, 2011).

악화는 워싱턴에서 비롯되었습니다. 베트남전 확전과 '위대한 사회' 정책의 국내 지출은 미국 물가상승률을 1965년 1.6퍼센트에서 1968년 4퍼센트 이상으로 밀어 올렸고, 국제수지 적자도 함께 확대되었습니다. 국내 물가가 오른다는 것은 온스당 35달러가 금 보유자에게 갈수록 두터운 보조금이 되어 간다는 뜻이었으며, 유럽의 중앙은행가들도 소비자물가지수쯤은 누구 못지않게 읽을 줄 알았습니다.

드골의 이탈

프랑스는 한 번도 편안한 회원국이 아니었습니다. 샤를 드골의 경제 자문이자 금환본위제에 대한 이 시기 가장 집요한 비판자였던 자크 뤼에프는, 이 체제가 미국으로 하여금 자국이 찍어 낸 종이로 적자를 결제하도록 허용한다고 주장하였으며, 이는 다른 어느 나라도 누리지 못하는 특권이었습니다. 드골은 1965년 2월 4일 기자회견에서 이 주장을 공개적으로 내놓으며, 국제 교환에는 "어느 특정 국가의 표식도 지니지 않은" "논란의 여지가 없는 통화적 기반"이 필요하다고 말하였고, 실상 "그것이 금 이외의 다른 본위일 수 있으리라고는 도무지 보이지 않는다"고 밝혔습니다.

말 뒤에는 태환이 따랐습니다. 프랑스는 1965년과 1966년 내내 미국 재무부에 달러를 제시하여 금으로 바꾼 뒤 본국으로 실어 갔으며, 1967년 6월에는 골드 풀에서 완전히 탈퇴하였습니다. 탈퇴는 공동성명으로 발표되지 않았고, 바젤의 계정을 통하여 드러나 몇 주 안에 보도되었습니다. 남은 일곱 곳은 조용히 프랑스의 몫을 떠안아 미국의 부담을 약 59퍼센트까지 끌어올린 채 운영을 이어 갔습니다.

파운드가 무너진 뒤

해럴드 윌슨 정부는 영국의 준비금으로는 지탱할 수 없는 평가를 3년간 방어한 끝에 1967년 11월 18일 파운드를 2.80달러에서 2.40달러로 평가절하하였습니다. 투기 세력은 뻔한 추론을 이끌어 냈습니다. 제2의 기축통화가 무너질 수 있다면 제1의 기축통화도 무너질 수 있으며, 그 견해를 취하는 가장 값싼 방법은 여덟 개 중앙은행이 억눌러 놓겠다고 약속한 가격에 런던에서 금을 사들이는 것이었습니다.

매수는 그다음 주에 시작되어 멈추지 않았습니다. 1967년의 마지막 6주와 1968년의 첫 10주에 걸쳐 골드 풀은 약 30억 달러어치의 금, 곧 미국 전체 보유고의 5분의 1이 넘는 물량을 시장에 쏟아냈는데, 그 시장은 모든 개입을 방어자들이 바닥을 드러내고 있다는 확인으로 받아들였습니다. 수요는 개인 고객을 위하여 매수하는 스위스 은행들, 중동의 매수자들, 그리고 자체 달러 포지션을 헤지하는 유럽 상업은행들에서 나왔습니다. 3월 초가 되자 회원국들은 거의 매일 회동하고 있었습니다. 3월 10일 총재들은 바젤에서 가격을 유지하겠다는 결의를 재확인하는 성명을 냈으나, 시장은 이를 약세의 신호로 읽었고 그다음 주에 시장을 닫게 만든 사재기가 벌어졌습니다.

하나의 금속, 두 개의 가격

잔류한 일곱 회원국의 총재들은 1968년 3월 16일과 17일 워싱턴의 연방준비제도이사회 건물에서 회동하여, 가격을 방어한다기보다 시장을 포기하는 공동성명을 내놓았습니다. 이들은 앞으로 공적 금은 통화당국 사이에서만 온스당 35달러로 유통될 것이며, 자신들은 "시장에서 금을 매입할 필요를 더 이상 느끼지 않는다"고, 또한 "런던 금시장을 비롯한 어떠한 금시장에도 더 이상 금을 공급하지 않겠다"고 합의하였습니다. 성명은 특별인출권(SDR) 제도의 창설이 예정되어 있는 점에 비추어 기존의 통화용 금 보유고로 충분하다고 덧붙였는데, SDR은 여섯 달 전 국제통화기금(IMF) 리우데자네이루 총회에서 그 골격이 합의되어 1970년에 처음 배분된 합성 준비자산이었습니다.

이제 같은 금속에 두 개의 가격이 존재하게 되었습니다. 정부 간 결제에 쓰이는 공식 가격과, 시장이 스스로 정하는 민간 가격이었습니다. 미국 의회는 이튿날 연방준비제도가 발행권의 25퍼센트에 해당하는 금을 보유하도록 한 요건을 폐지함으로써 후퇴를 완성하였으며, 이 조치는 대외 태환 방어용으로 약 100억 달러어치의 금을 풀어 주는 동시에 미국 통화와 금을 잇던 마지막 국내 법적 고리를 끊어 냈습니다.

이중가격제는 기술적 조정으로 포장된 시인이었으며, 그 논리는 처음부터 불안정하였습니다. 브레턴우즈 시기를 개관한 보르도와 아이컨그린은 1968년 3월을 체제의 신뢰가 돌이킬 수 없는 지점을 넘어선 순간으로 다루며, 그 이후의 모든 일은 방향이 아니라 시점의 문제였다고 봅니다 (Bordo and Eichengreen, 1993). 외국 중앙은행들은 이제 공식 가격 뒤에 시장이 없다는 것을 이해하였고, 달러를 미국의 금으로 바꾸는 태환은 1970년까지 이어지다가 1971년 여름에 급격히 가속되었습니다. 1971년 8월 둘째 주 영국이 30억 달러 규모의 준비금에 대한 보증을 요청한 것은 15일에 나온 닉슨의 발표를 촉발한 직접적 계기 가운데 하나였습니다.

금의 민간 가격은 산술이 시사한 대로 움직였습니다. 1968년과 1969년 내내 38달러에서 42달러 사이에 자리 잡았고, 중앙은행들이 시장에서 물러난 1970년 초에는 35달러 쪽으로 밀려났다가, 태환이 끝나자 거침없이 올라 1973년에는 100달러를, 헌트 형제가 은 시장을 매점하려 시도한 1980년 1월에는 그 시기를 감싼 인플레이션 속에서 800달러를 넘어섰습니다. 그 경로에 비추어 보면, 여덟 개 중앙은행은 시장이 열두 해 만에 스무 배로 되매긴 가격을 지키기 위하여 넉 달 동안 약 30억 달러어치의 금속을 쏟아부은 셈이었습니다.

골드 풀이 입증한 것은 그 실패가 시사하는 바보다 더 좁으면서도 더 오래가는 것이었습니다. 조약도, 전담 인력도, 공적 위임도 없던 여덟 기관이 바젤의 월간 회계 기입 하나로 6년 동안 공조 개입을 운영하였으며, 이는 그들이 방어하던 기저 정책이 더 이상 방어 가능하지 않게 될 때까지 작동하였습니다. 중앙은행가들은 이 기법을 이후 수십 년의 환율 개입으로 이어 갔는데, 여기에는 1985년 9월 플라자 호텔에서 합의된 공조 달러 매도도 포함됩니다. 그들이 가져간 교훈은 개입이 무익하다는 것이 아니라 개입이 시간을 사들인다는 것, 그리고 정부가 그 시간을 어떻게 쓰느냐에 따라 금고 속의 금이 쓰인 것인지 아니면 그것을 받으러 온 투기자들에게 빌려준 것에 불과한지가 갈린다는 것이었습니다.