Volcker Shock: Mematahkan Inflasi dengan Segala Cara (1979-1982)

Inflasi Besar

Pada akhir tahun 1970-an, Amerika Serikat berada dalam cengkeraman krisis inflasi yang mengancam fondasi stabilitas ekonomi. Inflasi harga konsumen rata-rata mencapai 3,2% selama dekade 1960-an. Inflasi tersebut meningkat menjadi 7,4% pada awal tahun 1970-an, sebagian sebagai respons terhadap guncangan minyak tahun 1973, ketika OPEC melipatgandakan harga minyak mentah hingga empat kali lipat. Pada tahun 1979, menyusul guncangan minyak kedua yang dipicu oleh Revolusi Iran, inflasi mencapai 11,3% dan terus meningkat. Indeks harga produsen naik lebih dari 15% per tahun. Daya beli dolar telah terpangkas setengahnya sejak tahun 1967.

Dampak sosial dan ekonominya sangat luas. Para penabung menyaksikan simpanan mereka tergerus secara riil; rekening tabungan bank yang membayar bunga 5,25% justru merugi setelah memperhitungkan inflasi. Upah mengejar harga dalam spiral kenaikan, karena para pekerja menuntut dan memperoleh penyesuaian biaya hidup yang justru semakin memicu inflasi. Dunia usaha merasa mustahil untuk merencanakan investasi jangka panjang ketika biaya riil pinjaman tidak dapat diketahui. Istilah "stagflasi" — kombinasi beracun antara inflasi tinggi dan pengangguran tinggi — memasuki kosakata ekonomi, menggambarkan suatu kondisi yang oleh ilmu ekonomi Keynesian dianggap secara teoretis mustahil.

Federal Reserve menanggung sebagian besar tanggung jawab tersebut. Di bawah kepemimpinan Arthur Burns (1970-1978) dan secara singkat G. William Miller (1978-1979), The Fed berulang kali mengetatkan kebijakan moneter sebagai respons terhadap kenaikan inflasi, namun selalu berbalik arah ketika perlambatan ekonomi yang dihasilkan menimbulkan tekanan politik. Setiap siklus pengetatan dan pelonggaran mendorong ekspektasi inflasi semakin tinggi. Pasar dan penentu upah mulai mengharapkan bahwa The Fed akan selalu mundur sebelum menimbulkan penderitaan yang sesungguhnya — dan mereka benar.

Volcker Mengambil Kendali

Paul Adolph Volcker diangkat sebagai Ketua Dewan Federal Reserve oleh Presiden Jimmy Carter pada tanggal 6 Agustus 1979. Volcker memiliki tinggi badan 6 kaki 7 inci, selalu dikelilingi asap cerutu, dan sama sekali tidak peduli dengan popularitas politik. Seorang ekonom lulusan Princeton dan Harvard yang pernah bertugas di Departemen Keuangan dan Federal Reserve Bank of New York, ia memahami baik mekanisme kebijakan moneter maupun konsekuensi bencana dari membiarkan inflasi mengakar.

Volcker bertindak cepat. Pada tanggal 6 Oktober 1979, baru dua bulan setelah menjabat, ia mengumumkan perubahan drastis dalam prosedur operasional The Fed. Alih-alih menargetkan suku bunga dana federal secara langsung — pendekatan yang memungkinkan The Fed melonggarkan kebijakan ketika tekanan politik meningkat — The Fed selanjutnya akan menargetkan pertumbuhan jumlah uang beredar (khususnya, cadangan bank) dan membiarkan suku bunga menemukan tingkatnya sendiri. Dampak praktisnya adalah memberikan perlindungan politis bagi suku bunga yang sangat tinggi yang Volcker tahu akan diperlukan: suku bunga tidak lagi "ditetapkan" oleh The Fed melainkan hanyalah konsekuensi dari pengendalian pertumbuhan jumlah uang beredar oleh The Fed.

Pergeseran teknis tersebut, dalam arti tertentu, merupakan langkah politik yang brilian. Hal ini memungkinkan Volcker untuk menolak tanggung jawab langsung atas suku bunga sambil menjalankan kebijakan yang persis ia inginkan: suku bunga yang cukup tinggi untuk menghancurkan inflasi tanpa memedulikan konsekuensi ekonominya.

Cengkeraman Moneter

Hasilnya langsung terasa dan parah. Suku bunga dana federal, yang berada di sekitar 11% ketika Volcker menjabat, melonjak menjadi 17,6% pada April 1980. Suku bunga ini sempat mereda pada musim semi 1980 ketika Carter memberlakukan pengendalian kredit (yang secara pribadi ditentang oleh Volcker), namun kemudian kembali naik. Pada Januari 1981, suku bunga dana federal mencapai 19%, dan pada Juni 1981, mencapai puncak sepanjang masa sebesar 20%.

Suku bunga utama — suku bunga acuan yang dikenakan bank kepada peminjam paling layak kredit mereka — mencapai 21,5% pada Desember 1980. Suku bunga hipotek melonjak di atas 18%. Bagi keluarga Amerika biasa yang berusaha membeli rumah, cicilan bulanan untuk hipotek senilai $100.000 dengan bunga 18% akan mencapai sekitar $1.507 — dibandingkan dengan $805 pada suku bunga 9% yang berlaku beberapa tahun sebelumnya. Penjualan rumah runtuh. Penjualan mobil runtuh. Investasi usaha runtuh.

Biaya Kemanusiaan

Resesi 1981-1982 merupakan kemerosotan ekonomi terdalam sejak Depresi Besar. PDB menyusut sebesar 2,7% antara kuartal ketiga tahun 1981 dan kuartal keempat tahun 1982. Tingkat pengangguran naik dari 7,2% pada Juli 1981 menjadi 10,8% pada November 1982 — 12 juta warga Amerika kehilangan pekerjaan, jumlah tertinggi sejak dekade 1930-an.

Penderitaan terkonsentrasi pada sektor-sektor yang paling sensitif terhadap suku bunga. Industri perumahan hancur; pembangunan rumah baru turun dari 2 juta unit pada tahun 1978 menjadi di bawah 1 juta pada tahun 1982. Industri otomotif, yang sudah terpukul oleh persaingan Jepang, mencatat penjualan mobil produksi dalam negeri jatuh ke tingkat terendah sejak tahun 1961. Wilayah pertanian hancur karena suku bunga tinggi meningkatkan biaya pembayaran utang pertanian sementara nilai tukar dolar yang kuat mengurangi daya saing ekspor pertanian. Kebangkrutan di sektor pertanian mencapai tingkat yang tidak terlihat sejak dekade 1930-an.

Kawasan industri di Midwest dan Northeast — baja, otomotif, manufaktur berat — mengalami apa yang pada hakikatnya merupakan keruntuhan struktural. Kota-kota seperti Youngstown, Gary, Flint, dan Pittsburgh kehilangan populasi dan industri yang tidak akan pernah kembali. Istilah "Rust Belt" memasuki kosakata Amerika. Para petani mengendarai traktor mereka ke Washington dalam konvoi protes. Para pekerja konstruksi mengirimkan balok kayu ke Dewan Federal Reserve. Seorang pedagang kayu di Mississippi mengirimkan sebuah peti mati kecil.

Volcker menerima ancaman pembunuhan. Tekanan dari Kongres sangat besar: baik Demokrat maupun Republik mengajukan undang-undang untuk mencabut independensi The Fed atau memaksanya menurunkan suku bunga. Volcker mengabaikan semuanya. Ketika ditanya apakah resesi tersebut sengaja ditimbulkan, ia menjawab dengan keterusterangan khasnya bahwa The Fed tidak menyebabkan resesi — inflasilah yang menyebabkannya, dan resesi adalah biaya yang tak terhindarkan untuk menyembuhkan penyakit tersebut.

Mematahkan Punggung Inflasi

Strategi Volcker berhasil. Inflasi IHK, yang telah mencapai puncak 14,8% pada Maret 1980, turun menjadi 6,2% pada akhir tahun 1982 dan mencapai 3,2% pada tahun 1983. Yang lebih penting, ekspektasi inflasi — keyakinan yang berorientasi ke depan tentang inflasi masa depan yang mendorong tuntutan upah, penetapan harga, dan keputusan investasi — turun tajam. Pasar obligasi, yang sebelumnya menuntut imbal hasil dua digit sepanjang akhir dekade 1970-an, mulai menerima suku bunga yang lebih rendah. Penurunan suku bunga jangka panjang yang dimulai pada awal dekade 1980-an akan berlanjut, dengan jeda sesekali, selama hampir empat dekade, mendorong pasar bullish bersejarah baik di obligasi maupun ekuitas.

Disinflasi tersebut tidak tanpa biaya. Estimasi akademis mengenai "rasio pengorbanan" — kerugian kumulatif output yang diperlukan untuk mengurangi inflasi sebesar satu poin persentase — menunjukkan bahwa disinflasi Volcker menelan biaya ekonomi antara 4% hingga 6% dari PDB untuk setiap poin persentase penurunan inflasi. Total kerugian output diperkirakan mencapai sekitar $1,5 triliun dalam dolar tahun 2023. Biaya tersebut jatuh secara tidak proporsional pada pekerja kerah biru, petani, dan komunitas minoritas — kelompok yang paling sedikit memiliki pengaruh terhadap kebijakan moneter dan paling sedikit memiliki kemampuan untuk melindungi diri dari konsekuensinya.

Warisan Kredibilitas

Pencapaian Volcker melampaui jauh dari sekadar disinflasi langsung. Ia membuktikan bahwa sebuah bank sentral, jika cukup bertekad, mampu mematahkan inflasi yang telah mengakar — sebuah proposisi yang sangat diragukan pada akhir dekade 1970-an. Peristiwa ini menetapkan prinsip kredibilitas bank sentral: gagasan bahwa efektivitas jangka panjang bank sentral bergantung pada kesediaannya menerima penderitaan jangka pendek, dan bahwa begitu kredibilitas terbentuk, hal itu mengurangi biaya tindakan kebijakan di masa depan karena pasar memercayai komitmen bank sentral.

Wawasan ini membentuk perbankan sentral untuk generasi berikutnya. Kerangka Glass-Steagall telah mendefinisikan arsitektur regulasi perbankan; Volcker mendefinisikan arsitektur perilaku kebijakan moneter. Para penerusnya — Alan Greenspan, Ben Bernanke, Janet Yellen — mewarisi sebuah The Fed yang kredibilitas pemberantasan inflasinya telah dibeli dengan biaya yang sangat besar dan pada umumnya berhati-hati untuk mempertahankannya. Penargetan inflasi, kerangka kerja dominan bank-bank sentral di seluruh dunia pada awal dekade 2000-an, merupakan keturunan langsung dari pelajaran yang diajarkan Volcker: bahwa menjangkarkan ekspektasi inflasi adalah hal terpenting yang dapat dilakukan oleh sebuah bank sentral.

Guncangan Volcker juga menawarkan pelajaran yang memilukan tentang konsekuensi distribusi dari kebijakan makroekonomi. Manfaat inflasi rendah — kondisi stabil untuk investasi jangka panjang, upah riil yang dapat diprediksi, nilai pensiun yang andal — dinikmati secara luas. Namun biaya untuk mencapai inflasi rendah terkonsentrasi pada segmen ekonomi yang paling rentan. Apakah biaya tersebut dapat dibenarkan bukan sekadar pertanyaan ekonomi melainkan pertanyaan moral dan politik, dan orang-orang yang berakal sehat terus berbeda pendapat.