ハルシャド・メータと1992年インド証券スキャンダル

インド最大の銀行が自行の国債を見つけられませんでした。1992年4月の第2週、インド国立銀行(SBI)の投資部門は自行の保有残高をインド準備銀行公的債務局の記録と照合することができず、その差額はただ一人の顧客を指し示しました。ボンベイのブローカー、ハルシャド・シャンティラル・メータです。彼は誰も実物を提示できない証券の受領証を担保に、この銀行から約500クロール・ルピーを引き出していました。

1クロールは1,000万ルピーです。1ドル30ルピー近辺だった1992年半ばの為替で500クロール・ルピーは約1億6,500万ドルにあたり、その年のインドではこの金額は財務省が気にかける規模でした。インド準備銀行が同じ帳簿を精査した結果、この銀行の投資ポートフォリオの不足額は約649クロール・ルピーと算定され、そのうち574クロール・ルピー程度は、インド国立銀行が証券もそれを認める受領証さえ受け取っていないメータとの取引でした。圧力を受けたメータは4月13日から24日までの間に約620クロール・ルピーを返済しました。

4月22日、ある情報提供者がボンベイのタイムズ・オブ・インディア編集部に電話をかけ、国内最大の銀行が最も有名なブローカーを呼び出して清算を求めたと伝えました。この話を受けた記者がスチェタ・ダラルでした。記事は1992年4月23日に掲載され、その記事が終わらせた強気相場はインド史上最大のものでした。

銀行が国債を保有しなければならなかった理由

1991年のインドの銀行業は一つの数字を軸に組み立てられていました。法定流動性比率(SLR)は銀行に預金の一定割合を承認済み証券、実質的にはほぼ国債で保有することを求め、1990年代初頭にはその割合は38.5パーセントまで上がっていました。インド準備銀行に預ける現金準備率まで加えれば、インドの銀行に預けられたすべてのルピーの半分以上が規制によってあらかじめ用途を定められていたことになります。1991年のナラシンハム委員会は、この規模の保有義務はもはや健全性規制として機能せず、政府に市場金利を下回る条件で資金を供給する仕組みとなって民間の借り手を信用システムから押し出していると論じ、5年かけて25パーセントまで引き下げるよう勧告しました。

遵守状況の測り方に関する二つの特徴が、この義務を一つの市場に変えました。銀行はポジションを日次ではなく週次で報告し、判定は各営業日の終値残高ではなく報告期間の平均に対して行われました。したがって銀行は週の前半に必要水準を下回り、金曜日の報告前に国債を買い戻すことができ、証券に余裕のある銀行はその間それを貸し出すことができました。金曜日に債券を必要とする銀行と火曜日に現金を必要とする銀行を突き合わせる仲介者には、商売が生まれました。

メータはその商売をしていました。1954年に裕福とはいえないグジャラート系の家庭に生まれ、幼少期の一部をライプルで過ごしたのち、ボンベイに出てニューインディア保険の事務職から始め、いくつもの証券会社を経て、やがて自己勘定で独立しました。1991年には彼の会社グローモア・リサーチ・アンド・アセット・マネジメントは短期金融市場で最も多忙な仲介業者の一つとなり、経済紙は彼に定着する呼び名を与えました。ビッグ・ブルです。

レディ・フォワード

このスキャンダルの中心にあったのはレディ・フォワード取引で、名前が違うだけの現先取引でした。一方の銀行が他方の銀行に国債を現金と引き換えに売り、同時に定められた日に定められた価格で買い戻すことを約定し、その差額が利息であり、証券が担保でした。構造そのものに不適切な点はありませんでした。レディ・フォワード取引はインドの短期金融市場の日常的な配管であり、インド準備銀行も定められた証券の範囲内でこれを認めていました。

問題は決済にありました。国債の所有権はインド準備銀行公的債務局(PDO)の補助総勘定元帳(SGL)口座に記録され、移転にはPDOに提出するSGL用紙が必要でした。手書きの指示書を手書きの元帳に対して人手で処理する方式です。1980年代後半の取引量はすでにその仕組みを超えており、市場が見つけた回避策が銀行受領証(BR)でした。証券を実際に動かす代わりに、売り手の銀行が買い手にBRを発行しました。記載された銘柄の証券を買い手のために保有しており、求められれば引き渡すと確認する文書です。この事件についてのジャヤント・ヴァルマの同時代の分析は、まさにこの置き換えを、その後に起きたすべての構造的な分岐点として指摘しています。銀行受領証は、背後に中央登録簿もなく、裏づけとなる証券が実在するという独立した証拠もない約束にすぎなかったからです (Varma, 1993)。

第二の慣行がこれを増幅させました。取引は銀行間取引でしたが、ブローカーを通じて成立し、1990年代初頭には小切手が相手方の銀行ではなくブローカー宛てに振り出されるのが通例となっていました。一方の銀行の口座から他方の口座へ移るはずの資金が代わりにブローカーの口座を経由し、そこで数日、ときにはかなり長くとどまってから名目上の宛先へ向かったのです。

何も担保しない受領証

裏づけが発行者の評判しかない文書が与えられたのですから、この手口は、何もないところにそれを書いてくれる発行者を見つけるという問題に縮まりました。メータは二行を見つけました。マハーラーシュトラの小規模行カラド銀行と、ボンベイのメトロポリタン協同組合銀行です。いずれも保有していない、場合によっては一度も保有したことのない国債について銀行受領証を発行し、いずれも後に清算されました。

それらの受領証はレディ・フォワード借入の担保として大手銀行へ渡りました。公的部門の銀行や、インドで資金運用の帳簿を回していた外国銀行が、検証しないBRと引き換えに現金を渡しました。相手方銀行が発行したBRを検証することが慣行として存在しなかったからです。現金はメータの口座に届き、そこからボンベイ証券取引所へ流れました。最終的に、不適切な受領証を発行または受領した銀行として九行以上が名指しされ、その中にはインド国立銀行と国立住宅銀行(NHB)が含まれていました。

国立住宅銀行の件はインド準備銀行に最も直接的な打撃を与えました。NHBが準備銀行の完全子会社だったからです。約1,200クロール・ルピーに及ぶ証券取引が、それを支えきれないポートフォリオを相手にメータのためにNHBを通過し、当時の会長は、かつてインド・ユニット・トラストを率いてインド金融界で最も高位の人物の一人であったマノハル・ペルワニでした。別のブローカー、ヒテン・ダラルを通じて取引していたスタンダードチャータード銀行は、1992年6月に中央捜査局(CBI)へ、1,239クロール・ルピー、4億ドル近くを詐取されたと申し立てました。

ビッグ・ブル

その資金が買ったのは一つの物語でした。メータは、インド株式が一世代にわたって誤って評価されてきたと主張しました。市場が企業を、建て直すのに要する費用ではなく過去の簿価で評価してきたというもので、1991年から1992年にかけてボンベイの報道が置換原価理論と呼んだ論法です。セメントに当てはめると、この論法はACC(アソシエイテッド・セメント・カンパニーズ)株について、それまで取引されたどの水準よりもはるかに高い目標株価を導き出し、ACCはこの強気相場の象徴となりました。この株は数か月のうちに約200ルピーから9,000ルピー近くまで上昇しました。

ボンベイの代表的な指標も追随しました。センセックスは1990年を1,048、1991年を1,909で終え、政府が対外債務を履行するために金を海外に担保として差し入れた年に82パーセントの上昇を記録しました。1991年4月の約1,194から指数は1992年4月に4,467へ達し、12か月で274パーセントの上昇となり、その後その上げ幅の5分の2以上を返しました。1992年8月には2,529近辺でした。

12月の数値は年末の終値です。1991年4月の数値は強気相場の最後の1年を測る際に通常用いられる起点であり、1992年4月の数値は、ダラルの記事が23日に出る直前、相場最後の週につけた高値です。8月の数値は正確な底値ではなく月末の水準です。

メータはそれに見合うだけ、しかも公然と金を使いました。ウォルリに専用のゴルフ用地を備えた約1万5,000平方フィートの海に面したアパートを構え、インドの道路でまだ珍しかった時代にトヨタ・レクサスを輸入し、雑誌のカメラマンの前で自分の車の間に立ってポーズをとり、報道されるほど大きな額の所得税を納めました。5年前には短期金融市場の外では無名だったブローカーが、いまや国内で最も顔の知られた実業家となり、小口の投資家たちは彼が自分たちの知らない何かを知っているという前提で彼のポジションを追いました。実際に彼は知っていました。その資金がどこから来ているかを知っていたのです。

ジャナキラマン

何が起きたのかを明らかにするため、インド準備銀行は副総裁R・ジャナキラマンを長とする委員会を任命しました。委員会は1992年6月1日に中間報告を、7月6日に第二の報告を提出し、続く一連の報告の中で、銀行システムから不正に引き出された資金の規模を約4,024クロール・ルピー、当時の為替でおよそ13億ドルと算定しました (Janakiraman, 1992)。合同議会委員会(JPC)は調査をさらに進め、1993年12月に報告しました。銀行についてのその結論は、インド準備銀行が書いたどの文章よりも率直でした。「国立住宅銀行のような多くの銀行では、統制が存在しなかった。インド国立銀行のように存在していた銀行でも、一人または複数の担当者の怠慢によって、部分的または全面的に機能しなくなった。」

訴追には存在しなかった仕組みが必要でした。議会は1992年に特別裁判所(証券取引関連犯罪の審理)法を可決し、この法律は指定された当事者の資産を差し押さえ、それを保有し換価する管理人を任命し、刑事訴追と民事請求の双方を審理する専門の裁判所をボンベイに設けました。メータは1992年11月9日に中央捜査局に逮捕されました。彼には72件の刑事訴因と600件を超える民事訴訟がありました。

スーツケース

1993年6月16日、ラム・ジェトマラニを代理人に立てたメータはボンベイで記者会見を開き、1991年11月に現金1クロール・ルピーをスーツケースに入れて首相P・V・ナラシンハ・ラオの公邸へ自ら届けたと述べました。ラオ首相府は面会があったこと自体は否定しませんでした。ただし金銭の授受は否定し、この主張に基づく起訴が行われたことはありません。

この主張は、メータがおそらく意図したこと、すなわち銀行の捜査を政治危機へ転換することを成し遂げました。同時にそれは彼の公的な人物像を決定づけました。同年に刊行されたデバシス・バスとスチェタ・ダラルによる一冊分の再構成は、このスーツケースの挿話を例外ではなく彼らしい振る舞いとして扱っています。担保の代わりに自分の言葉を受け取ってほしいと2年にわたって金融機関を説得してきた人物が、同じ手口を有権者に試みたという読み方です (Basu and Dalal, 1993)。ダラルは30年を経て、その取材が自分に何を払わせたかを短く語りました。戦わずに手に入るものは何もない、と述べたのです。

スキャンダルが築いたもの

今日のインドの市場インフラの大部分は1992年4月以降の5年間に組み立てられ、その多くはメータが突いた何かに対する直接の答えでした。1988年に行政機関として設けられていたインド証券取引委員会(SEBI)は、1992年のSEBI法により法定の権限を得ました。インド準備銀行は国債のブローカー仲介によるレディ・フォワード取引を停止させて銀行同士が直接取引するよう求め、現金と証券が同時に動くよう決済を資金証券同時受渡しへ移し、現物の銀行受領証を段階的に廃止しました。

ボンベイの取引所は改革ではなく置き換えられました。国立証券取引所(NSE)は1992年に設立され、1993年に認可を受け、1994年に取引を開始しました。画面上での注文突合せと、取引当事者の間に立つ清算機関を備えていました。ブローカーが支配する公開呼び値の立会場に対する制度上の答えであり、ボンベイ証券取引所を追随させた仕組みでもありました。次に来たのが1996年の証券預託法による無券面化です。この法律は紙の株券を決済の連鎖から取り除き、それとともに、スキャンダルの数年間に約90社の株式280万株ほどを横領するのに使われた偽造名義書換用紙も取り除きました。この一連の流れを後から見渡したアジャイ・シャーとスーザン・トーマスは、1992年のスキャンダルを、この改革計画を政治的に可能にした出来事として位置づけています。既存の仕組みは継ぎ当てでは維持できないことが証明されたからです (Shah and Thomas, 1997)。

メータが使った手口に新しいところはなく、数枚の紙がそのすべてでした。アンソニー・デ・アンジェリスは1960年代初頭に、アメリカの銀行がタンクを確認せずに大豆油の倉庫証券を担保に融資することを発見しており、サラダ油詐欺はタンクに海水が入っていたと判明したときウォール街の二社を破綻させました。クウェートの非公式取引所は同じ時期に先日付小切手の上に同様の構造を積み上げており、スーク・アル・マナークは1982年にその小切手の期限が来たとき崩れました。1992年を際立たせたのは取引相手でした。市場の周縁にいる軽率な貸し手ではなく、中央銀行自身の子会社、国内最大の商業銀行、そして国際的な銀行のボンベイ資金運用デスクが、確認する手順すら持たない受領証を受け入れていたのです。

この種の決済の失敗は他の場所でも知られていました。ニューヨークは1960年代後半を、照合されていない株券の山に埋もれて過ごし、ウォール街の事務処理危機では、後方事務が追いつくまで取引所が週に1日休場しました。メータの逮捕から3年後には、シンガポール子会社にいた一人のトレーダーの未照合の口座が233年続いた英国の銀行を破壊しましたので、1995年のベアリングスの崩壊もまた、ポジションを書類と突き合わせられなかった同じ失敗に由来しています。

メータは2001年12月31日、胸の痛みを訴えたのちターネーの収容施設で47歳で亡くなりました。裁判に至った刑事訴因のうち、彼に対して記録された有罪判決は4件で、残りの事件記録は最後まで処理されませんでした。スキャンダル当時の取引を理由に銀行員に判決が下されたのは2017年と2019年にまで及び、事件から四半世紀を経てのことでした。

彼を裁くために設けられた特別裁判所は彼よりはるかに長く残り、管理人は回収できたものをその資金が出てきた銀行へ配り続けました。請求を取引と突き合わせながら、受領証を一枚ずつ、その受領証という物そのものが廃止されてからも長く続けたのです。