アーヴィング・フィッシャー、1929年に全財産を失った経済学者

1929年10月15日の夕方、ニューヨークの購買担当者協会の月例夕食会で、アーヴィング・フィッシャーは彼が生涯に書いたどの方程式よりも長く生き残る一文を口にしました。株価は恒久的に高い高原に達したように見える、と彼はその場で述べました。《ニューヨーク・タイムズ》が翌朝これを掲載しました。二週間後、ダウ・ジョーンズ工業株平均は暗黒の火曜日を230.07で終え、11月13日には198.60まで沈みました。9月の水準の半分をわずかに上回る値です。

フィッシャーは一千万ドル近い資金を市場に置いており、その大半は事務機器会社一社の株を担保に借りた金でした。彼はその全部を失い、さらにそれ以上を失いました。イェール大学は結局、プロスペクト通りにあった彼の家を買い取り、彼に貸し戻しました。大学でもっとも名を知られた教授が人目の前で追い出されるのを避けるためでした（Allen, 1993）。

この一件を傲慢についての脚注以上のものにしているのは、その後に彼がしたことです。続く四年のあいだ、無一文となり公に信用を失いながら、フィッシャーは借金で膨らんだ好況が終わったあとに経済がなぜ沈み続けるのかについて、誰よりも明快な短い説明を書き上げました。中央銀行家たちが2008年に再発見し、以後ずっと議論してきたまさにその仕組みです。

水でできた機械

アーヴィング・フィッシャーは1867年2月27日、ニューヨーク州ソーガティーズで会衆派教会の牧師の息子として生まれました。父は、息子がイェールに合格したちょうどその週に結核で亡くなりました。家に金はありません。フィッシャーは家庭教師をし、賞を取りながら、1888年卒業生の首席となりました。三年後、彼はイェール初の経済学博士号を取得します。指導したのは社会学者のウィリアム・グレアム・サムナーと、相律をまとめ上げた熱力学者のジョサイア・ウィラード・ギブズでした。

この組み合わせがその後のすべてを決めました。フィッシャーは経済を、ギブズが気体の入った容器を扱うように扱いました。相互に依存する量の体系であり、したがってある定まった点で静止するはずのもの、それゆえ振る舞いを式に書き下せるものとして見たのです。

博士論文『価値と価格の理論に関する数学的研究』は、レオン・ワルラスの著作を読まないまま交換の一般均衡を導きました。ワルラスの存在を知ったのは原稿を仕上げつつあった時期です。代数を追えない読者にも議論を見せるため、フィッシャーはそれを実物として作りました。装置は、てこと軸、連結棒でつながれた複数の浮きタンクを収めた水槽で、タンクの一つ一つが消費者または商品を表していました。てこを一つ傾けるとすべての室に水が移り、装置全体が新しい水位の配置へと落ち着きます。それが新しい価格ベクトルでした。最初の機械が傷むと彼は1925年に作り直し、数十年にわたって学部生の教育に用いました。

価値上昇と利子

1896年、百ページ余りの論考でフィッシャーは、契約書に記された利子率と貸し手が実際に得る利子率とを切り分けました。物価が上がれば借り手は安くなったドルで返します。物価が下がれば、額面は変わらないのに債務は実質で重くなります。今日フィッシャー方程式として教えられる関係、すなわち名目利子率がおよそ実質利子率に期待インフレ率を加えた値に等しいという関係は、この論考に由来します。そしてそれは、三十七年後に彼が恐慌について書いたすべての種でもあります。

続いて十年におよぶ病がやって来ました。フィッシャーは1898年、父の命を奪ったのと同じ結核にかかり、コロラドスプリングスとサラナクレイクの療養所で三年を過ごします。1901年に戻った彼には、生涯離れることのなかった改宗者めいた情熱、すなわち公衆衛生への熱意が備わっていました。1915年にユージン・ライマン・フィスクと著した健康の手引『いかに生きるか』は二十版を超えて刷られ、数十万部を売り、著者はアメリカの一般読者にとって資本の理論家というより食生活の改革者として知られるようになりました。

『貨幣の購買力』は、今日の学生が学ぶ形で交換方程式を提示し、それをもとに、指数が物価水準の逸脱を示すたびに通貨の金含有量を調整する通貨、すなわち補正ドルを唱えました。採用した国はありません。必要な指数を自前で作るため、フィッシャーは1923年に指数研究所を設立して新聞社に週次の物価指数を売り、その数字は数百万の読者に届きました。『指数の作成』は指数が満たすべき形式的な検定を定め、ラスパイレス指数とパーシェ指数の幾何平均を示しました。統計機関は今もそれをフィッシャー理想指数と呼んでいます。

彼はまた、他人の名が付くことになる関係にも行き当たりました。1926年の《国際労働レビュー》の論文で、フィッシャーは物価水準の変化を失業率に当てはめて明確な逆相関を見いだし、物価の動きが雇用に追随するのではなく先行すると結論づけました。《ジャーナル・オブ・ポリティカル・エコノミー》は1973年、この論文を編集部が付けた表題で再掲しました。「私はフィリップス曲線を発見した」です。

高原

1920年代の末には、フィッシャーは裕福でした。学者としては珍しいことであり、その後に起きたことに大きく作用しました。彼は1913年に可視式のカード索引方式で特許を取り、会社を興し、1925年にそれをカーデックス・ランドへ合併させます。その結合体は1927年にレミントン・ランドとなりました。対価として受け取ったのは株式であり、彼はその株式を担保に借金をしてさらに株式を買いました。

彼の公の楽観は、応援ではなく論拠の上に立っていました。フィッシャーは、1920年代が企業収益の趨勢そのものを変えたと信じていました。科学的管理法、電化、企業研究所、合併の波、そして禁酒法の下でより生産的になったと彼が考えた労働力がその根拠です。そうした収益に照らせば株価は法外ではない、というのが彼の主張でした。彼は1929年を通じてそう言い続け、暴落のあとには1930年に『株式市場の暴落とその後』を出して、今回の下落は投機的な行き過ぎを振り落としたものであり、市場の水準はやがて低すぎたと判明するだろうと論じました。

フィッシャーの誤りは予測だけではありません。上げ相場であれば彼ほどの資産家には目にも留まらなかったはずの信用取引の借入が、下げ相場では致命的になりました。レミントン・ランドの株価はその後三年で50ドル台後半から1ドル前後まで落ち、その株を担保とする貸付はことごとく返済を求められました。義姉が彼に金を貸しました。イェールが家を買いました。彼は残る生涯を内国歳入庁と親族に借りを抱えたまま過ごし、借りを抱えたまま世を去りました。

九つの環

ある仕組みに破産させられた経験は、その仕組みを叙述する資格として妙に役立つもので、フィッシャーはその資格を使いました。1932年に『好況と不況』が出て、その圧縮版は彼が創設に関わった学術誌《エコノメトリカ》の第四号に二十一ページで、1933年10月に掲載されました。題は「大恐慌の債務デフレ理論」です。

彼の主張は、当時の経済学者が並べていた長い候補一覧ではなく二つの条件が働くというものでした。「始まりは過大な債務、まもなく続くデフレ」です。過剰投資と過剰投機は「借りた金で行われていなければ、はるかに軽い結果しか生まなかっただろう」と彼は書いています。両者がそろうと、債務の整理はみずからを裏切ります。債務者が返済のために資産を売れば、その売りが価格を下げ、貸付が返済されて更新されないことで預金が縮み、物価水準が下がり、残る債務の一ドル一ドルが元本の減りより速く実質で膨らみます。それを要約した一文が、彼が書いたもっとも多く引かれる言葉です。「債務者が返せば返すほど、負債は増える。」

順序よりも大切なのは反響です。一つ一つの環が前の環を締め上げるため、借金を減らそうとする試みが債務者をより深い借金へ押しやります。フィッシャーが清算へのなだれ込みの逆説と呼んだものです。彼はこれを十年前の鋭く自己修正的な不況と明示的に対比しました。あのときは物価が大きく下がっても回復は早く、家計と企業の貸借対照表に1920年代が積み上げた種類の債務が載っていなかったからです。アメリカが物価下落を放置した1920〜1921年の姿は1931年の姿ではなく、表面上は似た二つがまるで違う振る舞いをした理由を最初に説明した一人がフィッシャーでした。

1929年から1933年にかけて一般物価水準がおよそ四分の一下がったことが、この仕組みを動かす燃料です。1928年のドルで値の付いた土地を担保にその年に借りた農民は、1932年には三分の一ほど価値の増したドルで、しかもはるかに安く売れる作物で返済していました。負担が重くなるのに債務不履行は必要ですらありませんでした。

誰も聞かなかった理由

発表の時期はこれ以上ないほど悪いものでした。ケインズの『一般理論』が1936年に現れ、学界の関心をすべて吸い上げます。有効需要、流動性選好、乗数という装置は、同じ惨事を説明しながら、誰にも貸借対照表を一つずつ追うことを求めませんでした。一方でフィッシャーの論文には、1929年10月に国中へ株を買えと言った人物の署名が付いており、その記憶は彼の議論に何の助けにもなりませんでした。《エコノメトリカ》は創刊三号目です。債務デフレは一世代のあいだ文献から姿を消しました。

名誉回復は少しずつ進みました。フリードマンとシュウォーツは、フィッシャーの第二の環を記録する貨幣史をまとめ、1929年から1933年にかけて貨幣量がおよそ三分の一縮んだことを示し、その崩壊を連邦準備制度の不作為に帰しました。この読み方は、1910年のジキル島での秘密会合から生まれたあの機関を物語の中心に据えるものでした（Friedman and Schwartz, 1963）。ジェームズ・トービンはイェールの学統についての論考でフィッシャーの理論家としての地位を回復させ、彼をアメリカが生んだ最も偉大な経済学者と呼びました。ミルトン・フリードマンもまったく異なる立場からほぼ同じ言葉を繰り返しています（Tobin, 1985）。

ベン・バーナンキが1983年に著した金融危機の非貨幣的効果に関する論文は、フィッシャーに欠けていたミクロの機構を補いました。銀行破綻が借り手についての情報を壊し、信用仲介の費用を押し上げるさまは、どんな貨幣量の数字にも表れないというのです（Bernanke, 1983）。リチャード・クーは1990年以後の日本について、金利がゼロに貼り付いた十年のあいだも企業が債務を返し続けたのは、目的が利潤最大化から負債最小化へ切り替わったからだと述べました。日本の資産バブルの崩壊を通じてスローモーションで進んだフィッシャーの第一の環であり、バランスシート不況という言葉の出どころです（Koo, 2008）。

2008年の秋には、1933年の論文は中央銀行の内部で回し読みされていました。バーナンキが連邦準備制度理事会の議長です。住宅ローン信用の仕組みの崩壊への政策対応をどう評価するにせよ、その設計者たちは、名目債務を抱えた貸借対照表を前に物価水準を下がるに任せれば穴が深くなるという点だけは、際立って明確に理解していました。

最後の十五年

フィッシャーはその歳月を運動に費やしました。彼はフランクリン・ローズヴェルトにリフレーションを、すなわち物価水準を不況前まで戻したうえで安定させることを求め、ホワイトハウスへ手紙を書き続け、その執拗さはやがて先方の忍耐を尽きさせました。1935年には『100パーセント・マネー』を刊行し、要求払預金を全額準備で裏づけて銀行が貸出によって貨幣を作り消すことをできなくすべきだと論じます。シカゴ・プランの一版であるこの構想は、2008年以後に国際通貨基金の研究で再び浮上しました。彼は、1932年と1933年にアメリカのいくつかの町が貨幣を強いて流通させるために発行した減価する通貨、すなわち印紙付き証票も推奨しました。

彼はまた、そのまま敬意をもって受け継がれることのなかった主張にも長い年月を注ぎました。フィッシャーは合衆国憲法修正第18条を統計で擁護する文章を発表した禁酒運動家であり、1922年に設立されたアメリカ優生学協会の初代会長でもありました。彼の伝記作家たちは、これらを逸脱ではなく彼の他の部分と地続きのものとして扱います。測定と良い設計があればどんな体系も改善できるという同じ確信を、人間に当てはめたということです（Dimand, 2019）。

アーヴィング・フィッシャーは1947年4月29日、ニューヨークで大腸がんにより八十歳で亡くなりました。借りを返しきらないままでした。1929年に失った専門家としての地位が完全に回復したのは死後のことであり、彼の1933年の論文は今日、金融危機を扱うあらゆる大学院講義の必読文献に載っています。彼を破滅させた市場は、その後ずっと、彼を破滅させていたあいだに彼が作った語彙で分析されてきました。実質利子、貨幣錯覚、理想指数、債務デフレの渦です。たいていの教科書は彼を二度引きます。一度は夕食の席で購買担当者たちに向けた高原という一文で、もう一度は、その一文が彼の家を奪ったあとに書いた論文で。