Krisis Perbankan 2023: SVB, Signature, Credit Suisse Tumbang Sebulan

Pada Rabu 8 Maret 2023 pukul 12.32 siang, Direktur Utama Silicon Valley Bank (SVB) Greg Becker menekan tombol kirim pada siaran pers pasca-jam yang mengumumkan kerugian $1,8 miliar atas penjualan $21 miliar Treasury yang dikategorikan tersedia untuk dijual, beserta rencana penggalangan ekuitas baru sebesar $2,25 miliar untuk menambal lubang itu. Ia kemudian menelepon video kepada deposan modal ventura terbesar bank dan, dalam kata-katanya sendiri, meminta mereka untuk "tetap tenang." Pada saat penutupan New York keesokan harinya — dua puluh delapan jam berikutnya — $42 miliar telah keluar dari rekening simpanan SVB dalam sembilan jam kerja: kira-kira $1 juta setiap detik bank itu buka. Pada Jumat pagi Departemen Perlindungan dan Inovasi Keuangan California mencabut piagam SVB dan menyerahkan reruntuhannya kepada Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC). Dua hari kemudian Signature Bank di New York lenyap. Sebelas hari setelah itu pemerintah Swiss menikahkan Credit Suisse dengan UBS dalam konferensi pers Minggu malam di Bundeshaus.

Sebuah rush perbankan yang berlangsung sembilan jam, atas neraca yang dibangun selama tiga belas tahun, adalah binatang yang berbeda dari apa pun dalam satu abad sejarah perbankan sebelumnya. Krisis Maret 2023 adalah peristiwa pertama yang sepenuhnya dijalankan melalui transfer mobile dan obrolan grup, dan memaksa regulator menciptakan fasilitas darurat baru sebelum pasar New York dibuka pada Senin pagi.

Lonjakan Simpanan yang Membangun Jebakan

Silicon Valley Bank menumpang gelombang modal ventura sejak didirikannya pada tahun 1983 di Sand Hill Road hingga mencapai neraca $200 miliar pada akhir 2021. Antara 2019 dan 2021, simpanan tiga kali lipat, dari sekitar $60 miliar ke $189 miliar, ketika putaran pendanaan berekor menyimpan hasilnya di rekening operasional bank yang memposisikan dirinya sebagai pemberi pinjaman pilihan bagi perusahaan teknologi tahap awal. Sekitar separuh dari semua startup yang didukung modal ventura AS bermitra dengan SVB. Pada akhir 2022 kira-kira 95 persen simpanan SVB melebihi batas asuransi FDIC sebesar $250.000 — pangsa terbesar simpanan tidak terasuransi di antara bank besar AS mana pun.

Apa yang Becker lakukan dengan banjir uang itu adalah bagian yang berulang kali dikunjungi pasca-mortem. Sepanjang 2020 dan 2021 ia memberi wewenang kepada meja bendahara bank untuk menanamkan lonjakan simpanan dalam Treasury AS jangka panjang dan obligasi hipotek agensi (MBS), mengunci hasil sekitar 1,6 persen — dan, yang krusial, mengklasifikasikan sebagian besar portofolio sebagai held-to-maturity (HTM). Berdasarkan US GAAP, klasifikasi HTM membolehkan bank mencatat efek pada biaya amortisasi. Kerugian mark-to-market tidak melewati laporan laba rugi dan tidak menekan rasio modal regulasi, sepanjang bank mempertahankan niat dan kemampuan untuk memegang obligasi sampai jatuh tempo pada nilai par.

Federal Reserve mulai menaikkan suku bunga dana federal dari 0,25 persen pada Maret 2022 dan mencapai 4,75 persen pada Februari 2023 — siklus pengetatan tercepat sejak Volcker. Kenaikan dua poin persentase pada imbal hasil obligasi sepuluh tahun yang dibeli pada par menurunkan harga pasar obligasi tersebut sekitar 14 persen. Portofolio HTM SVB senilai $91 miliar, menurut catatan kaki bank sendiri dalam 10-K 2022, membawa kerugian mark-to-market belum direalisasi sebesar $15,16 miliar terhadap ekuitas pemegang saham $16,3 miliar. Atas dasar nilai wajar bank itu hampir insolven, namun pada neraca yang dilaporkan ia tampak permodalannya kuat. Tinjauan Barr (Barr Review, 2023) yang dilakukan Federal Reserve sendiri menyebut perbedaan tersebut "kegagalan pengawasan paling konsekuensial dari era pasca-Dodd-Frank."

Versi sistemik dari jebakan yang sama lebih besar daripada SVB. Jiang, Matvos, Piskorski, dan Seru (Jiang et al., 2023) menjalankan perhitungan kerugian belum direalisasi pada call report setiap bank AS dan menghasilkan angka yang bergema di Washington pada Maret 2023: kira-kira $2,2 triliun kerugian mark-to-market di seluruh sistem perbankan AS, terkonsentrasi pada bank dengan basis simpanan tidak terasuransi dan mobile. SVB hanya memukul tembok lebih dulu.

Siaran Pers Rabu, Rush Kamis

Pada Rabu pagi 8 Maret, analis Moody's menelepon Becker untuk memberitahunya bahwa SVB menghadapi penurunan peringkat banyak notch. Ia memutuskan untuk mendahului dengan menggalang ekuitas. Goldman Sachs menstrukturkan penawaran saham biasa $1,75 miliar dan penempatan saham preferen $500 juta, dengan General Atlantic sebagai investor jangkar. Mekanisme pendanaan untuk penggalangan ekuitas itu mensyaratkan SVB menjual buku tersedia-untuk-dijualnya — $21 miliar yang tidak diklasifikasikan sebagai HTM — dan mencatatkan kerugian terkait. Siaran pers keluar setelah jam dan harga saham dibuka Kamis di $176, turun 60 persen dari penutupan sebelumnya $267.

Yang tidak diantisipasi Becker adalah kecepatan respons simpanan. Pada sore Rabu 8 Maret, surel mitra dari Founders Fund, Coatue, Union Square, dan Y Combinator mulai beredar ke perusahaan portofolio dengan instruksi satu kalimat: tarik dana dari SVB sebelum Kamis pagi. Instruksi melaju lewat saluran Slack, grup WhatsApp, dan pesan langsung Twitter. Panggilan video Becker pada Kamis pagi, yang dimaksudkan untuk meyakinkan investor, justru sebaliknya: pemirsa mendengar keraguan dan dalam hitungan menit memposting cap waktu ke grup Signal.

Pada pukul 16:00 waktu New York Kamis, SVB telah menerima perintah penarikan total $42 miliar. Bank telah berusaha mendanai penarikan tersebut dengan menarik $20 miliar dari Federal Home Loan Bank San Francisco pada pagi itu, tetapi batas FHLB dan pemeriksaan jaminan intra-hari membuatnya tetap kekurangan. SVB menutup Kamis dengan saldo kas negatif di Federal Reserve. Pada Jumat pagi regulator California tiba di kantor pusat Sand Hill Road sebelum gedung dibuka, menyerahkan langsung perintah pengambilalihan, dan FDIC berjalan melewati lobi secara bergiliran untuk menjelaskan situasi kepada karyawan. Empat kegagalan bank AS terbesar berdasarkan aset saat penyitaan kini adalah Washington Mutual (2008), Silicon Valley Bank (2023), Signature Bank (2023), dan First Republic (2023).

Jaring Pengaman Minggu Sore

Sepanjang Sabtu 11 Maret, FDIC, Treasury, dan Federal Reserve membahas apa yang harus dilakukan dengan $151 miliar simpanan tidak terasuransi SVB — sekitar 87 persen dari basis pendanaan bank, termasuk rekening operasional sekitar separuh startup yang didukung modal ventura AS. Resolusi FDIC standar hanya akan membayar deposan terasuransi dan menyisakan kreditor tidak terasuransi sebagai pengklaim kuratori, dengan pemulihan mungkin 80 sen per dolar selama dua belas bulan. Dengan pembukaan Senin mendekat dan kira-kira $1 triliun simpanan tidak terasuransi di bank regional lain, regulator memilih jalur berbeda.

Pada pukul 18:15 waktu Timur Minggu 12 Maret, Menteri Keuangan Janet Yellen, Ketua Fed Jerome Powell, dan Ketua FDIC Martin Gruenberg merilis pernyataan bersama yang menggunakan pengecualian risiko sistemik dalam Pasal 13 Undang-Undang Asuransi Simpanan Federal. Setiap deposan SVB — terasuransi maupun tidak — akan dibayar penuh pada Senin pagi. Pernyataan yang sama menyita Signature Bank di New York, yang pada Jumat dilanda penarikan $18,6 miliar setelah basis simpanan industri kripto yang terkonsentrasi panik. Pernyataan itu juga mengungkapkan fasilitas darurat Federal Reserve yang baru, Bank Term Funding Program, yang akan meminjamkan kepada bank AS hingga satu tahun terhadap jaminan Treasury dan MBS agensi yang dinilai pada nilai par — bukan nilai pasar — artinya bank dapat menggadaikan obligasi senilai 84 sen per dolar dan meminjam satu dolar penuh atasnya. BTFP, secara efektif, membatalkan lubang HTM yang disebabkan kenaikan suku bunga bagi setiap bank yang bersedia menggunakan jendela.

Panik langsung mereda. Pertanyaan yang lebih dalam, diangkat Cecchetti dan Schoenholtz (Cecchetti and Schoenholtz, 2023) dalam empat puluh delapan jam, adalah apakah pernyataan bersama tersebut secara efektif menaikkan batas asuransi FDIC ke tak terhingga bagi setiap deposan di bank mana pun yang dianggap sistemik — perluasan moral-hazard yang lebih besar daripada apa pun yang dipertimbangkan sejak krisis keuangan global yang dicatat dalam keruntuhan sistem 2008. Resolusi Continental Illinois 1984, yang pertama kali mengartikulasikan doktrin "terlalu besar untuk gagal" di bank yang mencetuskan istilah itu, juga dimulai sebagai langkah sementara.

Zürich Tertular

Credit Suisse telah berdarah-darah dua tahun sebelum SVB gagal. Pelepasan Archegos family office Maret 2021 merugikan bank $5,5 miliar. Bencana keuangan rantai pasok Greensill Capital melenyapkan $3 miliar aset nasabah. Restrukturisasi berturut-turut di bawah Tidjane Thiam, Thomas Gottstein, dan akhirnya Ulrich Körner gagal menghentikan arus keluar manajemen kekayaan; CHF 110 miliar telah keluar dari Credit Suisse pada kuartal keempat 2022 saja. CDS bank mencapai 446 basis poin pada awal Maret, level yang terakhir terlihat pada Lehman tahun 2008. Seperti yang ditunjukkan Metrick (Metrick, 2024) dalam literatur kepanikan lintas bank, bank tertekan berukuran serupa secara historis butuh enam hingga dua belas bulan untuk gagal; Credit Suisse memadatkan spiral kematian itu menjadi sebelas hari.

Pemicu di dalam Swiss adalah penundaan. Pada 9 Maret, SEC meminta Credit Suisse merevisi laporan arus kas 2019 dan 2020 dalam laporan tahunan yang akan datang. 10-K 2022, awalnya dijadwalkan 9 Maret, ditunda dan akhirnya diajukan pada 14 Maret dengan pengungkapan bahwa PwC telah mengidentifikasi "kelemahan material" dalam pengendalian internal pelaporan keuangan bank. Hari berikutnya, ditanya oleh Bloomberg TV apakah Saudi National Bank — pemegang saham terbesar Credit Suisse dengan 9,9 persen — akan menyuntikkan modal lebih, ketua Ammar Al Khudairy menjawab, "Jawabannya sama sekali tidak, untuk banyak alasan. Alasan paling sederhana adalah regulasi dan undang-undang." Klip itu viral dalam beberapa menit. Saham Credit Suisse jatuh 24 persen pada Rabu 15 Maret, mencapai CHF 1,55. Swiss National Bank (SNB) mengumumkan bantuan likuiditas semalam CHF 50 miliar. Simpanan terus keluar sekitar CHF 10 miliar per hari.

Pada Sabtu 18 Maret Otoritas Pengawasan Pasar Keuangan Swiss (FINMA), SNB, dan Departemen Keuangan federal menyimpulkan bahwa Credit Suisse tidak akan bertahan hingga pembukaan Senin. Ketua UBS Colm Kelleher dan CEO Ralph Hamers dipanggil ke Bern. UBS pada awalnya menawarkan CHF 0,25 per saham — harga hampir nol untuk bank yang membawa CHF 530 miliar aset. Negosiasi berlanjut hingga Minggu sampai harga akhir CHF 0,76 per saham disepakati, dengan tiga dukungan eksternal: jalur likuiditas CHF 100 miliar dari SNB, jaminan default federal atas pinjaman SNB tambahan CHF 100 miliar, dan jaminan tutupi-rugi federal CHF 9 miliar atas portofolio non-inti Credit Suisse yang ditentukan. Obligasi Additional Tier 1 contingent-convertible Credit Suisse senilai CHF 16 miliar dihapuskan ke nol — penghapusan yang menempatkan pemegang AT1 di bawah pemegang saham, melawan hierarki kepailitan yang dipikir telah dibeli oleh pembeli AT1. Keputusan itu segera memicu kampanye gugatan $20 miliar oleh Quinn Emanuel dan Pallas Partners atas nama pemegang obligasi, dan nyaris keruntuhan pasar AT1 Eropa yang harus diredam Bank Sentral Eropa, Bank of England, dan Single Resolution Board dengan pernyataan dalam dua puluh empat jam.

Harga Saham Silicon Valley Bank, Januari 2022 hingga Maret 2023

Grafik mencatat apa yang dilihat dan diabaikan regulator. Dari puncak di atas $700 pada akhir 2021, SIVB melacak siklus suku bunga ke bawah sepanjang 2022 — kehilangan dua pertiga nilainya saat buku obligasi jangka panjang yang dibawanya pada biaya amortisasi semakin dalam tenggelam berdasarkan harga pasar. Penurunan sepanjang 2022 berlangsung tertib. Dua candle terakhir, dari $267 pada Rabu 8 Maret ke $39,49 pada Jumat 10 Maret sebelum perdagangan dihentikan, adalah cap dari rush itu.

First Republic dan Kegagalan yang Lambat

Jika SVB butuh dua hari, First Republic butuh dua bulan. Bank San Francisco itu — dibangun atas pinjaman hipotek jumbo kepada nasabah pesisir kaya — memiliki profil simpanan tidak terasuransi serupa, dengan sekitar 68 persen simpanan di atas batas FDIC dan portofolio besar hipotek bunga rendah yang nilai wajarnya runtuh akibat pengetatan Fed. Dalam pekan setelah kegagalan SVB, First Republic kehilangan $70 miliar simpanan. Pada Kamis 16 Maret sebelas bank AS terbesar, dikoordinasikan oleh Jamie Dimon dan Janet Yellen, menyimpan total $30 miliar di First Republic dalam unjuk kepercayaan terkoordinasi — JPMorgan, Bank of America, Citigroup, dan Wells Fargo masing-masing menyumbang $5 miliar. Simpanan diumumkan sebagai deposit berjangka tidak terasuransi, dengan harapan bahwa isyarat itu akan menstabilkan sektor regional yang lebih luas.

Itu membeli waktu, bukan kehidupan. Simpanan First Republic terus menguras sepanjang April. Laba kuartal pertama bank pada 24 April melaporkan penurunan simpanan $100 miliar, dan saham jatuh 49 persen keesokan harinya. Selama akhir pekan 29-30 April, FDIC menjalankan lelang penjualan paksa; JPMorgan mengajukan penawaran terkuat dan mengakuisisi First Republic pada Senin 1 Mei, dengan FDIC menyerap perkiraan kerugian $13 miliar. JPMorgan mengambil kira-kira $173 miliar pinjaman dan $30 miliar efek pada harga diskon.

Apa yang Diperlihatkan Pipa

Tiga pelajaran struktural muncul dalam pasca-mortem. Yang pertama menyangkut kecepatan. Model bank-run klasik Diamond-Dybvig mengasumsikan deposan secara fisik mengantre di cabang, dengan jam-jam gesekan antara kepala pertama dan terakhir. Rush SVB, sepenuhnya melalui aplikasi mobile banking dan dikoordinasikan melalui Slack dan WhatsApp, berjalan sepuluh kali lebih cepat. Antrean Northern Rock yang ditangkap dalam rush bank pertama Inggris dalam 150 tahun kini menjadi barang museum — vintage 2007. Pada 2023 rush setara adalah linimasa Twitter.

Yang kedua menyangkut asimetri antara akuntansi dan ekonomi. Klasifikasi HTM, diperkenalkan dalam Pernyataan FASB 115 pada 1993 dan dikodifikasi dalam Topik 320, dirancang untuk membebaskan bank dari volatilitas kuartalan pada obligasi yang mereka maksudkan untuk dipegang. Dalam rezim suku bunga rendah secara historis dan pergerakan kurva imbal hasil yang lembut, pengecualian itu tidak berbahaya. Setelah pengetatan 425 basis poin dalam dua belas bulan, pengecualian itu menyembunyikan perbedaan antara solvabilitas dan insolvabilitas pada institusi mana pun yang deposannya mungkin pergi dalam waktu singkat.

Yang ketiga menyangkut konsentrasi. Basis simpanan SVB 50 persen startup teknologi yang didukung ventura; Signature 30 persen perusahaan industri kripto; First Republic peminjam hipotek pesisir yang kaya. Masing-masing berjalan pada grup WhatsApp terpisah, tetapi masing-masing berjalan pada pekan yang sama. Islandia yang sistem perbankannya sepuluh kali ekonominya telah mengajarkan pelajaran sama pada 2008: basis simpanan yang berbagi siklus bisnis tunggal bukanlah simpanan, melainkan margin call yang menunggu pemicu.

Tinjauan Barr Fed, diterbitkan 28 April 2023, menyimpulkan bahwa "pertumbuhan cepat, model bisnis terkonsentrasi, ketergantungan pada simpanan tidak terasuransi, dan risiko suku bunga yang tidak dilindungi" SVB telah terlihat oleh pengawas tiga tahun sebelum rush itu, dan respons pengawasan "terlalu lambat." Federal Reserve kemudian mengusulkan persyaratan utang jangka panjang untuk bank regional di atas $100 miliar aset dan penerapan bertahap pengakuan kerugian belum direalisasi ke dalam rasio modal. Reformasi diencerkan dalam negosiasi 2024 dan tetap parsial saat artikel ini naik cetak. Pada malam 12 Maret 2023, Treasury Amerika Serikat, Federal Reserve, dan FDIC berdiri di podium di Washington dan memberitahu negara bahwa tidak ada deposan yang akan kehilangan satu dolar pun — kalimat yang diam-diam memperluas neraca federal atas simpanan yang Kongres mana pun belum pernah memilih untuk mengasuransikannya.