조지 소로스: 영란은행을 무너뜨린 남자 (1992)

거래 뒤의 인물

1930년 부다페스트의 유복한 유대인 가정에서 슈바르츠 죄르지(Gyorgy Schwartz)라는 이름으로 태어난 조지 소로스는 세상의 규칙이 하룻밤에 바뀔 수 있다는 것을 일찍이 배웠습니다. 그의 아버지 티바다르는 변호사이자 에스페란토 애호가로, 제1차 세계대전 중 포로 생활에서 기민함과 적응력으로 살아남았으며 — 이 자질들은 아들에게 전해졌습니다. 1944년 독일군이 헝가리를 점령했을 때, 열네 살의 소로스는 은신 생활을 강요받았습니다. 이 경험은 그가 후에 "균형에서 먼(far-from-equilibrium)" 상태라 부르게 될 것 — 사회의 정상적 규칙이 무너지고 생존이 누구보다 빠르게 현실을 읽는 데 달려 있는 상황 — 에 대한 평생의 집착을 형성했습니다.

전후 소로스는 런던으로 이주하여 런던정치경제대학에서 철학자 칼 포퍼 밑에서 수학했습니다. 포퍼의 오류가능주의(fallibilism) 개념 — 모든 인간 지식은 본질적으로 잠정적이며 수정될 수 있다는 사상 — 은 그의 투자 철학의 지적 토대가 되었습니다. 소로스는 시장이 학계 금융 이론이 설명하는 효율적인 정보 처리 기계가 아니라고 확신하게 되었습니다. 시장은 재귀성(reflexivity)의 무대였습니다. 참여자들의 편향된 인식이 그들이 평가하려는 펀더멘털 자체에 영향을 미치고, 피드백 루프가 가격을 균형에서 멀리 밀어내는 — 양적 투자에서의 행동 편향과 밀접히 관련된 개념이었습니다.

유럽 환율 메커니즘

소로스의 거래를 이해하려면 그 대상인 유럽 환율 메커니즘(ERM)을 알아야 합니다. ERM은 유럽 국가들이 통화 통합을 향한 디딤돌로 채택한 준고정 환율 시스템이었습니다. 1979년에 설립된 ERM은 참여 통화들이 합의된 중심 환율 주위의 좁은 변동폭 내에서 환율을 유지하도록 요구했으며, 인플레이션과 싸우는 분데스방크가 관리하는 독일 마르크가 시스템의 닻 역할을 했습니다.

처음 11년 동안 영국은 불참했습니다. 1990년 10월 8일, 재무장관 존 메이저는 회의적인 마거릿 대처를 설득하여 파운드당 2.95 마르크의 중심 환율에, 상하 6퍼센트의 변동폭으로 가입했습니다. 많은 경제학자들은 파운드가 지나치게 높은 환율로 가입하여 영국 수출품이 독일 상품 대비 경쟁력을 잃었다고 주장했습니다. 대처 자신도 반대했었고, 가입 불과 6주 후에 총리직에서 축출되었는데 — ERM 문제가 한 원인이었습니다.

타이밍은 최악이었습니다. 1990년 독일 통일은 ERM에 극히 적대적인 환경을 만들었습니다. 동독 재건을 위한 막대한 정부 지출이 인플레이션 압력을 낳았고, 분데스방크는 이를 고금리로 짓눌러야 한다고 결의했습니다. 1992년 여름까지 분데스방크의 할인율은 8.75퍼센트에 도달했으며 — 이는 영국, 프랑스, 이탈리아의 경제 여건이 요구하는 수준보다 훨씬 높았습니다.

함정

영국은 양립 불가능한 두 가지 명령 사이에 갇혔습니다. 경제는 불황이었습니다. GDP는 1991년에 역성장했고, 1992년에는 겨우 0.1퍼센트 성장했으며, 실업률은 9.9퍼센트로 상승 중이었습니다. 영국에 필요한 것은 회복을 자극할 금리 인하였습니다. 그러나 ERM 페그는 파운드를 마르크 대비 허용 변동폭 내로 유지하기에 충분한 고금리를 요구했는데, 이는 영국의 불황이 아니라 독일의 인플레이션과 싸우기 위해 설정된 독일 금리를 맞추어야 한다는 뜻이었습니다.

통화 트레이더들은 이 모순을 명확히 읽을 수 있었습니다. 인위적으로 높은 파운드가 매주 신뢰도가 떨어지는 정부의 약속에 의해 유지되고 있었습니다. 투기꾼에게 계산은 단순하고 비대칭적이었습니다: 페그가 유지되면 숏 포지션의 캐리 비용만큼 약간 손해를 보고, 페그가 깨지면 큰 이익을 봅니다. 금융 역사상 이처럼 비대칭적인 배당을 제공한 베팅은 드물었습니다.

포지션 구축

소로스의 퀀텀 펀드 수석 전략가인 스탠리 드러켄밀러는 1992년 초부터 파운드가 취약하다고 주장해 왔습니다. 여름 내내 펀드는 스털링 숏 포지션을 구축했습니다. 그러나 상당한 거래를 전설적인 거래로 변모시킨 것은 소로스였습니다. 드러켄밀러가 15억 달러의 숏 포지션을 제안하자, 소로스는 반대했습니다 — 분석이 틀려서가 아니라 포지션이 너무 작았기 때문입니다. 후일의 기록에 따르면 소로스는 드러켄밀러에게 "급소를 공략하라"고 말했습니다.

9월 초까지, 퀀텀 펀드의 대 파운드 숏 포지션은 약 100억 달러로 증가했습니다 — 펀드 자체 자본을 훨씬 초과하며, 선도계약, 옵션 및 기타 파생상품을 통해 레버리지를 활용한 규모였습니다. 소로스만이 아니었습니다. 다른 헤지펀드 매니저들 — 브루스 코브너, 폴 튜더 존스, 루이스 베이컨 — 도 스털링 숏이었고, 은행과 기업들도 익스포저를 헤지하고 있었습니다. 파운드에 대한 투기적 압력이 임계점을 향해 축적되고 있었습니다.

블랙 웬즈데이

1992년 9월 16일은 런던 시장이 오전 7시에 열리기 전부터 영란은행이 파운드를 적극적으로 매수하면서 시작되었습니다. 이 노력이 하락을 저지하지 못하자, 재무장관 노먼 라몬트는 오전 11시에 기준금리를 10퍼센트에서 12퍼센트로 인상한다고 발표했습니다 — 파운드의 보유 매력을 높이기 위해 설계된, 장중 2퍼센트포인트의 긴급 인상이었습니다.

시장은 무시했습니다. 파운드는 계속 하락했습니다.

오후 2시 15분, 라몬트는 두 번째 금리 인상을 발표했습니다 — 12퍼센트에서 15퍼센트로, 하루 만에 5퍼센트포인트의 긴축이었습니다. 신뢰를 회복하기는커녕, 이 절박한 조치는 정부가 통제력을 상실했다는 확신을 시장에 심어 주었습니다. 매도가 강화되었습니다.

오후 7시 30분, 라몬트는 재무부 안뜰에서 텔레비전 카메라 앞에 나와 영국이 유럽 환율 메커니즘 참여를 중단한다고 발표했습니다. 파운드는 즉시 급락하여, 마르크 대비 이전 ERM 중심 환율보다 약 15퍼센트 낮은 수준에 정착했습니다. 두 차례의 금리 인상은 다음 날 모두 철회되었습니다. 재무부의 실패한 방어에는 추정 33억 파운드 — 약 60억 달러 — 의 준비금 손실이 소요되었습니다.

여파

소로스의 퀀텀 펀드는 이 거래에서 약 10억 달러를 벌어, 그를 세계에서 가장 유명한 외환 투기꾼으로 만들고 "영란은행을 무너뜨린 남자"라는 꼬리표를 안겨 주었습니다. 다른 헤지펀드와 투기꾼들도 상당한 이익을 거두었습니다. 존 메이저의 보수당 정부는 경제 운용 능력에 대한 신뢰를 회복하지 못했으며, 메이저 자신도 훗날 블랙 웬즈데이를 정치 인생에서 최악의 날이라 회고했습니다.

그러나 영국에 대한 경제적 결과는 역설적으로 유익한 것으로 판명되었습니다. ERM의 속박에서 벗어난 영란은행은 공격적으로 금리를 인하했습니다 — 1993년 1월까지 10퍼센트에서 6퍼센트로, 1994년 2월까지 5.25퍼센트로. 약해진 파운드가 수출을 촉진하고, GDP 성장이 가속화되고, 실업률이 하락하기 시작했으며, 1990년대 중반까지 영국은 모든 주요 유럽 경제국의 성과를 능가하고 있었습니다. 일부 경제학자들은 "화이트 웬즈데이" — 영국이 결과적으로 정확히 옳은 정책을 강요받은 날 — 라 부르기 시작했습니다.

해협 건너편에서, 이 사건은 유럽의 통화 통합 야망을 재편했습니다. 1992년의 광범위한 ERM 위기 — 이탈리아도 탈퇴했고, 여러 다른 통화들도 평가 절하되었습니다 — 는 펀더멘털이 상이한 경제 간의 고정 환율이 투기적 공격의 표적이 된다는 것을 보여주었습니다. 유럽 정책 입안자들은 역설적인 결론을 도출했습니다: 통화 투기를 제거하는 방법은 개별 통화를 제거하는 것이다. 따라서 ERM 위기는 1999년 1월 1일 11개국이 공식적으로 채택한 유로화를 향한 추진력을 가속화했습니다.

보다 넓은 금융 시장에서, 블랙 웬즈데이는 이후 수십 년간 반향을 일으킬 원칙들을 확립했습니다. 중앙은행은 경제 펀더멘털과 모순되는 통화 페그를 무한정 방어할 수 없습니다 — 이 점은 5년 후 아시아 금융 위기에 의해 재확인되었습니다. 소로스가 영국의 경제 문제를 야기한 것이 아닙니다. 그는 영국의 통화 정책과 경제 현실 사이의 모순을 식별하고, 그 해소에 베팅한 것입니다. 그리고 시장에서 가장 큰 수익은 하방은 제한적이고 상방은 거대한 비대칭적 상황에서 — 그에 맞게 포지션 크기를 정할 배짱이 있을 때 — 나옵니다.

소로스는 이 사건에서 더 광범위한 철학적 결론을 도출했습니다. 이후의 저서와 공개 발언에서 그는 금융 시장이 본질적으로 불안정하며, 가격이 항상 펀더멘털 가치를 반영한다는 효율적 시장 가설이 깊이 결함이 있다고 주장했습니다. 편향된 믿음이 참여자들이 관찰하는 펀더멘털에 영향을 미쳐 호황과 불황의 자기 강화 순환을 만들어 내는 그의 재귀성 개념은 경제학자들 사이에서 점점 더 인정받고 있으며, 소로스가 이용한 바로 그 종류의 모멘텀 역학에서 이익을 추구하는 추세 추종 전략에 직접적인 도전을 제기합니다.