Kepanikan 1825: Krisis Keuangan Modern Pertama dan Lahirnya Pemberi Pinjaman Terakhir

Setelah Waterloo, Banjir Uang Murah

Pada 18 Juni 1815, Napoleon Bonaparte menderita kekalahan terakhirnya di Waterloo. Dalam hitungan bulan, Inggris mulai membubarkan tentara yang telah menghabiskan sekitar seperempat pendapatan pemerintah selama lebih dari dua dekade. Obligasi perang jatuh tempo, kontrak militer menghilang, dan satu generasi investor tiba-tiba mendapati diri mereka kebanjiran modal tanpa tempat yang familiar untuk menginvestasikannya. Suku bunga pada consol pemerintah Inggris — aset aman acuan pada era itu — turun di bawah 4 persen, dan pada 1824 mendekati 3 persen. Bagi investor yang haus imbal hasil, ini tidak tertahankan. Mereka mencari kegembiraan, dan Amerika Latin menyediakan jawabannya.

Di seberang Atlantik, kekaisaran kolonial Spanyol sedang runtuh. Republik-republik yang baru merdeka di Kolombia, Peru, Chile, Meksiko, dan Buenos Aires membutuhkan modal untuk membangun pemerintahan, tentara, dan infrastruktur. Para bankir London — Baring Brothers, B.A. Goldschmidt, dan puluhan bank kecil lainnya — dengan senang hati menjamin obligasi negara untuk negara-negara baru ini, meraup komisi besar dalam prosesnya. Antara 1822 dan 1825, pemerintah-pemerintah Amerika Latin mengumpulkan sekitar 20 juta poundsterling di pasar London (Neal, "The Financial Crisis of 1825 and the Restructuring of the British Financial System," Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 1998). Perusahaan pertambangan menjanjikan kekayaan yang lebih besar lagi. Prospektus menggambarkan urat perak yang tak terbayangkan kekayaannya di Meksiko dan Peru, endapan emas yang tinggal diambil dari dasar sungai. Sebagian besar investor belum pernah menginjakkan kaki di Amerika Selatan dan tidak memiliki cara untuk memverifikasi semua itu.

Gregor MacGregor dan Negara yang Tidak Pernah Ada

Tidak ada episode yang menangkap kegilaan gelembung 1820-an dengan lebih gamblang daripada penipuan Poyais. Gregor MacGregor, seorang prajurit bayaran Skotlandia yang pernah bertempur dalam perang kemerdekaan Venezuela, kembali ke London pada 1822 dengan menyebut dirinya Cazique — pangeran — dari Poyais, sebuah wilayah yang dia klaim pimpin di Pantai Mosquito, Honduras masa kini. MacGregor mempesona, memiliki koneksi luas, dan sama sekali tidak tahu malu. Dia memproduksi buku panduan terperinci yang menggambarkan Poyais sebagai tanah subur dengan ibu kota, katedral, gedung opera, dan bank. Dia menerbitkan mata uang Poyais, menunjuk duta besar, dan menjual obligasi pemerintah senilai 200.000 poundsterling dengan bunga 6 persen di bursa London.

Para investor membeli dengan antusias. Sekitar 250 pemukim — pedagang, petani, pelayan — memesan tiket kapal ke tanah air baru mereka. Ketika mereka tiba pada awal 1823, yang mereka temukan hanyalah rawa dan hutan belantara. Tidak ada ibu kota, tidak ada katedral, tidak ada pemukiman dalam bentuk apa pun. Puluhan orang meninggal karena penyakit tropis sebelum para penyintas diselamatkan oleh kapal yang lewat dan dibawa ke Belize. Luar biasanya, MacGregor tidak pernah dihukum. Dia melarikan diri ke Prancis, mencoba skema yang sama di Paris, dan akhirnya pensiun di Venezuela dengan uang pensiun militer (Sinclair, The Pound: A Biography, 2000).

Poyais adalah penipuan yang paling terang-terangan, tetapi berada dalam satu spektrum. Banyak perusahaan pertambangan yang diluncurkan selama masa booming nyaris sama fiktifnya — perusahaan cangkang yang diorganisasi seputar konsesi samar, dipromosikan oleh orang-orang yang tidak tahu apa-apa tentang pertambangan, dan dibeli oleh investor yang lebih tidak tahu lagi tentang geografi.

Mengobarkan Api dari Threadneedle Street

Di pusat semuanya berdiri Bank of England. Meskipun secara nominal merupakan korporasi swasta, Bank berfungsi sebagai bankir pemerintah dan memegang monopoli de facto atas penerbitan uang kertas di London. Para direkturnya memiliki pilihan: menahan kredit dan mendinginkan spekulasi, atau mengakomodasi booming dan menikmati keuntungan. Mereka memilih yang terakhir. Antara 1823 dan 1825, Bank memperluas peredaran uang kertasnya dan mendiskonto surat wesel secara liberal, mengalirkan uang murah ke sistem keuangan yang sudah mabuk dengan mimpi Amerika Latin.

Bank-bank daerah — ratusan bank kecil milik swasta yang tersebar di seluruh Inggris dan Wales — memperkuat efek ini. Berdasarkan hukum yang berlaku, tidak ada bank selain Bank of England yang boleh memiliki lebih dari enam mitra, yang berarti bank-bank daerah secara kronis kekurangan modal. Mereka menerbitkan uang kertas sendiri, sering kali hanya didukung oleh optimisme. Ketika Bank of England menjaga uang tetap longgar, bank-bank daerah meminjamkan secara agresif, menciptakan piramida kredit yang membentang dari Threadneedle Street hingga kota pasar terkecil.

Pada pertengahan 1825, tanda-tanda ekses tidak bisa disangkal lagi. Harga saham perusahaan pertambangan telah berlipat dua dan tiga kali dari harga penerbitannya. Promosi perusahaan baru muncul setiap hari. Parlemen memberikan piagam kepada 624 perusahaan saham gabungan pada 1824-1825 saja, dengan kapitalisasi gabungan 370 juta poundsterling — jumlah yang mengejutkan dalam ekonomi yang PDB-nya hanya sekitar 400 juta poundsterling (Bordo, "Commentary on the Financial Crisis of 1825," Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 1998). Para pengamat yang berpengetahuan mulai gelisah. Nathan Rothschild, pemodal paling cerdik di London, diam-diam mulai mengakumulasi emas.

Desember 1825: Sistem Runtuh

Kepercayaan mulai retak pada musim gugur. Beberapa obligasi Amerika Latin gagal bayar ketika republik-republik baru terbukti tidak mampu melayani utang mereka. Saham perusahaan pertambangan mulai jatuh seiring laporan mengalir dari Amerika Selatan — laporan tentang terowongan yang kebanjiran, endapan bijih yang tidak ada, dan peralatan berkarat di dermaga-dermaga yang jauh. Pada 5 Desember 1825, firma perbankan London terkemuka Pole, Thornton & Co. menghentikan pembayaran, memicu kepanikan besar-besaran.

Yang mengikuti adalah minggu-minggu kekacauan. Deposan mengantre di luar bank-bank di seluruh London dan provinsi. Bank-bank daerah, dengan cadangan yang tipis dan pemegang uang kertas yang menuntut emas, runtuh secara beruntun. Dalam enam minggu, setidaknya 73 bank gagal — beberapa perkiraan mendekati angka 93 (Clapham, The Bank of England: A History, 1944). Pasar saham jatuh. Saham pertambangan yang diperdagangkan dengan premi 200 persen jatuh ke nol.

Sejuta Poundsterling dari Bencana

Di dalam Bank of England, kepanikan nyaris tak terkendali. Cadangan emas, yang berada di atas 11 juta poundsterling pada awal 1823, merosot saat deposan dan pemegang uang kertas menukarkan kertas menjadi logam. Pada pertengahan Desember, emas Bank telah turun menjadi sekitar 1 juta poundsterling — mungkin serendah 100.000 poundsterling pada satu hari, menurut beberapa catatan, meskipun angka pastinya masih diperdebatkan (Kynaston, Till Time's Last Sand: A History of the Bank of England, 2017). Jeremiah Harman, seorang direktur Bank, kemudian bersaksi di hadapan Parlemen bahwa institusi tersebut tinggal beberapa jam dari keharusan menangguhkan pembayaran tunai sepenuhnya — peristiwa yang akan menghancurkan kepercayaan terhadap poundsterling dan berpotensi meruntuhkan seluruh sistem moneter Inggris.

Dalam keputusasaan, Bank menggunakan segala cara yang tersedia. Menerima agunan yang biasanya akan ditolak, mendiskonto surat wesel yang biasanya akan ditolak, dan — dalam langkah yang langsung meramalkan perbankan sentral modern — mulai meminjamkan kepada setiap institusi sehat yang dapat menyajikan jaminan memadai. Yang paling krusial, pengiriman darurat koin emas tiba dari cabang Paris milik Nathan Rothschild, bagian dari cadangan benua keluarga yang sangat besar. Rothschild telah mengantisipasi krisis dan memposisikan diri untuk mendapat untung darinya, tetapi emasnya juga menjaga Bank of England — dan sistem keuangan Inggris — tetap hidup.

Ajaran Bagehot: Doktrin yang Lahir dari Bencana

Hampir lima dekade kemudian, Walter Bagehot secara langsung menarik pelajaran dari 1825 ketika menulis Lombard Street (1873), risalah paling berpengaruh tentang perbankan sentral yang pernah diterbitkan. Resep Bagehot tampak sederhana: dalam krisis, bank sentral harus meminjamkan secara bebas, dengan suku bunga penalti, terhadap agunan yang baik. Menolak meminjamkan dan kepanikan menyebar. Meminjamkan dengan suku bunga normal dan Anda mensubsidi kecerobohan. Meminjamkan terhadap agunan buruk dan Anda mengundang penipuan. Tetapi meminjamkan secara murah hati kepada institusi sehat dengan suku bunga yang cukup tinggi untuk mencegah peminjaman kecuali dalam keadaan darurat yang sesungguhnya, dan Anda dapat menghentikan kepanikan tanpa memberi hadiah kepada spekulan yang menyebabkannya.

Bagehot tidak menciptakan prinsip ini secara abstrak. Dia mengekstraknya dari apa yang dipaksa dipelajari Bank of England dengan cara yang menyakitkan pada Desember 1825 — dan dari apa yang gagal dilakukannya dengan cukup cepat. Seandainya Bank mengetatkan kredit lebih awal, gelembung mungkin mengempis secara bertahap. Seandainya Bank meminjamkan secara bebas lebih cepat selama kejatuhan, lebih sedikit bank yang mungkin gagal. Setiap bankir sentral yang telah mengelola krisis keuangan sejak itu — dari Kepanikan 1907 hingga krisis keuangan global 2008 — telah beroperasi, baik secara sadar maupun tidak, dalam kerangka kerja yang dikodifikasi Bagehot dari puing-puing 1825.

Reformasi: Perbankan Saham Gabungan dan Akhir Sistem Lama

Parlemen bertindak cepat setelah krisis. Undang-undang 1826 mengizinkan pembentukan bank saham gabungan dengan lebih dari enam mitra — tetapi hanya di luar radius 65 mil dari London — memecah monopoli efektif Bank of England dan memungkinkan penciptaan institusi yang lebih besar dan bermodal lebih baik di provinsi. Undang-undang lebih lanjut pada 1833 memperluas perbankan saham gabungan ke London sendiri.

Bank-bank daerah juga dilarang menerbitkan uang kertas dengan denominasi kurang dari lima poundsterling, langkah yang dimaksudkan untuk mengurangi volume mata uang kertas denominasi kecil yang telah beredar secara sembrono selama masa booming. Secara bertahap, uang kertas Bank of England menggantikan uang kertas bank-bank daerah, memusatkan otoritas moneter dengan cara yang akan mencapai puncaknya dalam Bank Charter Act 1844, yang memberikan Bank of England monopoli formal atas penerbitan uang kertas di Inggris.

Reformasi-reformasi ini tidak mencegah krisis di masa depan — kepanikan 1847, 1857, dan 1866 masing-masing menguji sistem kembali. Tetapi mereka menandai awal transformasi struktural dalam perbankan Inggris, dari tambal sulam bank-bank swasta kecil yang kekurangan modal menjadi sistem yang ditopang oleh institusi saham gabungan yang lebih besar dan didukung, meskipun secara tidak sempurna, oleh bank sentral yang perlahan mempelajari perannya.

Kerangka yang Bertahan Hingga Kini

Yang membuat Kepanikan 1825 signifikan secara historis bukanlah skalanya — krisis-krisis kemudian lebih besar — melainkan warisannya sebagai momen ketika konsep modern manajemen krisis bank sentral lahir. Sebelum 1825, Bank of England berperilaku terutama sebagai bank komersial yang kebetulan mengelola rekening pemerintah. Setelah 1825, Bank mulai — dengan ragu-ragu, dengan enggan, dan dengan banyak kesalahan — menerima tanggung jawab atas stabilitas seluruh sistem keuangan.

Setiap elemen krisis keuangan modern hadir pada 1825: kredit murah yang memicu spekulasi aset, inovasi keuangan yang melampaui regulasi, penipuan yang berkembang dalam celah antara antusiasme investor dan uji tuntas, penularan yang menyebar dari satu institusi ke institusi berikutnya, dan otoritas pusat yang dipaksa memilih antara membiarkan sistem runtuh dan campur tangan dengan cara yang memberi hadiah kepada pihak yang ceroboh. Obligasi Amerika Latin pada 1820-an, saham kereta api pada 1870-an, hipotek subprime pada 2008 — asetnya berubah, tetapi arsitektur krisis tidak.

Bagehot memahami keabadian ini. Menulis pada 1873, dia mengamati bahwa kepanikan berkala adalah fitur inheren dari ekonomi berbasis kredit, bukan penyimpangan yang dapat dihilangkan oleh manajemen yang tepat. Yang penting bukanlah mencegah mania — itu mungkin mustahil — melainkan memastikan bahwa bank sentral siap untuk membendung kerusakan ketika mania tak terhindarkan runtuh. Wawasan itu, ditempa dalam pengalaman mendekati kematian pada Desember 1825, tetap menjadi prinsip tunggal terpenting dalam perbankan sentral hingga hari ini.