노던 록 뱅크런: 150년 만의 영국 첫 은행 파산 (2007)

모든 것을 바꾼 줄

2007년 9월 14일 아침, 영국 도심 거리에서 살아 있는 어느 누구도 본 적 없는 일이 벌어졌습니다. 뉴캐슬에 본사를 둔 FTSE 100 상장 주택담보대출 전문은행인 노던 록(Northern Rock)의 지점 앞에 평범한 예금자들이 건물을 돌아 이어지는 줄을 형성했습니다. 일부는 동트기 전부터 도착해 있었습니다. 신문과 보온병, 접이식 의자를 들고 서 있었습니다. 방송 카메라가 이 장면을 포착하여 전 세계에 중계했습니다. 금융적 관점에서 이 장면은 전혀 다른 세기에서 온 것이었습니다.

실제로 그랬습니다. 영국은 1866년 오버렌드 거니 앤 컴퍼니(Overend, Gurney and Company)가 파산한 이래 뱅크런을 경험한 적이 없었습니다. 그 공황이 월터 배젓(Walter Bagehot)으로 하여금 중앙은행론의 교과서적 텍스트인 『롬바드 스트리트』를 집필하게 만들었습니다. 141년이 지난 후, 디지털 시대의 영국에서 같은 장면이 BBC 생방송으로, 수백만 명의 시청자가 텔레비전과 인터넷을 통해 지켜보는 가운데 재연되고 있었습니다.

뱅크런 자체는 며칠간 이어졌습니다. 마무리될 무렵에는 약 20억 파운드가 인출되었습니다. 그러나 뱅크런은 사실 이 이야기에서 가장 덜 중요한 부분이었습니다. 노던 록이 드러낸 것들 — 도매 금융, 예금자 보호, 유동성과 지급 능력의 관계 — 은 이후 12개월간 내려진 모든 위기 대응 결정에 파문을 일으켰습니다.

모기지를 찍어내는 기계

붕괴를 이해하려면 사업 모델을 이해해야 합니다. 노던 록은 원래 건물조합(building society)이었습니다. 1997년 상호조합에서 주식회사로 전환하기 전까지는 조합원이 소유하는 상호금융기관이었습니다. 이 전환으로 자본시장에 접근할 수 있게 되었고, 이를 공격적으로 활용했습니다.

전통적인 주택담보대출 기관은 일반 예금자 — 당좌예금이나 저축예금에 돈을 맡기는 평범한 예금자들 — 을 유치하여 자금을 조달합니다. 기관은 그 자금을 더 높은 금리로 모기지 대출에 사용하고 그 차이(스프레드)를 수익으로 취합니다. 성장 속도는 느리지만 본질적으로 안정적인 모델입니다. 소매 예금은 잘 이탈하지 않으며, 예금자들이 한꺼번에 돈을 돌려달라고 요구하는 경우는 거의 없기 때문입니다.

노던 록은 다른 길을 택했습니다. 소매 예금을 쌓을 때까지 기다리는 대신, 주로 도매 단기금융시장과 자산유동화를 통해 대출 자산을 조달했습니다. 은행은 모기지를 발생시켜 그라나이트(Granite)라는 프로그램 아래 증권으로 묶은 후 투자자들에게 매각했습니다. 그 사이에는 다른 은행과 기관투자자로부터 단기 자금을 빌려 신규 대출을 지속했습니다. 이른바 "발생 후 분배(originate and distribute)" 모델은 노던 록이 비범한 속도로 성장할 수 있게 해주었습니다. 1998년부터 2007년 사이 대출 자산은 약 150억 파운드에서 1,000억 파운드 이상으로 팽창했습니다. 2007년에는 영국 5위의 주택담보대출 기관이 되어 있었습니다.

위험은 조금만 들여다봐도 눈에 보였습니다. 2007년 무렵, 노던 록 자금 조달의 약 40%는 자산유동화에서, 상당 부분은 기타 도매 조달에서 충당되었습니다. 소매 예금 기반은 대출 자산 규모에 비해 극히 얕았습니다. 단기금융시장이 열려 있고 자산유동화 시장이 유동적인 한 엔진은 돌아갔습니다. 하지만 둘 중 어느 시장이라도 마비된다면, 노던 록은 단기 차입금을 차환하거나 신규 대출을 조달할 방법이 없었고 — 모기지 자체가 부실해져서가 아니라 단순히 스스로를 자금 조달할 수 없다는 이유로 — 붕괴에 직면하게 될 터였습니다.

2007년 8월: 동결

방아쇠는 3,000마일 떨어진 곳에서 당겨졌습니다. 2006년 말부터 2007년으로 넘어오면서 미국 서브프라임 모기지 시장은 악화되고 있었습니다. 주택 가격이 정점을 찍었습니다. 연체율이 상승하고 있었습니다. 서브프라임 모기지 담보증권을 보유한 투자자들이 손실을 입고 있었습니다. 2007년 8월 9일, 프랑스 은행 BNP 파리바는 3개 투자 펀드의 환매를 중단한다고 발표했습니다. "미국 유동화 시장 특정 부문에서 유동성이 완전히 소멸했기" 때문에 서브프라임 보유 자산의 가치를 산정할 수 없다는 이유였습니다. "유동성의 완전한 소멸"이라는 표현은 이후 일어난 일을 묘사하는 정의적 표현이 되었습니다.

은행 간 대출은 거의 하룻밤 사이에 말라붙었습니다. 은행들은 어느 거래 상대방이 서브프라임 노출을 갖고 있는지 알 수 없었기 때문에 서로 대출을 멈췄습니다. 런던 은행 간 금리(LIBOR)가 급등했습니다. 기관들이 단기 자금 조달에 사용하던 기업어음 시장은 구조화 상품과 조금이라도 관련 있는 발행자에게는 사실상 문을 닫았습니다. 노던 록은 그라나이트와 도매 차입을 통해 이러한 연결고리를 광범위하게 갖고 있었습니다.

이후 몇 주에 걸쳐 노던 록 경영진은 대안을 찾기 위해 필사적으로 움직였습니다. 잠재 인수자들에게 접근했습니다. 다른 은행들과 협의했습니다. 아무것도 성사되지 않았습니다. 2007년 9월 초, 이사회는 긴급 중앙은행 지원 없이는 은행이 생존할 수 없다는 결론에 도달했습니다 (Shin, 2009).

2007년 9월 13일, 노던 록은 영란은행에 긴급 유동성 지원을 공식 요청했습니다. 배젓이 1873년에 집필한 이후 영국 금융 교리에 자리 잡은 최종 대부자 역할을 살아 있는 기억 속에서 처음으로 발동한 것이었습니다.

유출, 줄 서기, 그리고 하루 만에 10억 파운드

영란은행의 지원은 합의되는 즉시 질서 있는 공식 발표가 이루어질 때까지 기밀로 유지될 예정이었습니다. 그 계획은 불과 몇 시간 만에 무너졌습니다.

그날 저녁, BBC의 경제 에디터 로버트 페스턴이 노던 록이 긴급 지원을 요청했다는 뉴스를 보도했습니다. 공식 성명이 준비되기 전에 수백만 명이 이를 접했습니다. 24시간 뉴스와 초기 인터넷이 공존하는 시대에 봉쇄는 불가능했습니다.

이런 상황에서 예금자들은 잔인한 게임 이론적 논리에 직면합니다. 은행이 살아남는다면, 줄을 서서 돈을 뺀 사람도 시간 손해만 볼 뿐입니다. 은행이 파산한다면, 먼저 줄을 서서 돈을 빼간 사람이 승자이고, 기다리며 신뢰한 사람은 패자가 됩니다. 줄을 서지 않는 것의 하방 위험이 잠재적으로 치명적이고 줄을 서는 것의 비용이 단순한 불편함에 불과하다면, 합리적 선택은 줄을 서는 것입니다. 금융서비스보상계획(Financial Services Compensation Scheme) — 영국의 예금 보증 제도 — 은 최초 2,000파운드만 전액 보장하고 그 이상 3만 3천 파운드까지는 90%만 보장했기 때문에, 3만 5천 파운드를 초과하는 예금은 실제 손실 위험에 노출되었습니다 (Shin, 2009). 상당한 예금을 가진 예금자들에게 인출 유인은 압도적이었습니다.

2007년 9월 14일, 단 하루 만에 약 10억 파운드가 노던 록에서 인출되었습니다. 141년 만에 영국 최초의 뱅크런이었습니다.

머빈 킹과 도덕적 해이 문제

영란은행의 초기 대응은 원칙론적이지만 정치적으로 폭발성을 지닌 논거에 의해 형성되었습니다. 총재 머빈 킹(Mervyn King)은 경제학자들이 "도덕적 해이(moral hazard)"라고 부르는 것, 즉 기관들이 자신의 위험 추구 행동의 결과로부터 구제를 받으면 위험 추구가 아무런 제재도 받지 않는다는 교훈을 얻게 되고 이로써 미래의 무모한 행동을 장려하게 된다는 생각의 신봉자였습니다.

킹의 입장은 2007년 9월 재무위원회(Treasury Select Committee) 증언에서 명확하게 드러났습니다. "대규모 유동성 지원 제공은 유동성 위험에 대한 보험 비용을 부담한 기관에는 불이익을 주고, 위험을 감수했지만 보험에 가입하지 않은 기관에는 이익을 줍니다"라고 그는 의원들에게 말했습니다. 도덕적 해이에 대한 교과서적 진술이었으며, 경제 이론으로서 틀리지 않았습니다.

그러나 이는 통제되지 않은 뱅크런이 전파되는 속도와 격렬함을 과소평가했습니다. 킹의 입장이 공개적으로 알려졌을 때 이미 줄이 형성되고 있었습니다. 재무장관 알리스테어 달링(Alistair Darling)에 대한 정치적 압박은 극심했습니다. 달링은 훗날 BBC 유출 이후의 며칠이 자신의 정치 인생에서 가장 힘든 날들 중 하나였다고 회고했습니다. "나는 불완전한 정보로, 실시간으로, 수백만 명에게 영향을 미칠 결정을 내려달라는 요구를 받고 있었습니다"라고 그는 회고록에 썼습니다 (Darling, 2011).

2007년 9월 17일 — 뱅크런이 시작된 지 사흘 후 — 정부는 노던 록의 모든 예금을 보증하겠다고 발표했습니다. 처음 3만 5천 파운드만이 아니라 전액 보증이었습니다. 줄이 멈췄습니다. 뱅크런은 끝났습니다. 그러나 신뢰에 입힌 피해는 사라지지 않았습니다.

위기 이면의 수치

노던 록의 구조적 취약성의 규모는 데이터를 통해 가장 잘 이해할 수 있습니다. 뱅크런이 발생했을 당시, 이 은행의 자금 조달 구조는 영국 금융기관 중 거의 유일하게 취약한 상태였습니다.

비슷한 규모의 일반적인 은행이라면 소매 예금이 자금 조달의 50~70%를 차지했을 것입니다. 노던 록의 소매 예금 비율은 영국 주택담보대출 업권에서 가장 낮았습니다 (Shin, 2009). 도매 시장이 문을 닫자, 은행은 심지어 몇 주조차 버틸 안정적인 자금 기반이 거의 없었습니다.

9월 17일 발표된 정부 보증은 뱅크런을 멈췄지만 근본적인 문제를 해결하지는 못했습니다. 노던 록은 여전히 도매 차입금을 차환해야 했으나, 그 시장은 사실상 닫힌 채였습니다. 로이즈 TSB(Lloyds TSB), 이후 버진 머니(Virgin Money)가 이끄는 컨소시엄과의 민간 매각 협상도 수용 가능한 조건을 찾지 못한 채 결렬되었습니다. 버진 머니의 인수 제안은 은행을 약 13억 파운드로 평가했는데, 이는 장부 가치의 일부에 불과했습니다.

2008년 2월 22일, 달링 재무장관은 노던 록을 일시적으로 공공 소유로 전환한다고 발표했습니다. 1946년 영란은행 자체의 국유화 이후 영국 은행에 대한 첫 번째 국유화였습니다. 최고조에 달했을 때, 납세자의 노출 — 대출, 보증, 자본 투입을 합쳐 — 은 1,000억 파운드를 초과했습니다. 결국 은행의 대출 자산이 정리되면서 대부분을 회수하기는 했지만, 이 경험은 은행 국유화의 시대는 이미 끝났다고 믿었던 정치권에 충격을 안겨주었습니다.

탄광의 카나리아

노던 록은 2008년 금융 위기를 유발하지 않았습니다. 그러나 그것을 거의 완벽하게 예고했으며, 글로벌 금융 시스템이 도매 자금 조달 시장의 충격에 버틸 수 없는 가정들 위에 세워져 있다는 사실에 대해 가능한 한 가장 명확한 조기 경보를 제공했습니다.

"발생 후 분배" 모델 — 모기지를 발생시켜 대차대조표에 보유하는 대신 증권으로 포장하여 매각하는 방식 — 은 노던 록만의 것이 아니었습니다. 그것은 미국 모기지 금융의 지배적 모델이었으며 유럽 은행권으로 확산되고 있었습니다. 자산유동화 시장은 항상 유동적일 것이라는, 단기 도매 자금은 차환을 위해 항상 이용 가능할 것이라는, 어떤 대형 은행도 자금 조달 위기에 처하지 않을 것이라는 가정 — 이 가정들은 씨티그룹, UBS, 메릴린치, 그리고 이후 14개월 안에 자체적인 위기에 직면한 수십 개의 다른 기관들이 공유하고 있었습니다.

1998년 롱텀캐피털매니지먼트의 붕괴는 스트레스 상황에서 유동성이 갑자기 증발할 수 있음을 보여주었습니다. 노던 록 뱅크런은 도매 자금 조달 은행 모델 전체에 대해 같은 교훈을 제시했습니다. 그 어느 교훈도 충분히 빠르게 학습되지 않았습니다.

노던 록을 이후 실패 사례들과 구별 짓는 것은 소매 뱅크런이라는 특수한 가시성이었습니다. 2008년 9월 리먼 브라더스가 파산했을 때, 사무실 앞에 줄을 선 사람은 없었습니다 — 채권자들은 저축 계좌를 가진 개인이 아니라 기관들이었습니다. 노던 록 뱅크런은 이후 은행 간 시장의 붕괴가 그러하지 못했던 방식으로, 평범한 사람들이 직관적으로 이해할 수 있는 형태를 갖추고 있었습니다. 그 가시성 덕분에 이를 정치적으로 외면하기가 불가능해졌고, 이것이 정부의 대응 — 보증, 이후 국유화 — 이 평소보다 빠르게 이루어진 부분적 이유였습니다.

무엇이 바뀌었나: 규제 이후

노던 록 위기는 세 가지 구체적인 규제 실패를 드러냈으며, 이후 — 불완전하게나마 실질적으로 — 그 문제들이 다루어졌습니다.

첫째, 예금 보험. 2,000파운드에서 3만 5천 파운드 사이의 잔액에 대한 90% 공동보험 조항을 포함한 3만 5천 파운드 한도는 간헐적인 은행 파산에 대한 안전망으로 설계된 것이었습니다. 뱅크런을 예방하기 위해 설계된 것이 아니었습니다. 예금자를 부분적으로 노출시키는 보증 구조는 문제의 첫 조짐이 보이면 인출하려는 강한 유인을 만들어냅니다. 금융서비스보상계획 한도는 2008년 10월에 5만 파운드로, 이후 유럽연합 요건을 반영하여 8만 5천 파운드로 상향되었습니다.

둘째, 정리 프레임워크. 2009년 이전에는 영국에서 부실 은행을 공식 도산 절차를 촉발하지 않고 신속하게 공공 소유로 넘기는 법적 메커니즘이 없었습니다. 2009년 은행법은 특별정리제도(Special Resolution Regime)를 만들어, 감독 당국에 부실 기관의 사업을 민간 인수자, 가교 은행, 또는 공공 소유로 이전할 권한을 부여했습니다.

셋째, 그리고 전 세계적 관점에서 가장 중대한 결과를 낳은 유동성 규제의 문제입니다. 노던 록 붕괴 당시 시행 중이던 국제 자본 규제 체계인 바젤 II는 유동성에 대해 상대적으로 거의 다루지 않았습니다. 바젤 III는 은행이 30일간의 스트레스 시나리오에서 순현금 유출을 충당할 수 있는 충분한 고유동성 자산을 보유하도록 요구하는 유동성 커버리지 비율(Liquidity Coverage Ratio)을 도입했습니다. 만약 이 요건이 2007년에 이미 시행 중이었다면, 노던 록은 그 형태로 영업할 수 없었을 것입니다.

기계 속의 유령

노던 록의 더 깊은 교훈은 겉으로 드러나는 지급 능력과 실제 안정성 사이의 간극에 관한 것입니다. 뱅크런이 시작된 순간, 노던 록은 기술적으로 지급 불능 상태가 아니었습니다. 모기지는 정상적으로 이행되고 있었습니다. 자기자본 비율은 규제 요건을 충족했습니다. 당시의 기준으로 볼 때, 이 기관은 건전했습니다.

갖추지 못한 것은 유동성 회복력이었습니다. 은행은 구조적 안전성을 성장 속도와 맞바꾸었고, 자금 조달 구조는 사실상 무시하면서 자기자본 적정성에만 보상을 주는 규제 환경 속에서 그렇게 했습니다.

1995년 베어링스 은행의 붕괴가 파생상품 노출에 대한 통제의 부적절함을 드러낸 것처럼, 노던 록은 도매 자금 조달 은행 시대의 유동성 규제 부적절함을 드러냈습니다. 두 위기 모두 개혁을 촉진했습니다. 두 개혁 모두 그다음에 올 더 큰 재앙을 막기에는 너무 늦게 도착했습니다.

알리스테어 달링은 사후에 이렇게 쓰면서 당시 사태의 본질을 포착했습니다. "노던 록은 금융 시스템이 외면하기로 선택한 경고였습니다" (Darling, 2011).

줄이 해소되었습니다. 지점들이 다시 문을 열었습니다. 카메라들이 다른 곳으로 이동했습니다. 11개월 후, 리먼 브라더스가 파산했고, 그 경고는 예고하려 했던 재앙이 되었습니다.