アレクサンダー・ハミルトンとアメリカ信用の誕生：晩餐のテーブルでの取引がいかにして米国国債市場を生み出したか（1790年）

1789年4月30日、ジョージ・ワシントンがニューヨークの連邦ホールのバルコニーで就任宣誓を行ったとき、彼がこれから率いる国は、厳密な財政上の意味では破産していました。独立戦争中に発行された大陸ドルはすでに価値の99パーセント以上を失っていました。兵士や納入業者に発行された連邦の借用証書は、コーヒーハウスの奥で額面の数セントで取引されていました。大陸会議に資金を貸していたアムステルダムの銀行は、もう何年も完全な利払いを受け取っていませんでした。13の州はそれぞれ独自の通貨、独自の債務、独自の関税を運営していました。ロード・アイランドは債権者に対し、価値の下がった紙幣を額面で受け取ることを拒んだ場合は投獄する、と迫っていました（Sylla, 2011）。

この難破の現場に、一人の男が歩み入りました。ネビス島出身の34歳の移民、初代財務長官アレクサンダー・ハミルトンです。その後の18か月の間に、ハミルトンはアメリカ合衆国を主権的な劣等生から信用に値する国家へと変貌させた金融アーキテクチャを起草し、擁護し、その一部を発明しました。決定的な瞬間は戦いでも選挙でもありませんでした。それは一度の晩餐でした。

1789年の残骸

ハミルトンが直面した状況を理解するには、まずその債務の規模と複雑さを把握する必要があります。連邦政府は約5,400万ドルを負っていました。そのうちおよそ1,200万ドルは主にオランダとフランスの海外債権者に対するものであり、4,200万ドルは大陸貸付事務所の証書、軍人給与証書、物資補給証書の国内保有者に対するものでした。これに加えて、個々の州は戦争関連の債務としてさらに2,500万ドルを負っていました。合計すれば、7,900万ドル近くに上る国家的負担であり、1790年代初頭の経済全体の年間産出が恐らく2億ドルにも満たなかったことを考えれば、途方もない数字でした（Wright, 2008）。

もし当初の契約利率通りに利払いだけ行ったとしても、連邦政府の予想歳入のほぼすべてを食い尽くしてしまうほどでした。既存の債権者で、全額の返済を期待している者はほとんどいませんでした。そのほとんどはとうの昔に自分たちの紙片を大幅な割引で投機家に売り払い、投機家たちは当時の悲観論に逆らって、将来いずれかの連邦政権が結局のところ何かを履行するだろうと賭けていました。

数字はハミルトンの第一次公共信用報告書と、Perkins（1994）およびWright（2008）の再構成からまとめたものです。

問題は数字だけではなく、心理でもありました。ヨーロッパの貸し手たちは、共和政体というものは本質的に返済を信頼できない、と信じるようになっていました。1780年代のオランダ借款は、ジョン・アダムズ個人の信用と、ウィリンクやファン・スタフォルストといったアムステルダムの商社がアメリカの最終的な回復に賭けてくれたことによって、かろうじて成立したものでした。1789年末には、これらの銀行家は次第に痺れを切らしつつありました。

ハミルトンの報告書

1790年1月14日、ハミルトンは第一次公共信用報告書を下院に提出しました。それはおよそ4万語という長い文書であり、驚くほど率直なものでした。報告書は三つの相互に噛み合う提案の上に立っていました。

連邦債務を額面で借り換えよ。価値の下がった古い大陸紙幣を、関税収入を担保とする新しい年利6パーセントの連邦債と交換せよ。現在の保有者が元の債権者か安値で買い集めた投機家かを問わず、その紙片を額面で認めよ。

州の戦債を引き受けよ。約2,500万ドルの州債務を連邦債務に取り込み、独立戦争のために生じたすべての公債がそのまま合衆国自体の債務となるようにせよ。

国立銀行を設立せよ。1694年にルイ14世に対するウィリアム3世の戦争を資金面で支えるために設立されたイングランド銀行を緩やかに模した合衆国銀行が、連邦資金を預かり、安定した紙幣を発行し、財務省の資金代理を務めるべきだというものでした。ハミルトンが参照したイギリスのモデルについては、イングランド銀行：政府債務はいかにして世界初の中央銀行を生み出したか（1694年）で詳しく見ることができます。

三つの提案を貫いていたのは、以後の読者を繰り返し驚かせてきた哲学的主張です。ハミルトンは書きました。「国家債務は、過大でない限り、我々にとって国民の祝福となるであろう」。債務そのものが善いからではなく、永続的で十分に資金裏付けがあり、きちんと利払いがなされる公債は、商人・銀行・外国投資家が安心して保有できる証券を生み出すからでした。そしてそのような証券は、ほぼ通貨のように流通し、国内で利用可能な資本の総量を拡大し、富裕な債権者たちを連邦の命運と結びつけるのです。

投機家問題

額面での借り換えというハミルトンの提案は、すぐに倫理的な反論に直面しました。これはその後の10年のアメリカ政治を方向づけることになります。1789年までに、主にニューヨーク、フィラデルフィア、ボストンの投機家たちは地方に代理人を派遣し、退役軍人、未亡人、農民から古い大陸証券を額面の15〜25セントで買い集めていました。これらの買い手の一部は、売り手よりもハミルトンの計画についてはるかに良い情報を持っていました。ここまでハミルトンの盟友であったジェームズ・マディソンは、次第に不安になり、一つの妥協案を提案しました。現在の保有者にはその市場価格だけを支払い、差額を元の保有者に送金するというのです。それは誠実な愛国的債権者と略奪的後発者とを区別する方法だ、と彼は主張しました。

ハミルトンは拒絶しました。そのような区別こそ、彼が作り上げようとしているもの——窓口に現れた紙片がどんなものであれ、政府がそれを尊重するという確信の上で公債が売買される市場——を破壊してしまうからだ、と。政府が自国債の保有者の動機を取り締まろうとするようでは、その上に国債市場を築くことはできません。マディソンの修正案は下院で36対13で否決されました。それは、かつての革命連合が分裂しつつあるという最初の兆候でした（Chernow, 2004）。

マディソン、バージニア、そして南部の拒否権

さらに大きな障害は、州債務の引き受けでした。マディソンの故郷バージニアは1780年代に重い税を課し、自州の戦債の大部分をすでに返済していました。バージニア代表団にとって、引き受けは明白な富の移転に見えました。バージニアの納税者がマサチューセッツやサウスカロライナの債務をカバーするために連邦税を支払うことになるからです。メリーランドとジョージアも同様に考えました。1790年4月に下院で引受法案が採決にかけられたとき、それは31対29という僅差で否決されました。束の間、ハミルトンのプログラムは息の根を止められたかに見えました。

まさに同じ時期、議会は表面上は無関係な問題に悩んでいました。国家の恒久的な首都をどこに置くかという問題です。仮の座はニューヨークにありました。フィラデルフィアはその栄誉を欲していました。首都がニューイングランドの前哨基地にならないように決意した南部人たちは、ポトマック川沿いの地を推していました。二つの問題——引き受けと首都——は論理的には全く関係ありませんでした。しかし政治的には、互いにすべてを共有していました。

メイデン・レーンの晩餐

1790年6月下旬、ジェファーソンが借りていたメイデン・レーンの家で行われた晩餐で実際に何が話されたのかは、再構成することができません。主たる史料はジェファーソンが数年後に書いた覚書で、後世の歴史家は、ジェファーソンには自らの役割を控えめにする動機があったことを指摘してきました（Elkins and McKitrick, 1993）。はっきりしているのは結果だけです。

ジェファーソンはワシントンの邸宅の階段で、失意のハミルトンを見つけました。ハミルトンは、引き受けの失敗が連邦を分解させるだろうと確信していました。ジェファーソンはマディソンとの晩餐の席を用意することを申し出ました。その晩餐の席で、三人は一つの取引にたどり着きました。マディソン自身は引受法案に賛成票を投じないが、バージニア代表団全体を反対にまとめることは止める。そしてポトマック地域から選出された二人の代議員——アレクサンダー・ホワイトとリチャード・ブランド・リー——が票を賛成に変える。その見返りとして、ハミルトンはペンシルベニアとニューヨークの票を動かし、恒久首都をポトマック川沿いに置くことを実現させる。ただしその前の10年間は首都をフィラデルフィアに置くものとする、という内容でした。

取引の両方は数週間以内に議会を通過しました。ポトマック川沿いに新しい連邦地区を設けることを認める居住法は1790年7月16日に署名され、州債務の引き受けを含む資金法は1790年8月4日に署名されました。チェサピーク湾から北へ約70マイル遡った潮間湿地へ首都を移す見返りに、ハミルトンはアメリカ合衆国の財政アーキテクチャを手中に収めたのです。

市場の反応

投資家の反応は迅速かつ明快でした。1790年初頭、ハミルトンの計画が形を取りつつあったとき、連邦6パーセント債はおよそ額面の25セントで取引されていました。1791年半ば、資金法と引受法が成立し、合衆国銀行の設立が認可された後、同じ債券は額面を超えて取引され、1792年初頭には一時125セントに達しました。特にアムステルダムとロンドンの外国投資家は熱心な買い手となりました。1803年までには、外国人は発行済み連邦債のおよそ56パーセントを保有していました（Sylla, Wilson and Wright, 2006）。

価格チャートの背後には、さらに重要なものが横たわっていました。すなわち機能する流通市場です。ニューヨーク、フィラデルフィア、ボストンのブローカーたちは連邦6パーセント債、繰延6パーセント債、3パーセント債について日々の価格を掲示しました。新聞は相場を掲載し始めました。1792年5月、24人のブローカーがウォール街のプラタナスの木の下に集まり、固定手数料で相互に証券を取引することを定めた協定に署名しました。後にニューヨーク証券取引所となるものの起源です。このいずれも、ハミルトンの引き受けなしにはあり得なかったのです。

恐慌と最初の中央銀行的介入

好況は無事では済みませんでした。1792年初頭、ハミルトンの元部下であった元財務次官補ウィリアム・デューアが、連邦6パーセント債と新しい合衆国銀行の株式引受権を独占しようとしました。デューアは貸してくれる者なら誰からでも借りました。商人、未亡人、娼婦からさえも。1792年3月に彼のポジションが崩壊したとき、連邦債の価格は数週間のうちに約125から約90まで下落しました。デューアは債務で投獄されました。フィラデルフィアとニューヨークの信用市場は凍りつきました。

ハミルトンは恐慌を自然に任せることはしませんでした。連邦債を徐々に償還するために設けられた減債基金委員会とともに、彼は指定された支持価格で連邦証券を公開市場で買い入れる権限を与え、数十万ドルを投じて強制売却を吸収しました。さらにニューヨーク銀行や友好的な取引先に、健全な商業手形を割り引くよう内々に促し、デューアの陰謀とは無関係の企業が一緒に引きずり倒されないよう、支払能力のある商人への信用供与を維持しました。数週間のうちに価格は安定しました。リチャード・シラは、これが実質的にアメリカ史上初の中央銀行型介入であったと論じています。すなわち財務省自身が新生の国債市場を守るために実施した公開市場操作です（Sylla, 2011）。その前例は小さく、即興的で、ほぼ忘れられましたが、それは現代の中央銀行の道具を1世紀以上も先取りしたものでした。その道具が公式な形を取るのは1913年の連邦準備制度の創設を待たねばなりません。

合衆国銀行

プログラムの第三の柱は国立銀行でした。ハミルトンが1790年12月に議会に提出した国立銀行報告書は、1,000万ドルの資本を持つ民間所有・連邦認可の法人を提案し、連邦政府は少数株主として参加するというものでした。ジェファーソンとエドマンド・ランドルフはワシントンに、憲法には法人を設立する明示的な権限がないため、銀行は違憲であると助言しました。ハミルトンは国立銀行の合憲性に関する意見書で応じ、そこで黙示的権限の原理を導入しました。連邦政府は、列挙された権限を遂行するために必要かつ適切であれば、憲法に列挙されていない権限も行使できる、と。ワシントンはためらった末にハミルトンの側につきました。合衆国銀行は1791年2月25日に20年の認可で設立されました。

銀行は1791年12月にフィラデルフィアで営業を始めました。株式はあまりに過大に申し込まれ、後にデューアが利用することになる緊張の一因となった銀行株引受証の投機熱を引き起こしました。しかし落ち着いた後、銀行はその価値を証明しました。連邦の預金を保管し、税収を処理し、財務省の資金代理として機能し、州銀行の銀行券を呈示して償還を求めることで州立銀行を律しました。20年間、すなわち1811年に認可が切れるまで、この銀行は若き共和国が持つ限りで中央銀行に最も近いものでした。

信用に値する共和国

1790年のより深い意義は、債務の算術ではありませんでした。信用です。ハミルトン以前、主権的共和国は財政的には矛盾であると広く考えられていました。王がいなければ、国家を債権者に結びつける個人的名誉もなく、その名誉がなければ本格的な国債市場もあり得ない、というわけです。イギリス人は1688年以降、王室の債務を富裕な市民に責任を負う議会と結びつけることによって、この問題を部分的に解決しました。ハミルトンの解決策は、そもそも君主を持たない新しい種類の国家について同じことを行うことでした。

1795年までに米国6パーセント債の利回りはおよそ6パーセントまで低下しました。つまり額面近くで取引されていたことになり、若き共和国の借入コストはイングランド銀行そのものに匹敵するようになっていました。1800年までに、連邦政府は最も信用度の高いヨーロッパの大国に近い金利で国際的に借り入れることができました。シラの表現を借りれば、アメリカはわずか10年ほどで「金融革命」を完了したのであり、それは1688年以降のイギリスの事例よりもはるかに速かったのです（Sylla, 2011）。

政治的代償は大きなものでした。憲法と『ザ・フェデラリスト』を共に生み出したハミルトンとマディソンの同盟は、資金調達と国立銀行の問題で粉々になりました。マディソンとジェファーソンは、後に民主共和党となる反対勢力を組織しました。以後2世紀にわたってアメリカ政治を支配することになる政党制は、その大部分をハミルトンの金融プログラムへの抵抗から生んだのです。それでも、以後の継承者——ジェファーソン派、ジャクソン派、リンカーン派、ローズヴェルト派——は皆、資金裏付けされた連邦債務、財務省証券の流通市場、そして自力で立つ連邦政府の信用というハミルトン流のアーキテクチャを受け継ぎました。

それは今なお立っています。現代のグローバル金融システムは、米国財務省証券をベンチマークとなる安全資産として回っています。東京からフランクフルトに至るまで、中央銀行は数兆ドル分を準備として保有しています。世界のどこであれ、投資家が「トレジャリー」に対するスプレッドを提示するとき、彼らは1790年6月のマンハッタンの借家で行われた晩餐にまで直接さかのぼる系譜を持つ証券——そして共和国が債権者への信義さえ守るならば、どんな王にも劣らぬ借り手になりうるというカリブ生まれの移民の頑固な確信——に対して価格をつけているのです。