헤르슈타트 은행 파산: 쾰른의 어느 오후가 결제 리스크를 만든 방법 (1974)

1974년 6월 26일 수요일 중유럽 시간 15시 30분, 독일 연방은행감독청 관리들이 쾰른 운터 작센하우젠 4번지의 방크하우스 I. D. 헤르슈타트 KGaA에 들어가 그 은행의 인가가 취소되었음을 파트너들에게 통보하였습니다. 1727년 비단 상인에 의해 설립된 247년 된 민간 가문의 문이 예금자와 거래 상대방에게 닫혔습니다. 몇 시간 이내에 파크 애비뉴의 체이스 맨해튼부터 우드 스트리트의 힐 새뮤얼에 이르는 코레스폰던트 은행들은 그날 아침 쾰른으로 송금한 도이치마르크가 수취되었다는 사실과 그날 오후 뉴욕에서 결제될 예정이었던 그에 대응하는 미국 달러 지급이 결코 도착하지 않을 것임을 발견하였습니다. 그 쾰른 은행은 크지 않았습니다. 서독 금융기관 중 52위였으며 대차대조표는 약 20억 도이치마르크였습니다. 그러나 그 붕괴 방식은 이후의 모든 개혁에서도 살아남은 하나의 용어를 국제금융 언어에 도입하였습니다. 바로 헤르슈타트 리스크입니다.

라인강가의 민간 가문

방크하우스 헤르슈타트는 1955년 쾰른 태생의 은행가이자 그 도시 개신교 위그노 공동체 출신이었던 이반 다비드 헤르슈타트와 게를링-콘체른 다수 지분을 보유한 보험 거물 한스 게를링에 의해 인수되었습니다. 헤르슈타트의 경영 하에 은행은 빠르게 성장하였으며 라인란트 산업에 대한 머천트 뱅킹과 1960년대 후반부터는 외환 거래에 특화되었습니다. 1973년에 이르러 외환 장부가 나머지 사업을 압도하게 되었습니다. 3층에 있던 다니엘 "대니" 다텔이라 불리는 수석 트레이더의 팀은 도이치마르크, 달러, 스위스프랑, 파운드화에 대한 일일 거래량이 수억 단위에 달하였으며 이는 은행 자본금 8,500만 도이치마르크에 비해 전혀 균형이 맞지 않는 규모였습니다.

맥락이 중요합니다. 1971년 8월 금본위제를 종료시킨 닉슨 쇼크는 고정 환율에 기반한 브레튼 우즈 체제에서 마지막 기둥을 뽑아버렸습니다. 1973년 3월에 이르러 주요 공업국들은 고정 평가를 완전히 포기하였으며 환율은 변동하기 시작하였습니다. 점잖은 은행간 배관 작업이었던 것이 거의 하룻밤 사이에 투기적 도박장으로 바뀌었습니다. 달러 변동성에 새롭게 노출된 독일 상업은행들은 외환 거래에 대한 엄청난 수요를 만들어냈습니다. 소규모 및 중견 란데스방크와 민간 가문들이 몰려들었습니다. 자신의 도이치마르크 개입이 브레튼 우즈의 종언을 뒷받침했던 분데스방크는 그러한 확장을 불안하게 지켜보았습니다 (Galati, 2002).

다텔은 1971년에서 1973년 사이 DEM 3.66에서 DEM 2.40까지 이미 하락한 달러가 마르크에 대해 계속 약세를 보일 것이라는 쪽에 베팅하였습니다. 1974년 첫 몇 달 동안 그는 마르크 롱, 달러 숏 포지션을 배가하였습니다. 5월과 6월에 달러가 급반등하자 그 장부는 덫에 걸렸습니다.

1974년 봄

4월 말에 이르러 베를린의 연방은행감독청은 여러 란데스방크로부터 헤르슈타트의 외환 거래 상대방 익스포저가 그 규모의 은행에 비해 잘못된 것으로 보인다는 신호를 받기 시작하였습니다. 감독당국은 5월에 쾰른으로 조사관을 파견하였습니다. 그들은 방문일의 현물 환율로 시가평가한 손실이 이미 약 4억 7천만 도이치마르크에 이르는 오픈 포지션을 발견하였으며 이는 은행의 공시 자본금의 5배를 넘는 규모였습니다 (Schenk, 2014). 다텔과 그의 상사들은 비시장 환율로 계약을 롤오버하고 관계사와의 장부 거래에서 명목상 "이익"을 계상하는 방식으로 손실을 숨겨 왔습니다.

이반 헤르슈타트는 베를린으로 소환되었습니다. 다수 지분 소유주인 게를링은 처음에는 신규 자본을 투입하겠다고 제안하여 짧은 유예를 얻었습니다. 6월 내내 은행은 마르크가 다시 약세를 보이기를 바라며 거래를 계속하였습니다. 그렇게 되지 않았습니다. 6월 25일, 감독당국은 4억 7천만 도이치마르크 전액이 충당되지 않는 한 다음 날 인가를 취소할 것이라고 헤르슈타트에 통보하였습니다. 게를링은 진행을 거부하였습니다.

하루의 타임라인

폐쇄는 6월 26일 수요일 프랑크푸르트 시간 15시 30분에 예정되었습니다 — 서독 은행간 영업일이 사실상 종료된 이후이지만 뉴욕 오전 시간 중이었습니다. 그 시각의 선택은 분데스방크 관점에서는 의도적이었습니다. 국내 공황을 최소화하는 시각이었습니다. 그것은 또한 의도치 않게 외환 시장의 대혼란을 극대화하였습니다.

로워 맨해튼의 CHIPS 현장은 혼란스러웠습니다. CHIPS는 일말 순액 결제 시스템이었습니다. 낮 동안 회원 은행 간의 달러 지급을 집계한 후 영업 마감 시 순액을 결제하였습니다. 동부시간 10시 30분경 헤르슈타트 소식이 전해지자 회원 은행들은 수취하지 못할 것을 알고 있는 마르크에 대한 달러 지급을 피하기 위해 지급 지시를 취소하기 시작하였습니다. 반전의 연쇄에 직면한 청산소는 잠정 결제에 72시간 지연을 부과하였으며 Hildebrand (2007)는 이를 CHIPS 역사상 가장 파괴적인 운영상의 순간이었다고 기술하였습니다.

누가 손실을 입었는가

거래 상대방들이 쾰른 청산인에게 채권을 청구하면서 이후 몇 주에 걸쳐 손실 분포가 명확해졌습니다. 미국 통화감독청과 잉글랜드은행은 감독기관 간에 회람되던 비공식 집계치를 공개 훨씬 전에 작성하였습니다. 당시 연방준비제도 의장이었던 아서 번스는 서독 총리 헬무트 슈미트에게 직접 전화하여 질서 있는 절차를 요청하였으며 Mourlon-Druol (2015)은 이 통화를 변동환율 시대에 연준과 분데스방크가 위기 조정을 실시한 최초의 구체적 사례라고 주장하였습니다.

총 미국 거래 상대방 손실은 1974년 달러 기준 약 3억 2,800만 달러, 현재 가치로 약 20억 달러로 글로벌 외환 거래량에 비하면 완만하였으나 노출된 기관들의 납입 자본금에 비해서는 막대하였습니다. 최대 단일 청구인이었던 체이스는 1974년 7월 2일 헤르슈타트 청산인에게 다음과 같이 서한하였습니다. "우리의 청구는 차입자에게 자금을 대출한 것에서가 아니라 오늘 아침 결코 수취하지 못할 달러에 대해 도이치마르크를 지급한 데서 발생합니다" (Chase 서한, Schenk, 2014에서 인용).

개념의 명명

그 파산은 항상 존재하였으나 한 번도 명명된 적 없던 리스크를 재구성하였습니다. 현물 외환 거래에서 한 당사자는 한 중심지에서 한 시각에 한 통화를 지급합니다. 거래 상대방은 다른 중심지에서 다른 시각에 다른 통화를 지급합니다. 두 지급 사이의 간격이 결제 리스크의 창입니다. 1974년 6월 26일 이전에는 그 창이 기술 논문에서 "외환 결제의 시간적 불일치"라고 논의되었습니다. 이후에는 간단히 헤르슈타트 리스크라 불렸습니다.

국제결제은행 분기 리뷰에서 Galati (2002)는 익스포저의 형태를 명료하게 표현하였습니다. "헤르슈타트형 사건으로부터 한 은행이 입을 수 있는 최대 손실은 무담보 대출의 통상적인 소규모 신용 스프레드가 아니라 이미 지급한 통화의 원금 전액이다." 1989년까지 일일 거래량이 6,200억 달러에 이르고 2022년에는 7조 5,000억 달러를 넘어선 외환 시장에서 은행 시스템 전반에 걸쳐 집계된 그 원금 익스포저는 잠재적 시스템 구멍이 되었습니다.

급히 탄생한 바젤위원회

헤르슈타트 4개월 후, G10 중앙은행 총재들이 잉글랜드은행의 조지 블런던 의장 아래 바젤에 모였습니다. 1974년 12월에 그들은 국제결제은행에 설치되는 은행규제감독관행위원회를 인가하였습니다. 초대 의장은 블런던 자신이었으며 첫 결과물은 1975년의 콘코르다트였습니다 — 국경 간 은행에 대한 감독 책임을 본국과 주재국 당국 사이에 배분하는 짧은 문서였습니다. 국제적으로 활동하는 어떤 은행도 그 은행이 영업하는 관할에서 감독을 피하여서는 안 된다는 콘코르다트의 중심 원칙은 독일 감독당국이 헤르슈타트의 뉴욕 측 익스포저에 대해 공식적인 창구를 갖지 못했던 헤르슈타트 사례에 대한 직접적 답변이었습니다 (Goodhart, 2011).

그러한 좁은 시작에서 바젤위원회는 세계 은행업에서 가장 영향력 있는 기준 설정기구로 성장하였습니다. 1988년 바젤 I은 8% 자기자본비율과 위험가중자산 체계를 부과하였습니다. 2004년 바젤 II는 위험가중치를 세분화하고 3개 필러 구조를 도입하였습니다. 2008년 금융위기 이후 마련된 바젤 III는 레버리지 비율, 유동성커버리지비율, 순안정자금조달비율을 추가하였습니다. 이들 문서 어디에도 헤르슈타트는 거의 언급되지 않습니다. 그러나 위원회는 그것 때문에 존재합니다.

해결까지 28년

바젤 I과 II는 자본을 다루었습니다. 결제는 다루지 않았습니다. 1980년대와 1990년대를 거치며 외환 결제 리스크는 시장과 함께 조용히 성장하였습니다. 뉴욕 연준이 익스포저를 측정하기 위해 1996년에 의뢰한 올솝 보고서는 전형적인 대형 은행의 경우 일일 최대 헤르슈타트 익스포저가 수백억 단위 — 많은 경우 해당 은행의 자기자본보다도 큰 규모 — 에 달함을 발견하였습니다. 보고서 저자인 퍼트리샤 올솝은 국가 감독만으로는 그 수치를 줄일 수 없으며 오직 외환 거래가 결제되는 방식의 구조적 변화만이 줄일 수 있다고 결론지었습니다.

업계가 그것을 만들었습니다. 1997년에서 2002년 사이에 결국 세계 최대 외환은행 70곳을 헤아리게 된 컨소시엄이 연방준비제도의 감독을 받는 특수목적 미국 에지법 기관으로 CLS 은행 — Continuous Linked Settlement Bank — 을 건설하였습니다. 2002년 9월 9일 7개 통화에서 실시간 결제가 시작되었습니다. CLS는 지급-대-지급 모델로 작동합니다. 외환 거래의 양쪽 측면이 CLS의 자체 장부에서 동시에 결제되므로 한쪽이 지급하지 않으면 반대쪽도 지급하지 않습니다. 2024년까지 CLS는 18개 통화에 걸쳐 일일 약 6조 달러의 외환 의무를 결제하였으며 국제결제은행은 CLS가 글로벌 외환 결제 익스포저의 약 절반을 직접적으로 제거한 것으로 추정하였습니다.

CLS에서 결제되지 않는 부분도 많이 남아 있습니다 — CLS 비대상 통화 거래, CLS 회원이 아닌 거래 상대방 간 거래, 결제가 CLS 운영 시간 외에 이루어지는 거래입니다. 2022년 BIS 3년 주기 조사는 외환 결제 익스포저가 여전히 전형적인 날 2조 달러 이상, 그 대부분이 신흥시장 통화에서 운영되고 있음을 발견하였습니다. 헤르슈타트 리스크는 사라지지 않았습니다. 압축되었습니다.

유산

이반 헤르슈타트는 1976년 분식회계 및 사기 혐의로 기소되었습니다. 그는 6만 도이치마르크의 벌금과 집행유예를 선고받았으며 대니 다텔은 4개월 반을 복역하였습니다. 게를링-콘체른은 결국 거래 상대방들에게 약 1억 도이치마르크의 합의금을 지급하였습니다. 쾰른 은행의 247년 법인 역사는 1984년 청산으로 종결되었으며 그 이름이 건물에서 분리되어 기술 용어가 된 지 한참 지난 후였습니다.

그 사건의 구조적 반향은 이후 모든 외환 관련 개혁에서 들립니다. 2008년 이후의 파생상품 중앙청산 추진은 베어링스 은행의 붕괴 이후 마련된 개혁과 2008–2012년 LIBOR 스캔들에서 드러난 LIBOR 조작과 함께 살펴보면 CLS가 10년 전에 구현한 것과 같은 논리에 기반하고 있습니다. 시장의 배관이 취약할 때 해결책은 더 많은 규칙이 아니라 다른 배관이라는 논리입니다.

쾰른 오후의 아이러니는 그 은행 자체가 평범하였다는 것입니다. 중견 민간 가문, 과욕의 트레이더, 잘못된 외환 베팅, 15시 30분의 질서 있는 분데스방크 폐쇄 — 그 연쇄의 어느 것도 1974년에 새로운 것은 아니었습니다. 새로운 것은 쾰른의 247년 된 은행이 티타임 이전에 폐쇄됨으로써 세계에서 가장 중요한 시장의 중심에 이후 28년간 구멍을 남길 수 있다는 깨달음이었습니다. 그 파산이 언어에 남긴 표현은 은행, 건물, 그리고 그날 아침 마르크를 송금했던 대부분의 사람들보다 오래 살아남았습니다.